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四川九洲研究报告：空管设备龙头，低空经济+国防信息化双驱动。九洲集团核心上市平台，近三年营收、归母净利复合增速分别为 5%、37%。 1）公司作为九洲集团核心上市平台，有望持续整合集团优质资产。2009 年，公 司收购九洲电器及九州科技，拓展智能终端业务；2013-2014 年，公司收购九洲 空管，拓展空管产品；2020 年，公司收购九洲迪飞，拓展微波射频。 2）2023 年公司智能终端、空管产品、微波射频营收占比分别为 58%、29%、 6%，毛利占比分别为 39%、47%、11%，毛利率分别为 15.8%、38.6%、46.2%。

智能终端：公司市场地位稳固，数据通信终端及车机系统有望贡献新增量。 公司在保持数字音视频终端市场较高份额的同时，不断布局 5G 通信技术、10G PON、WiFi6 等领域，逐渐从单一的“数字电视机顶盒制造商”发展成为国内重要 的“通信终端设备制造商及解决方案提供商”，未来有望保持稳健增长。

空管产品：低空经济空管先行，公司产品品类齐全有望率先受益。 1）2024 年低空经济首次写入政府工作报告，在政策变化、技术迭代的共振下， 低空经济有望迎来发展热潮。基础设施是低空经济发展的前提，空管系统作为保 障空中交通安全高效发展的核心，需求有望进一步扩大。 2）公司是国内最大的军、民用空管系统及装备科研生产基地，主要布局军品、 民品及军贸三大领域，当前军品贡献主要利润，低空经济催化下未来民品有望打 造新的增长曲线。目前公司空管产品已在四川省低空试点开展应用。 3）市场空间：预计 2024-2027 年国内低空空管系统累计投资额有望达 126亿元， 到 2030 年达 262 亿元。

微波射频：受益国防信息化建设，公司不断向上下游延伸 。1）雷达是国防信息化的核心，根据中国产业信息研究院数据，我国军用雷达市 场有望从 2022 年的 419 亿元增长至 2025 年的 565 亿元，CAGR=10%。 2）公司微波射频下游主要用于雷达、电子对抗、航天通信等领域，随国防信息 化建设加快，有望带动微波器件总体需求增长。在探测、电子对抗领域，微波器 件占据相关成本的 60%以上，价值量占比较高。 3）公司在加强传统微波器件业务核心技术的同时，也在积极向上游开拓芯片级 微系统封装技术，向下游延伸微波射频具体应用，拓展舰载相控阵系统、大无人 机载荷、弹载项目等新领域市场。