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三夫户外研究报告：深耕户外数十年，自有品牌成长可期。公司深耕户外数十年，顺应行业趋势转型户外品牌运营，自有品牌为核心增长点， 有望享受户外行业增长红利。

国内户外经销龙头，转型户外品牌运营。公司是国内知名户外用品 零售商，2021年起从渠道经营向品牌经营转型，聚焦打造“自有+ 独家代理”品牌矩阵。2023年公司代理经销品牌运营、自有品牌运 营、户外服务的收入占比分别为61.5%、29.9%、8.6%。此外，2023 年公司发布拟向控股股东及实际控制人定向募集资金的计划，充分 彰显了公司品牌化转型的决心和对公司发展前景的信心。

户外行业高景气，户外品牌百舸争流。近年来户外运动渗透率加速 提升，2021-2024年中国户外鞋服市场规模CAGR约为21%。展望 未来，对标发达国家，我国户外运动渗透率仍有较大提升空间（中 /美/欧户外运动渗透率分别为28%/55%/44%），预计2024-2029年 中国户外鞋服市场规模CAGR将达到15%。从竞争格局来看，国内 户外品牌市场呈金字塔形竞争格局，高端市场几乎被国外一线品牌 所垄断，多数国内品牌主要集中于中低端户外用品市场。

经销业务奠定基本盘，自有品牌为核心增长点。1）自有品牌：X BIONIC为瑞士高端专业户外品牌，2021年公司获得其中国区所有 权。X-BIONIC在专业领域具备深厚技术积累，尤其是贴身紧身衣 产品具备较高知名度，公司接手中国业务后，开拓中外层高性能产 品线、线上线下加速拓展、加大品牌曝光，带动2021-2023年X BIONIC收入CAGR高达52%，未来有望成为公司核心增长点。2） 经销业务：公司独家代理CRISPI、Houdini中国业务，并与 Klattermusen AB成立合资公司，共同经营攀山鼠中国业务，三个品 牌产品及品牌力积累深厚，中国市场增长空间广阔。