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海吉亚医疗（6078.HK）研究报告：复制与管理能力验证，民营肿瘤医院新标杆。2021 年肿瘤医疗市场规模超 4500 亿元、肿瘤放疗治疗服务市场规模超 500亿元，基层市场放疗渗透率有望提升。我国肿瘤发病率持续提高、 肿瘤患者生存率相对较低，2019 年中美癌症患者的 5 年生存率分别为 40.5%、66.9%；随着人口老龄化加剧，肿瘤医疗需求持续增长。放疗 作为高适应性的肿瘤治疗手段，贯穿 70%患者的疾病治疗阶段，但国 内渗透率低，2015 年中美肿瘤患者接受放疗的比例分别为 23%、 60%。随着肿瘤医院供给端增加及放疗渗透率提升等，肿瘤医疗及放 疗市场空间有望扩容。根据弗若斯特沙利文数据及预测，2021 年我国 肿瘤医院的肿瘤医疗、放疗治疗服务市场规模分别约 4545 亿元、505 亿元，预计 2025 年达 7003 亿元、809 亿元，2020-2025 年市场规模 CAGR 分别约为 11.5%、12.4%。

肿瘤医疗供需错配，基层市场缺口大，海吉亚精准定位下沉市场解决行业痛点。肿瘤治疗周期长、费用昂贵，二三线城市肿瘤发病率高， 但肿瘤医疗资源匮乏；以放疗为例，2019 年中国一线城市及二线城市 每百万人口的放疗设备数量分别为 4.9 台及 3.4 台，而三线及其他城市 为 2.4 台。海吉亚首先切入基层市场，满足肿瘤医疗在非一线城市的供 需缺口。截至 2021 年底，公司管理及经营 12 家医院，与 22 家医院合 作放疗中心（另有 27 家已签约未开业），通过对下沉市场的精准选址 和深度覆盖，走出民营医疗集团的差异化竞争路线。

海吉亚医院标准化扩张模式成熟，精细化管理打造民营医院新标杆。 公司以第三方放疗业务起家，通过自建+收购布局医院网络，并凭借自 有专利立体定向放疗设备打造垂直一体化服务模式，规模快速扩张。 2017-2021 年，公司收入 CAGR 约 40 %，医院业务收入占比从 77.2%提 升至 92.9%；2021 年门诊服务收入、住院服务收入分别同比增长 98.7%、61.9%。公司标准化管理体系与精细化管理能力助力快速扩 张，自建医院投入运营最快只需17个月（同行同规模医院通常需要36- 48 个月），平均而言投运后 3-9 个月内达到月度收支平衡（同行同规模 医院通常需要 3年左右）。截至 2021年底，公司旗下医院可开放床位数 超过 5000张，加上规划中自建与并购的医院床位，公司预计至 2023年 底将超过 10000 张。考虑现有医院内生增长和二期投运、已规划自建 医院投运，我们预计 2025 年公司营业总收入规模有望超 60 亿元。