万辰集团研究报告：掘金量贩零食新赛道，规模效应下看好强者恒强.pdf

万辰集团研究报告：掘金量贩零食新赛道，规模效应下看好强者恒强。菌类业务起家，切入量贩零食开辟第二成长曲线。万辰集团成立之初以食 用菌鲜品为主营业务，22年8月切入量贩零食赛道，23年10月将旗下四 大品牌并入好想来，通过股权合作深度绑定优秀创始人团队，跃居行业头 部梯队。23年量贩零食业务实现收入87.59亿元，截至24年4月，好想 来门店数量达5200+，每月新开店约550家，老婆大人门店数量超1000 家。24年推出股权激励计划，24/25/26年营收激励目标为200/220/240 亿元，24Q1已实现营收48.3亿元，随着公司门店数量快速扩张，激励目 标有望顺利达成。

行业格局：两超多强格局确立，市场份额有望进一步向零食很忙系和万辰系集中。根据《中国零食硬折扣白皮书》，量贩零食行业收入23年预计 为700-800亿元，门店数量预计为2.2万-2.5万家。近年来头部品牌不断 进行并购整合，行业集中度提升，目前形成了以零食很忙系和万辰集团系 主导的“两超多强”格局，我们认为规模为目前竞争阶段的核心竞争要 素，龙头企业强者恒强，市场份额将向头部两家进一步集中且很难有第三 家企业进入第一梯队。我们预计量贩零食店远期开店空间达76619家，量 贩零食行业收入可达2299亿元，均有翻倍以上空间。

公司优势：规模领先，品牌&招商&运营多维发力筑深护城河。1）规模领 先：截至24年4月公司门店总数（好想来+老婆大人）超6200家，优势 区域为华东市场，山东、江苏、安徽、浙江等多省门店数量达千店规模， 大幅领先竞争对手，其他区域加大布局，初步实现全国化布局。2）品牌 管理：旗下多个品牌统一为好想来，统一运作有助于增强品牌势能。3） 招商加盟：线上线下全方位开展品牌招商说明会触达更多潜在加盟商，强 选址能力&标准化运营体系赋能加盟商开店。4）门店运营：合作品牌供应 商不断提升商品力，打造会员体系增强消费者粘性，积极布局抖音加强品 牌宣传，赋能线下门店。

规模效应助力盈利能力改善，少数股东权益有望收回增厚利润。1）为支 撑门店扩张，需要前置性投入仓储、团队建设等费用，随着规模不断扩 张，议价能力不断增强，毛利率有望提升，费用率有望不断被摊薄，预计 净利率仍有较大提升空间。2）公司旗下品牌多以合资方式运作，公司持 股比例低，少数股东损益占比大，未来若子公司业绩良好，有望通过原收 购协议约定回收股权，增厚利润。