证券行业专题报告：变与不变，券商股行情的复盘与展望.pdf

证券行业专题报告：变与不变，券商股行情的复盘与展望。券商股历次行情的共同之处：我们深入分析2005年以来证券Ⅲ（中信） 指数8个具有代表性的上涨时间区间，试图寻找券商板块股价上涨的普适性规律，主要有以下结论：1）宏观经济，券商行情与经济周期密切相关，对 于经济预期拐点的反馈比较敏感。2）流动性，券商行情通常处于降息周期 中，伴随货币政策的宽松，流动性充裕下资金受积极的政策预期和情绪影响 流入股市带动成交量上升。3）政策，宏观及行业相关政策对于券商股行情 开启通常具有决定性意义，股权分置改革带来2005-2007年史诗级牛市，“四 万亿计划”催生2008-2009年牛市，证券行业创新大会带来2012-2013年行 情，超预期降息降准带来2014-2015年大牛市，股票质押纾困+科创板注册 制带来2018-2019年行情，2020/5-2020/7板块受益于创业板注册制改革进展， 2021/5-2021/9行情源于公募基金牛市下分部估值的故事，2023/6-2023/8行情 源自活跃资本市场的预期。4）盈利和估值，由于券商业务与资本市场高度 相关，因此券商行情会带来盈利的大幅增长，但由于目前券商从轻资本化到 重资本化的转型，券商的ROE中枢和估值中枢有所下移；如果未来场外衍 生品等创新业务进一步发展，行业ROE仍有系统性提升的可能。

券商板块领涨个股的共同之处：券商板块历次上涨具有明显的贝塔属性， 但符合主题主线的个股通常具有超额收益。复盘过往历次券商行情，我们发 现领涨个股均有以下特征：1）主题券商，公司业务特征与当时券商板块交 易主题一致，因此交易热度提升，如2021年交易“资管三宝”；2）次新股， 次新标的通常自由流通市值小，具有明显的股价弹性，因此在每一轮券商行 情中均不会缺席；3）业绩弹性券商：主要来自收入和成本两端，收入端跟 业务结构和优势业务有关，成本端通常与风险事件造成的业绩低基数有关。