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电力设备与新能源行业专题研究：美国大储有望转强，国内企业加速出海。美国储能以表前市场为主，2023 年由于加息、并网排队、原料快速跌价和 变压器紧缺等问题，导致实际装机不及预期。但是从中长期来看，美国储能 盈利模式成熟、政策支持力度大、风光并网+电网老旧强调储能必要性，美 国大储需求有支撑。随着诸多限制因素边际改善，我们预计前期积压的需求 会在 24/25 年加速释放。美国市场壁垒高筑，国内企业前期多以零部件供应 的形式出海，近期在产品认证及渠道搭建逐步完善后，加速切入集成领域。 国内企业整体出海利润丰厚，我们预计后续美国市场集成与电池环节盈利会 有所下滑，PCS 与变压器环节将保持相对稳定。

新能源发展+电网老旧矛盾，高经济性支撑中长期需求增长

从中长期来看，美国拥有相对完善的市场化储能盈利模式，容量市场较为普 遍，电价套利空间大，辅助市场模式多，刺激储能经济性。同时，在 IRA 之 后，美国推出了更有力的 ITC 储能税返政策，和各地政策相结合，较大幅度 降低了储能投资成本。我们预测加州独立储能政策加码前后项目 IRR 为 11.7%/16.1%。最后，美国新旧能源加速替换中，风光并网加剧波动，断电、 弃电现象明显增多，美国电网老旧且区域化问题严重，对于电网改造和灵活 性资源配置的需求高增。以上三方面因素支撑中长期需求增长。

短期限制因素边际改善，现实有望由弱转强

23 年表前储能装机低于预期，主要是美国央行加息，并网流程冗长，碳酸 锂价格快速跌落投资商观望，以及电网建设不足、变压器短缺导致。我们认 为 24 年诸多因素已经出现边际好转，1）美联储已经公布降息指引，FOMC 委员对 24/25/26 年的政策利率中位预期分别为 4.6%、3.6%和 2.9%，借 款成本下降有望带动储能经济性提升；2）FERC 颁布并网新规，23 年 11 月起实施，加快审核推进速度；3）碳酸锂价格预计已经接近底部区间，此 前的观望情绪有望消散。我们预计美国大储 24/25年装机量可达 35/52GWh， 同比+78.0%/46.8%。

中国企业前期多以零部件切入，近期集成商加速出海

北美市场集成环节的集中度较高，特斯拉和 Fluence 是 Tier 1 厂商，中国企 业阳光电源 2022 年北美市场份额为 13%，位列第三。中国企业在美集成市 场整体市占率较低，这主要是因为美国本土品牌在认可度、并网便利、售后 服务等方面占据优势，此外还受到政策保护。对此，我国企业前期选择了零 部件出海的策略，其中，电芯以绝对优势走在前列。近期，通过前期较长时 间的产品认证准备以及渠道搭建铺垫，国内集成企业出海节奏明显加快，电 芯企业也开始向集成领域发起进攻，PCS、变压器企业通过与国内集成商合 作顺流而下，近期同样在美国市场取得明显突破。

预计集成与电池盈利下滑，PCS 与变压器相对稳定

集成：随着竞争加剧，毛利率或将有所下滑，但由于美国市场壁垒较高，本 土企业有高价标杆保护作用，我们预计利润仍较为丰厚。电池：重新谈价+ 汇率调整，毛利率将有所下滑，但考虑到美国市场对产品质量要求更高，项 目收益较好，成本压力较小，我们预计 24 年毛利率仍能维持较高水平。PCS： 美国市场格局当前较好，我们预计毛利率能够达到 40%+，且持续时间长于 欧洲。变压器：全球变压器行业成熟，盈利水平相对稳定，国内毛利率基本 在 20%-25%之间；海外市场供不应求，需求外溢，以金盘科技为例，18-22 年直接出海毛利率比国内平均高 8.5 pct。