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百隆东方（601339）研究报告：越南产能持续扩张，色纺纱龙头配置价值凸显。色纺纱龙头海外产能不断扩张，股权激励计划彰显公司信心。公司是一家 以色纺纱的研发、生产和销售为主要业务的企业，2012 年上市。2013 年公 司子公司百隆（越南）成立，并开始一期及二期项目建设，2022 年末越南 地区总产能达 118 万锭，约占公司全部产能的 70%，百隆（越南）扩建 39 万锭纱线项目已于 2022 年 8 月投产第一个 8 万锭车间，31 万锭越南新产 能在建。2021 年公司发布股权激励计划，分 2021-2023 年三期实施，行权 条件分别为营业收入不低于63/64/65亿元或纱线销售量不低于21/22/23万 吨。经 20 多年的积累，公司推出的色纺纱色号已超过 5000 个，主要分为 经典花纱、创新系列、流行颜色和 EcoFRESH 系列，基本覆盖所有流行色， 累计发布流行色卡集 73 套，在行业具有重要地位。

色纺纱渗透率不断提高，贸易摩擦改变海内外棉纺织品供需格局。色纺纱 又称有色纤维纺纱，是先将纤维染色，然后将两种及两种以上不同色泽或不 同性能的纤维混合纺制成纱。色纺纱可以缩短后续加工企业的生产流程，降 低生产成本，突破性解决传统的行业污染较高的问题，降低能源消耗和环境 污染，因此具有较高的附加值。2009 年国内色纺纱产能约 500 万锭，在纺 纱总产能中占比约 4.5%。2019 年国内色纺纱产能已超 1000 万锭，占纺纱 行业总产能的 8%以上，成为纱线主要品种之一。新疆棉事件以来，美国全 产业链、全球性、持续性限制新疆棉及新疆棉产品，国内外棉纺织市场随之 出现分化，色纺纱部分国内企业被列在美国“实体清单”中，贸易摩擦给海 外带来色纺纱产能缺口。

高壁垒、高成长、高分红，在海内外棉花供需格局被贸易摩擦改变的背景 下，公司有望凭借海外越南工厂迅速成长，并充分与股东分享。我们基于以 下原因，认为未来公司盈利有望高于市场预期。第一，美国贸易制裁带来海 外供需缺口。市场预期 23 年海外订单受欧美经济影响而下滑，而我们认为 公司受益于国内产能被制裁产能缺口订单，随着公司越南产能释放公司 23 年订单有望实现增长。第二，周期性减弱，盈利能力增强。市场预期公司利 润率受棉花价格影响而处于低位，而我们认为海外棉花价格稳定，同时公司 受益于海外供需格局利润率保持稳定。第三，公司每年保持高分红，充分与 股东分享成长收益。自 2012 年上市至 2021 年进行了 10 次分红，累计实 现净利润 62 亿元，已实施现金分红 10 次，累计现金分红 24 亿元，分红率 38.70%。2023 年 4 月公司公告称拟现金分红 7.41 亿元，分红率 47.41%。 第四，公司产能布局等多方面优于国内友商。从产能布局方面来看，公司产 能以越南为主，而越南出口相较于国内有着天然的优势；从纱线单位成本来 看，公司克服了周期性波动，单位成本基本持续下降。