嘉友国际发展历程、股权结构与收入来源分析

跨境多式联运龙头，分红收益较为可观。

1.围绕陆运跨境物流及节点，构筑全球多式联运资源

跨境多式联运领先企业，全力发展陆锁国多式联运及供应链贸易。嘉友国际成立于2005年，前身为嘉友国际物流（北京）有限公司，主营国际货代、跨境运输及主焦煤供应链贸易等业务，并投资建设海关监管场所等基础设施。2015 年改制为股份有限公司，2018年在上交所上市，募资用于巴彦淖尔保税物流中心等项目。2019 年，公司拓展非洲市场，与刚果（金）政府合作卡萨道路与陆港改造项目，并同步推进霍尔果斯海关监管场所建设，将中蒙跨境物流模式复制至非洲及中亚。2022 年，卡萨项目试运营与霍尔果斯项目投运。2023年，公司强化非洲物流网络，启动迪洛洛项目，并与赞比亚政府签约萨卡尼亚口岸项目。2024年，进一步推进赞比亚莫坎博项目、坦桑尼亚通杜马陆港及坦噶港建设，逐步完善非洲区域大物流布局。 截至 2024 年底，公司业务以陆运跨境物流为核心，重点投资中蒙、中亚、非洲的口岸基建（海关监管区、保税仓、跨境车队），整合全球多式联运资源，打造国际物流网络，提供一站式跨境物流解决方案。

实控人韩景华和孟联合计持股 39.70%。公司实际控制人为韩景华和孟联，截至2025年一季度，两人分别直接持有公司股份 11.38%和 5.90%，并通过嘉鑫毅（上海）企业管理合伙企业（有限合伙）间接持有公司 22.42%的股份，实际控制人合计持有公司股份39.70%。通过非公开发行与股份转让，实现与国际矿业龙头互惠共赢。2021 年，公司引入矿业龙头紫金矿业作为战略投资者，截至 2025 年一季度，紫金矿业合计持有公司17.26%的股份。紫金矿业拥有世界级多元矿产资源（铜、金、锌、银、锂、钼），核心矿种铜金储量产量居中国领先、全球前六，锌矿保持中国领先、全球前四。其全球第二大铜矿——刚果（金）卡莫阿-卡库拉铜矿与公司在刚果（金）的卡萨道路口岸项目区位协同，紫金矿业在国际物流供应链需求与公司提供的国际跨境综合物流服务高度契合。

公布员工持股计划，设立高速增长目标。2022 年，公司发布员工持股计划，参与对象为监事、高级管理人员、核心管理人员及其他核心骨干人员，该计划通过非交易过户等法律法规允许的方式受让公司已回购的股票不超过 350.00 万股，占公司总股本的0.70%。根据员工持股计划管理办法，持股计划业绩考核目标分别为：对比 2021 年归母净利润，2023-2025年 A）归母净利润增长率目标值分别为 134%/192%/280%，B）归母净利润累计值增长率目标值分别为 134%/426%/806%。2024 年，公司再次发布员工持股计划，本次受让股票规模不超过 306.90 万股，占公司总股本的 0.31%，本次持股计划业绩考核目标为：对比2023年归母净利润，2024-2026 年 A）归母净利润增长率目标值分别为50%/103%/153%，B）归母净利润累计值增长率目标值分别为 50%/252%/506%。

2.中蒙业务筑牢基本盘，亚非物流网络助力公司成长

供应链贸易与跨境综合物流为公司主要收入来源，陆港项目2023 年起逐步贡献增量。1）供应链贸易服务为公司营业收入核心，2024 年营收占比为65.72%。该业务以蒙古主焦煤为核心，形成了“投资+贸易+物流”的一体化供应链贸易服务。2）跨境多式联运综合物流服务为第二大营收来源，2024 年营收占比达 27.96%。其中，跨境综合物流涵盖过境转关多式联运与进出口多式联运两部分，为客户提供多环节一站式服务；大宗矿产品物流则依托陆路口岸的海关保税库、监管场所，整合境外矿山到最终用户之间的物流资源，并提供全程标准化物流服务；公司通过位于中蒙边境甘其毛都口岸的海关保税库及监管场所提供智能仓储服务。 3）陆港项目 2024 年营收占比为 5.65%。该业务收入来自非洲卡萨项目的公路运营收入以及运营卡萨口岸的服务收入。4）PPP 项目合同 2024 年营收占比为0.64%。该项目收入主要来自确认非洲刚果（金）卡萨道路与陆港现代化改造项目和赞比亚项目的建造服务收入。5）其他业务 2024 年营收占比较低，仅有 0.04%。

