金工中期策略：周期负重上行，商品酝酿转机.pdf

金工中期策略：周期负重上行，商品酝酿转机。股票、债券、商品、美元指数等主要资产的周期状态互相印证，当前全球短 周期已度过底部拐点，进入新一轮周期的上行通道。上一轮周期的轨迹偏移 导致本轮周期存在压制性因素；短期来看美国经济韧性仍存，衰退风险或推 迟至明年下半年爆发；高利率压制债务扩张，本轮基钦周期上行幅度可能有 限；美元资产的长期收益率可能会下降，凸显实物资产投资价值。在资产观 点方面，美股美债或较难出现趋势性上行行情；A 股本轮周期上行期间可能 是平衡市，境内增长因子上行使得 A 股基本面有支撑；商品短周期见底并 即将拐头向上，或有超出当前市场预期的表现。

全球短周期已度过底部拐点，进入上行通道

全球主要股票指数同比序列今年以来呈现上行趋势；中国 10 年期国债收益 率同比短周期已过底部拐点，美国 10 年期国债收益率同比实际正在下行， 但周期拟合结果已见底，当前状态与周期拟合结果出现偏离；商品同比序列 到达底部拐点区域，即将开启短周期上行；美元指数短周期下行，但美国利 率的绝对水平仍然较高、长短端利率维持倒挂，或对美元有一定的支撑。四 类资产的周期状态互相印证，当前全球短周期已度过底部拐点，进入新一轮 周期的上行通道。

上一轮周期的轨迹偏移导致本轮周期存在压制性因素

上一轮周期风险事件频发，美国国债收益率、海外通胀水平、商品同比序列 等宏观指标或资产价格在一定程度上偏离周期轨迹，可能会对本轮周期产生 持续影响：1. 短期来看美国经济韧性仍存，衰退风险或推迟至明年下半年 爆发；2. 高利率环境下，信贷扩张速度大概率会下降，期限利差倒挂使本 轮周期上行时企业盈利能力的修复存在不确定性，本轮基钦周期上行幅度可 能有限；3. 美元资产的长期收益率可能会下降，凸显实物资产投资价值。

美股或有机会，美债投资价值不高，A 股后市大概率震荡上行

由于全球短周期已进入上行通道，基本面趋于回暖，美国经济大概率不会立 马进入衰退象限；除非出现大的危机，美联储预计短期内不会降息，因此美 股预计会呈现出下有支撑，后半年存在一定投资机会但向上弹性有限的特 征，而美债投资价值不高。A 股本轮基钦周期和朱格拉周期共振上行期不足 一年，所以本轮基钦周期上行区间是牛市的可能性不大；从基本面的角度来 看，境内增长因子处于上行通道，虽然经济复苏的过程可能存在波折，但是 总体来看 A 股下有支撑，且目前 A 股估值合理，未来仍有一定的上涨空间， 预计后市大概率震荡上行。

商品短周期见底，即将拐头向上，或有超出当前市场预期的表现

我们预测 CRB 综合现货指数同比序列短周期即将见底并拐头向上，后续随 着新周期上行，商品配置价值将逐渐凸显。商品资产的近期表现可总结为底 部区间宽幅震荡，未见到明显的反弹迹象——这或者可以反映当下市场投资 者的总体观点，即在未来不同的宏观预期中反复博弈；但我们推测未来全球 经济可能不会很快陷入衰退，随着新一轮周期上行，通胀中枢上移，商品可 能会有超出市场当前预期的表现。在可能出现的商品反弹行情中，上游能源 比下游工业品或许会有更大弹性，原油投资机会显现。