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专题策略报告：宏观周期时钟类投资框架综述。明年是美林时钟诞生的第 20 个年头。自 2004 年提出以来，美 林时钟得到了市场的热烈反响，时钟这一分析范式逐渐深入人 心，各类时钟纷繁迭出。在这些时钟里，最为出名的当是“增 长-通胀”类时钟和“货币-信用”类时钟，其他时钟大多在这 两类上进行“换变量”或者“加变量”得到。

本报告首先介绍了投资时钟的一般框架，即“四个要素+三种关 系”；然后以“增长-通胀”类时钟和“货币-信用”类时钟为例，介 绍了这两类典型时钟的理论逻辑框架和周期划分过程，并检验 了这两类时钟在我国的实际效果；其他时钟方面，我们着重介 绍了另一种不以时钟冠名但分析框架仍以时钟形式存在的投资 模型，例如库存周期。

我们发现，无论是何种时钟，其实际应用中均存在一些难题， 分别有：1）经济周期波动降低，周期划分在操作层面上存在困 难；2）时钟“自上而下”式的分析框架缺少对供给侧因素的考虑； 3）在实际应用中判断经济周期拐点的难度较大，并不像复盘时 那样简单。对于这些问题，我们总结了现有研究的解决方法， 也提出了一些自己的思考。

总的来说，投资时钟受到市场欢迎的原因有两点：一是框架简 洁、逻辑明确；二是其符合人类“线性外推”的思维习惯，大 大减轻了我们的思考强度。构建时钟的核心要点在于寻找周期 “错位”的宏观变量，当经济周期逐渐被熨平而失去波动时， 时钟的有效性将大大降低。

近年来我国宏观经济周期波动大幅降低，简单“2×2”型投资 时钟的有效性逐渐下降，时钟将向多变量、更复杂的方向演进。 此外，我们认为投资时钟对于股票投资的借鉴意义也在逐渐下 降，原因有二：一是以新能源、电子、医药生物等行业为代表 的新兴行业占比正在逐渐扩大，决定这些行业盈利能力的变量 更多是非总量因素，与宏观经济周期的关联度并不高；二是在 经济周期波动降低的宏观背景下，“企业盈利由总需求驱动” 这条逻辑的有效性也在下降，宏观指标与企业盈利之间出现背 离的概率较大。