物流节点完善与业务规模扩张驱动业绩整体上行，2025 年Q1 净利润阶段性承压。2020-2021 年，受外部因素影响，甘其毛都通关量减少，营业收入与归母净利润存在波动。2022 年，甘其毛都通车量修复，推高收入与归母净利润。2023-2024 年，营业收入与归母净利润随业务规模增长。其中，2024 年，公司持续完善非洲物流网络布局，叠加推进供应链贸易物流环节降本增效，营业收入和归母净利润出现增长，全年实现营业收入87.54亿元，同比增长 25.14%，归母净利润 12.76 亿元，同比增长 22.88%。2025 年一季度，公司实现营业收入 22.95 亿元，同比增长 15.02%，归母净利润 2.62 亿元，同比下降14.77%。

跨境多式联运综合物流与供应链贸易服务贡献核心毛利润，合计占比达84.07%。1）跨境多式联运综合物流贡献主要毛利润来源，2024 年贡献毛利润7.49 亿元，对应毛利率为30.59%，毛利润占比达 41.62%。2）供应链贸易服务毛利润2021 年起保持较快增长，2024年实现毛利润 7.63 亿元，对应毛利率为 13.27%，毛利润占比达42.45%。3）陆港项目服务为重要毛利润补充，2024年实现毛利润 2.84亿元，对应毛利率为57.46%，毛利润占比15.79%。4）PPP 项目合同为确认卡萨和赞比亚项目的建造服务收入。5）其他业务2024年贡献毛利润 0.03 亿元，对应毛利率为 82.82%，毛利润占比达 0.14%。

规模效应主导费用率长期改善趋势。管理费用率：1）2015-2017 年，经营规模不断扩大，规模效应逐步体现，致使管理费用率下滑。2）2018-2024 年，受经营业绩与业务规模增长影响，相应的办公、人员以及管理费用增加推高管理费用率，2024 年实现管理费用率2.53%，同比+0.9pct。3）2025 年一季度管理费用率为 2.82%。研发费用率：1）2017-2020年，研发费用率受经营业绩增长与合并嘉易达矿业影响被持续推高。2）2021 年，受项目开展进度影响，研发费用率有所下滑。3）2022 年，研发费用投入增加推高研发费用率。4）2023-2024 年，公司减少外购，叠加营业收入增长，致使 2024 年研发费用率下降至0.31%，同比-0.01pct。5）2025 年一季度研发费用率为 0.09%。 销售费用率：1）2014-2017 年，销售费用率下滑主因为营业收入增长，叠加业务宣传费用节降。2）2018-2023 年，受合并嘉易达矿业、增加销售人员团队和薪酬等因素影响，销售费用率出现增长。3）2024 年，营业收入增长致使销售费用率下滑0.03pct 至0.14%。4）2025 年一季度销售费用率为 0.16%。财务费用率：1）2014-2024 年，受汇兑损益以及利息收入等因素影响，财务费用率存在波动。2024 年，合并增加BHL 公司致使财务费用率上升至 0.11%，同比+0.31pct。2）2025 年一季度，财务费用率为0.33%。

高度重视投资者回报，分红收益较为可观。公司高度重视投资者回报，自2017年以来，累计派发现金分红达 21.84 亿元，并于 2024 年发布“提质增效重回报”的方案。2024年公司实施中期分红，派发红利超过了 2024 年半年度归母净利润的30%，2024 年全年现金分红总额达 6.83 亿元，同比增长 96.35%，股利支付率为 53.52%，同比增长20.03pct。2023-2024年，股息率(股价取当年末最后一个交易日收盘价)分别为 3.15%和3.62%。