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化妆品销售行业专题报告：美妆零售连锁龙头ULTA对我国经验启示。21 年美国美妆市场规模 910 亿美元/yoy-2.47%，线上渗透率 23.2%，线下 仍为重要购物场景，不乏雅芳/丝芙兰/ULTA 等美妆零售企业。ULTA 为美 国较大的美容产品零售商，覆盖超 600 个品牌，SKU2.5 万+，FY2021 销 售额 86 亿美元/yoy40%(美国美妆市场占比 9%)。公司已有门店 1308 家， 活跃会员超 37 百万名（截至 2022/1/29）。经历起步及逆势扩张期后， 2010-2014 年加速发展，同店增长强劲/规模效应显现/净利率稳步抬升。 公司积极探索电商，疫情下调整营销策略，FY21Q1 营收已超疫情前。公 司在发展历程中有以下特点：选址差异化/产品涵盖广泛/客户服务完善。

发展历程：三十余年历史，门店数量从 0 到 100 再到 1000

1）FY1990-FY2007 初始起步：起步于美国特拉华州，实现门店数 0-100 的突破，FY2005 已实现盈利。2）FY2008-FY2009 逆式扩张：IPO 补充 弹药，金融危机期间逆势开店，至 2010 年门店数量达 349 家，费用摊薄/ 净利率提升。3）FY2010-FY2014 加速发展：拓店再提速、同店增长亦强 劲，品类结构优化/经营效率提升/规模效应显现，毛利率/净利率稳步抬 升。4）FY2015-FY2018 稳步前进：拓店边际放缓、同店仍较快增长，盈 利能力相对稳定。5）FY2019-FY2021 机遇挑战：积极探索电商，FY2021 收入占比达 38%，疫情挑战下调整营销策略，FY21Q1 营收已超疫情前。

股价复盘：快速扩张期享受戴维斯双击

自上市以来最高市值 227 亿美元（2022/1/4），近 15 年市值 CAGR25%。 细分不同阶段： 09 年 3 月因金融危机市值跌至最低 3 亿美元/14 倍 PE； 此后拓店提速，盈利能力提升，09 年 3 月-12 年 3 月市值攀升至 65 亿美元 /PE 修复至 75 倍，但随后因美股波动/业绩增速边际放缓/人员变动等因 素，PE 下降至 14 年 2 月的 28 倍；14 年 3 月-17 年 6 月，市值攀升至 128 亿美元/PE 修复至 45 倍，此后因同店 yoy 放缓、竞争加剧等，公司 PE 回 落至 25 倍中枢。疫情冲击下公司市值回调至 83 亿美元，后伴随市场流动 性提振叠加业绩较快修复，公司市值达到 227 亿美元新高（2022/1/4）。

选址策略差异化、产品涵盖广泛、客户服务完善

公司在发展历程中有以下特点：1）选址策略：聚焦郊区，避开竞争深入渗 透下沉市场。单店投资成本仅 140 万美元，回收期约两年。2）产品结构： 提供超 2.5 万+SKU，品类、价格档次覆盖全面,差异化独家产品带来引流 优势。3）客户服务：会员忠诚度计划提升客户留存率和购物频次，2021 年门店会员贡献销售额占比已超过 95%，会员数量超 37 百万；全方位沙 龙服务，专业“Tony”助推获客引流及粘性提升。

启示：差异化市场或能突围，打造社交场景、赋予情感连接或为突破口

1） 选址拓店：ULTA 选择“农村包围城市”，瞄准下沉市场实现突围；中 美人口分布特点不同，但选址差异化/赢得租金成本优势亦较关键；ULTA 历时 20 年开设 100 家门店，再新增门店 1000+仅用 10 年。建立稳定的单 店模型后加速拓店更有利于释放规模效应。2）产品结构：ULTA 头部美妆 集团销售占比超 50%，而差异化独家产品实现引流，大牌与网红产品兼 具。3）客户服务：会员计划和一站式沙龙服务等有助于提升复购率和客户 黏性；且考虑我国美妆线上渗透率更高的现状（21 年中国 39%VS 美国 23%），打造线上难以提供的社交场景/赋予情感连接或为突破口之一。