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英伟达研究报告：百川终将归海，AI奇点到来。全球人工智能算力中枢，AI 需求推动强劲增长。硬件端，英伟达目前形 成了“GPU+CPU+DPU”的产品组合，成为纵横数据中心、游戏显卡、专 业可视化、自动驾驶等多个赛道的算力之王。在数据中心赛道，2023 年 的 AI 芯片市场中英伟达出货量约占 60-70%。在游戏显卡赛道，英伟达 占据了消费级独立显卡的 80%以上出货量。软件端，我们认为 DGX Cloud 长期有望成为英伟达数据中心业务的第二增长曲线。

AI 算力需求暴增带来英伟达收入利润表现强劲。FY2024Q3 英伟达收入为 181.20 美元、yoy+206%，其中数据中心、游戏、专业可视化、自动驾驶 分别为 145/29/4/3 亿美元，yoy+279%/+81%/+108%/4%。2024Q3 财 季公司 non-GAAP 净利约 100 亿美金、non-GAAP 净利润率达 55%。

需求：AI 算力需求可以延续多久？英伟达数据中心业绩的可持续性，来 自于 AI 算力需求的可持续性。1）训练端，更多国家、企业将入场 AI 军 备战争，模型的参数数据量也更大。2）推理端，端侧 AI 的逐步落地、AI 应用向更多科技和制造领域破圈，均带来更强的推理算力需求。

我们粗略测算：1）训练端：基于假设，至 2030 年全球累计需要相当于 2000 万张 H100 的等量算力需求。2）推理：基于假设，至 2030 年全球 累计需要相当于超 1.16 亿张 A30 的等量算力需求。

供给：龙头面对搅局者。AI 芯片供给的竞争方还有：1）AMD 和 Intel 等 数据中心 GPU 新手。2）谷歌 TPU、微软 Athena 等云厂商自研芯片。

英伟达对于来自竞争对手的挑战，亦做了充分的准备：1）软硬件产品上， 公司在硬件产品上持续迭代新品，在软件架构上持续延续优势。英伟达望 在 2024 年发布 Hopper 架构 H200、还有望提前发布其下一代 GPU Blackwell B100。CUDA 架构开发者和下载量亦在持续提升。2）上下游生 态上，英伟达一方面通过投资参股等方式绑定下游企业的算力需求，一方 面通过上百亿美金采购承诺额锁定上游产能。

基于 CoWoS 的产能增长、对英伟达不同产品线的产能分配等假设，按英 伟达财年维度，我们测算：2025/2026 财年，H100 的出货量望达 209 万 张/155 万张、H200 望达 35 万张/62 万张、B100 望达 23 万张/143 万张。