隧道股份股权结构与业务经营情况如何？

从设计施工走向基础设施全生命周期服务。

1.设计施工：经营稳健，营收业绩占比下降

上海隧道工程股份有限公司前身为上海市隧道工程公司，成立于 1965 年，设立之初旨在为 中国研发建造大型隧道设备及高端装备，是我国软土隧道发展的奠基者。1996 年公司加盟上海城建，2011 年 上海城建将核心资产注入公司，并于 2015 年全面接管上海城建资产（含代管）。目前上海城建持股 31%，为 公司的控股股东，城建集团五大业务板块中，工程施工、基建投资、装备制造主要由公司开展，房地产开发与 商品销售业务由城建置业和城建物资两家兄弟公司开展，此外公司近年来还广泛涉足产业基金、融资租赁、保 理等类金融业务，以及与智慧城市、智能交通、低空经济等相关的新兴业务。历经近 60 年发展，公司已成为 从事基础设施施工投资运营、盾构设备制造、融资租赁和数字信息业务的大型企业集团。

经营业绩稳健，设计施工占比下降。公司作为上海市属国企，凭借在城市建设、城市更新方面的优势和地 域优势保持长期经营业绩稳健，2015-2023 年营收规模从 268 亿元增长至 742 亿元，年复合增长率达 11.0%， 归母净利润从 15 亿元增长至 28 亿元，年复合增长率达 7.5%。2015 至 2024 年公司营收和毛利结构也发生重大 变化，营收设计和施工占比分别从 5.8%和 90.7%下降至 3.5%和 83.2%，毛利则分别从 16.1%和 69.6%下降至 10.2%和 51.3%，投资业务毛利占比提升至 21.5%，运营业务毛利占比提升至 15.8%，成为核心增量。

2.基建投资：在基础设施投资与资产管理方面历史悠久、经营丰富

基础设施投资运营经验丰富，奠定基建国企转型范本。1999 年公司以宁波常洪隧道 BOT 工程为起点，开 启基础设施投资布局，通过 20 年特许经营验证“投建营一体化”能力，经历了初创期、快速发展期，成熟期三 次跃变；2001 年拓展大连路隧道 BOT 项目；2014 年，隧道股份完成了对沪嘉高速公路的改造任务，上海沪嘉高速公路是全国第一条高速公路，南起上海市区西北的祁连山路，北迄嘉定南门，全长 20.5 千米，沪嘉高速 公路的建设实现了我国在高速公路史上的“零突破”。公司主要以 PPP、BOT 等方式参与国内城市基础设施建 设投资和运营，由下属子公司—上海隧道、上海基建、城建投资、市政集团等开展，近年来公司已建、在建和 运营的大中型项目（含 BT、BOT、PPP 模式）52 项。

投资业务对业绩贡献占比提升。核心投资平台主要由建元投资、上海基础设施建设发展（集团）有限公司、 上海城建投资发展有限公司构成。建元投资主导创新业务与数字化孵化，业务有实业投资、资产管理、国内贸 易等；上海基建/城建投资聚焦传统基建 BOT/PPP 项目全周期管理。公司投资业务占比也在提升，2024 年毛利 占比以提升至 21.5%，从投资收益占净利润这个比例来看，2024 年投资贡献达 48.8%。

3. 运营业务：城市更新方面经营丰富，借助智慧运营实现对外拓展

存量提质增效阶段城市更新是城市工作的重要抓手。2025 年 7 月中央城市工作会议明确指出“以建设创 新、宜居、美丽、韧性、文明、智慧的现代化人民城市为目标，以推动城市高质量发展为主题，以坚持城市内 涵式发展为主线，以推进城市更新为重要抓手”，在我国城镇化从快速增长期转向稳定发展期的新阶段，实施 城市更新，推动城市基础设施生命线安全工程建设，加快老旧管线改造升级，建设安全可靠的韧性城市成为重 要任务之一。公司作为综合性城市服务商，在城市上述基础设施建设、地下管网建设等方面具备显著优势，并 在上海等地区具有丰富的城市更新经验，将充分收益于城市更新相关工作。

