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绿城中国研究报告：匠心独运，驭光而行。

销售投资高效运转，支持未来业绩迎来释放

2024 年，公司销售排名逆势升至第 6 名，同时公司保持较强的拿地力度， 拿地强度达 37%，高于 TOP10 房企均值，新增土储 90%以上位于一二线 城市，为未来销售奠定了坚实基础。我们认为，公司在销售及投资上的高效 运转将进一步推动销售表现释放。截至 2024H1 末，公司合同负债对营收覆 盖的倍数达 1.26x，高于行业均值。随着过去两年销售的优质项目逐步结转， 预计公司 2025-26 年业绩增长可预见性更高。

少数股东损益和永续债的摊薄影响降低，股东权益未来有望增厚

2018-23 年，公司少数股东损益占净利润比重均值约为 49%，主要由于合 作项目的权益比例较低。近年来，公司聚焦高质量增长，新增土储的权益比 例从 2021 年的 58%提升至 2024H1 的 84%，自投项目销售权益比例亦同 步提高，预计未来 2-3 年少数股东损益对利润的摊薄影响将显著减弱。此外， 2014-19 年，公司为降杠杆发行的永续债利息（平均融资成本超 5%）对归 母净利润造成 29%（2017-2023 年均值）的摊薄影响，随着最后一笔永续 债于 2023 年赎回，公司股东权益有望进一步提升。

我们与市场观点不同之处

项目利润率的问题：部分市场观点认为公司快速扩张时获取的高地价项目影 响业绩释放，而我们认为公司对历史项目的减值计提逐步提升，同时新项目 的获取，共同推动相关影响减弱。治理层面的担忧：部分市场观点担忧公司 处于无实控人状态带来的治理问题，但我们认为中交成为公司股东以来，在 融资和经营对公司的支持都体现了其对公司治理的重视，有望护航公司持续 稳定成长。