电力行业专题研究:装机拐点显现,绿电配置机会临近.pdf
- 上传者:小龙人
- 时间:2023/09/22
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电力行业专题研究:装机拐点显现,绿电配置机会临近。截至 2023 上半年主要发电集团和上市公司的“十四五”规划完成率不高, 仅国家电投集团超 50%、而上市公司大多低于 40%。市场对绿电装机增长 有所担忧,同时绿电补贴核查结果悬而未决,压制了绿电运营板块的估值水 平。但从中长期角度来看,中国“双碳”目标不会改变,建立以新能源为主 体的新型电力系统路径势在必行。我们认为,“十四五”后半程绿电装机增 长有望提速、绿电补贴属于阶段性问题且终将解决,绿电运营板块当前已具 备配置价值。把握板块整体估值修复的β,推荐三峡能源、龙源电力;看好 传统能源优势互补的α,推荐华能国际、华润电力、中国核电。
装机进展:“十四五”后半程提速,“五大六小”追赶规划目标
“十四五”后半程绿电装机投产有望提速,我们预计 2023-2025 年风电/光 伏年均新增装机抬升至 71GW/183GW。风电受益于上游大幅降价,新增装 机预期较为稳定,央企领先优势明显;光伏成本端下行、2023 年新增装机 有望超预期,央企份额显著上升。“五大六小”发电集团“十四五”规划绿 电新增装机合计 560GW,相当于国内新增装机的 57%;2021-2022 年累计 新增 223GW,占国内累计新增的 64%。截至 2023 年 6 月末,11 家集团累 计已完成规划目标的 28%以上,仅国家电投集团规划完成率过半,其余集 团后续或将加速投产;公司层面,三峡能源/中国核电/龙源电力完成率领先。
电价变化:市场化木已成舟,交易溢价体现消纳成本和环境价值
绿电参与市场化交易比例上升,三家样本公司 2022/1H23 市场化交易比例 平均达到 49%,但平均上网电价未出现大幅下降。绿电交易供给瓶颈解除, 补贴项目可基于经济性考量自主选择参与交易;能耗双控向碳排放双控转 变,高耗能企业或是绿电交易最大的需求方,在交易供给大幅扩张以后,绿 电购买力有望充分释放;2022/2023 年绿电交易量同比+108%/+38%。中长 期来看,绿电交易溢价将回归到合理水平,其中一部分反映绿电的环境价值 (关联碳价)、一部分则隐含系统消纳成本(关联弃电率)。
应收补贴:压制绿电板块估值,潜在减值风险仍待出清
2022 年绿电补贴回收短暂加快,50 家发电公司应收补贴周转天数持平于 103 天、未延续逐年上升趋势。绿电补贴拖欠导致再投资的资金缺口,隐含 资金成本占绿电公司税前利润 10%,并压制税前利润率约 1pct。针对应收 补贴,2022 年未计提减值的公司占 52%、计提 5%以内的公司占 42%。存 量补贴的信用减值风险(存量补贴规模减少)和补贴项目的资产减值风险(预 期补贴收入降低)仍未排除。我们测算截止 2022 年末应收绿电补贴 3,900~4,600 亿元,不考虑国家财政专项拨款,应收绿电补贴或在 2023 年 前后达峰、2031 年前后全部消化,专项融资解决存量补贴具备经济可行性。
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