CXO行业深度报告：触底回升、拐点已现，供需格局改善催化新一轮上升周期.pdf

CXO行业深度报告：触底回升、拐点已现，供需格局改善催化新一轮上升周期。供需格局改善、产能出清进行中，CXO行业景气度有望逐步迎来恢复。从经营情况看， 2024年前三季度CXO公司业绩端同比仍有一定压力，但是季度间呈现环比提升趋势， 毛利率及净利率从2023Q4的历史低位已经企稳回升。2024年以来全球生物医药投融 资明显改善，部分国内头部CXO公司新签订单开始回暖，行业需求端改善将逐渐传导 至业绩端，CXO板块2025年业绩复苏值得期待。目前CXO行业正处于周期拐点，供 给端产能正在出清，未来产能利用率有望触底回升，供需关系改善催化CXO行业进入 上升周期。

小分子CDMO：中国相比印度具有多重优势，中短期印度难以替代中国供应链地位。 近年来小分子CDMO市场稳健增长，目前中国、欧美、印度CDMO是全球主要的供应 商，欧美产能向中国、印度等地区转移是成本优化和产业链分工下的必然趋势。在中印 竞争中，我们认为：1）现阶段中国CDMO规模体量显著领先于印度，药明康德作为全 球小分子龙头地位稳固；2）中短期印度CDMO不具备替代中国供应链承接大规模订单 的产能储备；3）中国CDMO具有质量、产能、客户、人员等多重优势，未来将在全球 竞争中继续提升市占率。

大分子CDMO：竞争格局为全球多家龙头公司并存，行业处于产能高速扩张和市场集中度提升阶段。一方面基础抗体药物的大规模产能需求稳健增长，ADC和双抗等新分 子从研发到生产一体化服务需求快速提升，另一方面全球订单和产能持续向头部供应商 集中，中日韩欧美均发展出全球化的大分子CDMO头部企业，大分子CDMO行业产 能扩张跟随需求变化正趋向规模化、全球化、产品多样化发展。我们认为中短期多家头 部生物药CDMO将保持快速增长并且提高市场集中度，长期看建立全方位竞争优势的 CDMO将在产能过剩和行业格局恶化的全球竞争中胜出。

临床及临床前CRO：行业复苏从后端向前端传导，需求端出现积极改善信号。需求端： 1）对于全球大中型药企，为应对IRA法案和药品专利悬崖正在进行大规模成本削减计 划，短期项目取消率较高，但是临床后期阶段的项目需求仍然稳健，头部临床CRO在 大客户竞争中处于更有利地位。2）对于Biotech，投融资回暖正在向需求端传导，客户 谨慎态度正在缓慢改善，2024年前瞻需求指标有所回暖。2024年Q3海外龙头CRO 订单出货比呈现下降趋势，以大药企为主的客户结构具有更强韧性；目前全球临床CRO 市场集中度仍然较高，而中国临床CRO具有较大的人员成本优势和利润成长空间。

我们认为当前建议关注海外业务为主、需求订单回暖、经营指标出现拐点，以及多肽 ADC等高景气度赛道的CXO公司。1）海外创新需求持续复苏，投融资回暖和降息环 境驱动新签订单增长，业绩有望持续环比改善，建议关注药明康德、康龙化成、泰格医 药；2）ADC、多肽GLP-1行业高景气，关注业绩强劲增长、订单持续兑现的产业链公 司，建议关注药明合联、诺泰生物；3）基于产能利用率恢复、降本增效措施执行、高 价值项目交付等因素，部分公司毛利率、现金流等指标触底回升，建议关注博腾股份、 皓元医药、昭衍新药、金斯瑞生物科技等。