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华友钴业（603799）研究报告：华友钴业逻辑再梳理：锂电一体化迈入收获期。锂电材料转型卓有成效，一体化成本优势显著：公司持续加速锂电材料一体 化转型进程，21H1 前驱体销量 2.9 万吨，同比+129%，市占率跃升至国内 第四。前驱体成本中原料占比 90%，向上一体化带来显著成本优势。不考虑 资源端利润情况下，仅冶炼+工序简化具备吨前驱体约 1.5 万元成本优势。

印尼湿法镍项目贡献吨前驱体 1-2 万元超额利润：硫酸镍成本在前驱体原料 中占比从 NCM333 的 24%提升至 NCM811 的 70%，布局上游镍可有效实现 降本。华友在印尼同时布局火法与湿法项目，湿法 HPAL 项目总产能 18 万 吨镍，镍中间品制备成本较主流 RKEF 火法项目具备 6000 美元/吨镍竞争优 势，对应吨前驱体超 1-2 万元人民币成本优势。在赚取镍资源端常规收益 外，公司同时赚取高壁垒湿法项目创造的超额收益。

前驱体+正极材料产能迅速放量：公司前期锂电产能布局迈入收获期，21-23 年前驱体权益产能 6.4/16.4/27.0 万吨，正极材料权益产能 3.1/5.0/10.4 万 吨，向下延伸+先发优势+成本壁垒将助力公司锂电材料市占率持续提升。

周期+成长属性兼备：公司过往为纯周期企业，业绩随铜钴价格波动幅度较 大。随着前驱体+正极材料逐步放量，锂电板块毛利占比自 20 年的 13%增 长至 23 年 28%，并将持续提升。锂电增长平抑利润周期，金属价格贡献向 上弹性。钴镍价格悲观假设下公司 22 年利润仍能实现正增长，乐观假设下 22 年利润增幅超过 70%。公司未来将同时具备周期+成长属性。