CXO行业深度报告：外需韧性强劲，内需复苏成势，行业景气上行.pdf

CXO行业深度报告：外需韧性强劲，内需复苏成势，行业景气上行。供需格局改善、产能出清进行中，CXO 行业景气度有望逐步迎来恢复。从经营情况看， 2025 年 CXO 板块业绩实现显著增长，收入实现双位数增长的同时利润加速提升。从 需求端看，国内外生物医药一级市场投融资在 2025 年呈现出复苏趋势，中后期项目及 海外客户项目驱动 CDMO 订单持续强劲增长，临床前及临床 CRO 新签订单受益于国 内复苏出现“量价齐升”的拐点。从供给端看，CXO 行业资本开支有所下降，新产能 建设主要集中在海外地区和新分子领域。我们认为目前 CXO 处于周期拐点阶段，行业 景气度将进一步上行。

CDMO：外需具备强劲韧性，中国在全球供应链中的地位持续稳固，新分子成为主要增 长驱动。中国小分子 CDMO 收入规模和增速均位于全球领先，药明康德保持远快于行 业的增速、全球市占率稳健增长，相较于欧洲和印度同行，中国 CDMO 通过大量投资 建立了深度的产能壁垒。大分子领域全球 CDMO 龙头规模快速扩张，头部集中度不断 提高，各公司加码产能建设和外延并购，其中美国产能是重点规划方向。尽管大药企响 应特朗普政策宣布在美国加大投资，但是需要数年时间才能产生实质影响，并且未来几 年 MNC 资本支出增速预计与历史增长趋势一致，仅将原本分散在全球的投资更多流向 美国，CDMO 仍然是 biotech 和大药企实现高效全球供应的关键一环，中国 CDMO 新 一轮资本开支大部分转向海外，加大欧美产能布局。展望未来，多肽、寡核苷酸、ADC、 双多抗等新分子成为主要增长驱动，中国 CDMO 凭借产能扩张、项目积累与全球布局 已成新分子领域的核心供应商，订单与业绩进入高速放量阶段。

CRO：内需复苏已经形成趋势，供需格局改善驱动新签订单量价齐升。1）需求端：中 国的人才优势+成本优势+政策支持是国内创新药行业发展的底层基础，投融资改善和 中国创新药 BD 出海持续走高提供了资金支持，反映到 2025 年中国创新药临床项目和 IND/NDA 申报数量均加速增长。需求复苏自上而下逐步传导，生命科学上游从 2024 年 Q4 开始率先亮起复苏信号灯，药物发现的最前端源头需求已经开始回暖；中游临床前 动物实验订单触底反转，需求升温助推动物模型价格走高；下游临床试验景气度也随之 回升，新签订单实现季度环比加速。内需复苏已经形成趋势，2026 年国内 CRO 有望 迎来业绩拐点。2）供给端：中小企业加速出清，竞争格局正加速向头部集中，供需格 局改善驱动订单价格回升，CRO 盈利能力有望触底反弹。