医药生物行业2022年中期投资策略：估值再平衡逐步结束.pdf

医药生物行业2022年中期投资策略：估值再平衡逐步结束。估值再平衡逐步结束，情绪修复随时出现。我们将 2022 年医药板块定位为再平 衡的阶段，这个过程痛苦而有必要。我们在 2022 年度策略报告《泡沫挤压下的 再平衡》、2 季度策略报告《泡沫释放，行业在再平衡中趋向稳定》中明确提出： 医药创新投资进入相对理性的新阶段。泡沫被挤压之后医药板块更健康，未来 进入再平衡阶段。再平衡之后行业呈现相对稳态，板块较难获得大幅的估值扩 张，但细分板块和个股机会层出不穷。从 2021 年 7 月以来，医药板块已经调整 11 个月，板块下跌幅度达到 40%，从时间和空间上来看，本轮调整逐步接近结 束状态。估值上来看，A 股医药板块估值 PE 24 倍（TTM），接近近 10 年以来的 估值最低点（近 10 年以来最低点为 2019 年 1 月 4 日，23.57 倍）。剔除科创板， 医药板块估值已经低于 2019 年 1 月的历史最低值。而港股医药股 PE 更是低至 14 倍，考虑到港股还有大量的 18-a 公司，传统医药企的估值还会更低，例如： 康哲药业 7 倍，白云山 7 倍，中国中药 8 倍，丽珠医药 10 倍，石药集团 13 倍， 威高股份 13 倍。以目前的估值水平，板块情绪修复随时出现。不破不立，逻辑 上“破”的阶段已经逐步完成，但“立”的阶段目前还相对模糊，医保等压制行业增 速的因素长期存在。因此当前我们更倾向于首先看反弹，暂时不确认是否会反 转，尤其是在 2019-2021年间逻辑充分演绎的板块在 1 -2年内很难再回到前期高点。

关于几个问题的论述：1、怎么看待医保体系的未来？未来医保基金的压力会越 来越大，集采、国谈、DRG/DIP 等手段长期存在。医保进入全面精细化管理时代 是常态，在医保无法大幅扩容的前提下，商业健康险必须发展。受制于信息孤 岛问题，商业健康险的险种设计等发展缓慢，虽然未来将成为我国医保体系的 重要组成部分，但现阶段能发挥的作用相对有限。2、怎么看待创新药&中国企 业的出海？中国国内的支付体系难以支撑世界级原创性药品的产生，中国国内 可行的商业逻辑是改良式创新：快速跟进全球领先，快速进医保，高性价比竞 争。国内市场超额收益的获取难度比之过去 10 年要难上不少。产品出海方面： 当前直接申报 FDA 上市短期内仍有不小的难度（但仍有成功案例如传奇生物 等），license-out、里程碑付费等相对比较初级的出海模式仍然很重要，高端仿 制药（注射剂等）出海也是一条走得通的路子。而医疗器械的创新相对来说风 险较低，投入回报率较高，中国有望出现世界级医疗器械企业。CDMO 行业能较 好的发挥中国人力成本较低，服务意识好，完备的产业化基础优势，也能够产 生世界级的企业。尽管在中国的原创性创新进行得较为困难，但全社会投资回 报率都在下降，再加上创新药&械一二级市场退出通道的完善，可以确定的是仍 然将有大量社会资本将源源不断的投入到医药创新中。

后疫情时代行业逻辑逐步回归常态。疫情背景下，IVD 行业、新冠药物及原料药 产业链、疫苗等相关抗疫产业获得明显的超额收益（但资金主导的力量更为明 显）。随着疫情的逐步控制和防疫政策的不断优化，医药行业投资逻辑逐步恢 复正常，未来看好的方向：低估值综合性药企、新型疫苗&技术、创新药&医疗 器械，CRMO 行业、中药等。