2020 年收购城建运营集团，业务由基建向运营延伸。隧道股份下属运营集团主要从事基础设施运营养护 业务，2020 年公司以 5.39 亿元收购控股股东持有的上海城建城市运营集团 100%股权。目前公司在全国范围内 的运营养护总里程已经超过 2400 公里，且承担上海 95%以上市管道路的运营养护任务，实现上海地区 17 条越 江隧道 100%全覆盖。公司主要负责设施管养、智慧运维、城市更新业务，城建运营集团的成立标志着隧道股 份从设计施工商向全生命周期运营商转变，有效提升了在手资产的运营效率。公司自 2020 年收购运营集团以 来，运营业务收入高增，从 2020 年的 30.1 亿元跃升至 2024 年的 50.3 亿元；运营业务订单金额从 34.0 亿元增 长至 58.6 亿元。2025 年一季度，公司新签运营业务订单 171 个，订单金额 31.1 亿元。同时公司运营能力的提 升尤其是智慧运营的加入可以充分挖掘基础资产价值，以 G15(嘉浏段)为例，智慧高速管控策略应用后，道路 总体通行效率提升 30%。智慧高速在维持高流量水平的同时，事故发生概率降低约 50%。智慧高速运营期间， 突发事件到位效率较行业标准提升 60%，处置效率较历年水平提升 60%。

运营业务持续扩张，加速从传统施工企业向“全生命周期城市服务商”转型。公司近年来主要通过竞标、 并购等方式扩张运营版图，例如收回浙江长三角城建有限公司 2%股权实现并表、收购控股股东持有的瑞锦诚物 业等。此外，公司还利用智慧运维优势实现运营扩张，例如在大湾区公司先后中标十字门隧道、大横琴山隧道、 长湾隧道、杧洲隧道、珠海机场高速运营养护项目，构建了"智慧高速+城市服务"的生态模式。 地下空间应急维保服务优势明显。公司子公司城盾隧安在地下空间尤其是轨交运维方面行业领先，地铁维 保服务里程近 800 公里，服务城市近 10 座，为市民地铁出行架起安全保障，已在全国设立 6 大应急维保基地， 覆盖全国近二十个城市，被 7 个城市委办、业主授予“应急抢险队”称号。作为首个地下空间抢险维保领域的 “上海品牌”，城盾隧安成功进入香港市场，服务香港全境轨道交通维护保养，拓展境外市场，并和新加坡陆 路交通局进行多次业务交流，2024 年获港铁荃湾线 2.5 亿港元订单，打破欧美公司垄断。未来，隧道股份城盾 隧安将顺应隧道股份整体改革发展方向，积极拓展新兴业务，在地铁综合运维业务中探索全生命周期服务模式， 持续为“城市生命线工程建设”保驾护航。

4. 资本运作：拟发行 REITs 打通投融管退循环

REITs 市场进一步扩容，市值超 2000 亿。2025 年以来 REITs 发行有所提速，2025 年 1-5 月新上市 8 只项 目，2024 至今累计上市 REITs 项目 37 只。从市值规模来看，截至 5 月底 REITs 累计上市 66 只项目，历经仅 4 年的发展，C-REITs 总市值突破 2000 亿，达到 1982.1 亿元，较 2024 年同期提升 89.3%，其中流通市值 920. 4 亿 元，较 2024 年同期提升 79.8%，常态化发行机制的日趋成熟促进市场不断扩容。从一二级市场需求来看，随着 机构配置需求增强和无风险利率下行等因素影响，REITs 指数 2024 年以来稳步走高，基础设施价值得以不断实 现。

拟发行 REITs 拓展融资通道，打通存量运营关键环节。公司作为基础设施投资方，于 2023 年 7 月公告拟 以杭州钱江隧道作为底层资产发行 REITs，该隧道于 2014 年通车，连接嘉兴、杭州、绍兴三市，是 S 9 苏台高 速的重要组成部分。以钱江隧道为底层资产发行 REITs 有助于公司进一步打开融资渠道，盘活存量资产， 打通投资-建设-运营-退出的循环模式，从基建建设投资向存量运营转型。