医药行业深度报告：创新药产业链，从游击战到根据地的价值重塑——BD浪潮下的化学制剂、CXO投资机遇.pdf

中美医药股表现剪刀差背后，是融资驱动的内循环与BD驱动的外循环机制差异。本报告深入剖析中国创新药产业从“游击战”向“根据地”价值重塑的过程。

产业循环机制对比

美股医药股上涨根基在于形成本土内循环，价值闭环留在境内；而中国创新药依赖License-out外循环，导致IP与收益外溢。尽管中国BD交易规模创纪录，但资本市场更看重持续现金流和再投资能力，一次性首付款难以支撑长期估值。

出海模式升级与标杆案例

中国药企出海模式正从License-out向Co-Co和NewCo演进。百济神州通过保留全球商业化权利，成为首个“根据地”式成熟样板，实现估值逻辑切换。恒瑞、信达等通过与MNC达成共同开发合作，保留更多权益，从供应商向全球合伙人跃迁。

技术创新与产业链机遇

小分子领域关注Pan-RAS抑制剂突破，小核酸药物向慢性病市场跨越。CXO行业受益于新分子实体（多肽/ADC）需求爆发及全球融资回暖，订单充沛，头部公司资本开支持续加大，彰显长期确定性。

投资展望

维持药品行业“买入”评级，建议关注布局特定技术平台的Biotech、综合性全球化药企及创新药产业链上游CXO龙头。