国睿科技业务经营及成长空间如何？

公司格局和竞争优势稳固，中长期业务军民并举拐点或至。

1.军品业务：保持行业领先地位，军贸需求赋能成长空间

公司产品谱系全面，防务雷达领域市占率高。中电科十四所具备国内最全谱系的机载 火控雷达以及成熟的地面雷达谱系，作为十四所军贸业务的承接平台，国睿科技覆盖 了 7 大领域 23 类雷达及系统的产品谱系，其雷达业务收入体量以及整体净利润远高 于其余可比上市公司。其中国睿防务主要为军品业务，近四年收入利润稳步增长，与 同为军工集团下属上市公司的四创电子和航天南湖呈现不同业绩趋势。

公司具有 YLC、SLC 两大地面雷达军贸产品系列以及 KLJ-7A 机载火控雷达等产品： 十四所在历届珠海航展上面向国际市场相继推出了 YLC-8B、YLC-8E、SLC-7、SLC-6 等明星雷达产品，这些雷达覆盖 VHF、UHF、L 等频段，属于或接近“米波雷达”范畴。 但传统的米波雷达因为物理限制，在探测精度上存在一定不足，十四所推出的首款非 “米波”反隐身雷达 YLC-2E 首次亮相 2024 年珠海航展，是目前国际军贸市场上的首款 非米波反隐身雷达，工作在 S 波段，相较于 YLC-8B/YLC-8E 具备能量优势。 SLC-7 雷达则被业内称为是中国雷达走向 4.0 时代的标志性产品，为多功能相控阵雷 达，具备强大的多用途能力，能对付隐身飞机、弹道导弹、巡航导弹、无人机、临近 空间飞行器等目标，甚至能引导防空武器拦截火箭弹、炮弹等。

公司背靠中电科十四所，享受具有国际竞争力的产品力优势。目前地面雷达主要出 口型号为 YLC、JY、JYL 系列，系中电科十四所和中电科 38 所军贸产品；此外，中电 科十四所为机载火控雷达独供，产品列装大部分战机。由于防务雷达产品研发的继承性以及复杂程度逐渐增加，行业格局呈头部集中特点，具有技术优势的企业表现出持 续的产品创新能力以及领先优势。

公司为中国电科集团下属上市公司，有望享受军贸销售渠道优势。根据《中华人民共 和国军品出口管理条例》第八条规定：“军品出口经营权由国家军品出口主管部门审 查批准。具体办法由国家军品出口主管部门规定。”，目前军品出口许可经营权和经营 范围的受理以及许可机构为国防科工局、军委装备发展部，目前十大军贸公司具备特 许经营权。中电科国际贸易有限公司隶属于中电科集团，作为同一集团下的兄弟单位， 国睿科技或具有军贸业务的渠道优势。 十四所承诺不再从事军贸雷达业务，军贸“拳头”产品持续注入增加长期成长性。 2020 年重组时将十四所已经获得国家批准的全部外销雷达型号及对应的内销雷达型 号注入上市公司，十四所本级不再拥有获得出口许可的雷达型号；且为避免后续的同 业竞争问题，控股股东十四所明确承诺由公司作为军贸雷达业务主体，未来将避免与 国睿科技从事产业同业竞争的相关业务，因此可以预期若后续十四所新型号形成对 外销售，或将持续注入国睿科技。

2.民品业务：新需求孕育过程中，公司技术牌照优势领先

空管雷达及气象雷达公司亦为产业龙头。十四所以及国睿科技目前形成了利用最新 芯片化 TR 组件技术的 X 波段二维相控阵体制雷达产品，目前已广泛应用于边境、要地、城市等急需低空目标监视能力的场景。此外，公司还具有 S/C/X 波段全数字有源 相控阵天气雷达产品，可利用瞬时多波束扫描技术，能够快速获取中小尺度天气系统 精细结构，提供高时空分辨率，高质量的回波数据。公司同样为军民空管雷达装备的 核心供应商，十四所、中电国睿是国内首家同时获得民航一/二次雷达许可证的厂家。

低空经济领域布局“机载平台感知+气象探测+监视反制”。作为电科十四所的上市平 台，公司锚定安全保障领域，通过构建全域低空智能感知网的形式充分发挥自身主流 业务板块优势。目前在低空经济领域已经呈现出“一大领域（低空经济安全保障领域）、 两大核心（低空监视装备及系统、低空气象装备及系统）、三大试点（横琴、深圳、 南京）、N 个平台及项目（低空经济创新发展联盟等 5 个平台及多个低空项目）”有序 推进的发展态势。

公司在低空经济领域为无人机反制雷达先行者。“蜘蛛网”系列低空监视雷达体制先进、 探测稳定、测量准确，智能识别、抑制虚警，架构开放、前后端解耦、闭环处理，已 交付部署在北京、秦皇岛等地，香港国际机场等区域。2024 年 10 月 16 日，国睿科 技下属国睿防务与南京联通在国睿大厦签署低空经济战略合作框架协议，共同打造 国内首个 5G-A 和雷视一体多源融合低空广域感知体系。2024 年 10 月 17 日，江苏无 人机产业创新联盟在江苏溧阳召开第二届第一次理事会，国睿科技被成功推选为联 盟副理事长单位。

无人机反制领域军工国企为参与的主力军。2024 年 9 月北京发布《北京市促进低空 经济产业高质量发展行动方案(2024-2027 年)》，方案重点提到北京将攻克低空安全 管控关键技术；同时首届低空经济创新引领大会在北京丰台举办，低空空域智能管控及安全保障技术重点实验室正式揭牌成立，提出低空智能管控及安全保障是低空经 济运行的关键。基于反制的特殊用途，军工国企、央企背景公司有望充分受益。

3.其他业务：轨交业务较为稳定，工业软件信创逻辑突出

轨交行业资本开支阶段结束，进入维修后周期。20 世纪 90 年代末至 2019 年为轨交 行业快速发展期，2020 年开始强调高质量发展。2017 年中国大陆地区建设运营线路 达 867.3 公里，2018 年新增 734 公里，2019 年新增 969 公里。在这一阶段，中国城 轨交通建设年均通车超过 300 公里。2020 年后轨交投资增速下滑，行业进入高质量 发展期。

由于大量中标项目在 2020 年及 2021 年完工，公司轨道交通业务收入在 2021 年达到 峰值，后受行业影响收入增速下滑。毛利率呈稳中有升态势，2024 中报显示该业务 毛利率为 18.09%，较 2023 年提升 6.62pct，主要系公司高毛利的维修运营业务占比 增加。后续轨交业务或将呈现投资放缓、存量维护业务增加特点。

公司工业软件产品主要为研发设计类和工业管理类软件，客户主要为军工央企。工 业软件主要分为研发设计类、生产控制类、信息管理类、嵌入式软件等四类，能够全 流程服务于产品的研发、仿真、生产、管理等环节。国睿信维工业软件产品主要是研 发设计类和工业管理类软件，围绕产品全生命周期主线打造丰富的工业软件产品组 合，为用户提供智慧企业整体解决方案。公司通过自主工业软件品牌 REACH 睿知和智能制造装备品牌 REASY 睿行系列产品，为离散型制造业的转型升级和提质增效提供 有力支撑，致力于成为中国领先的“自主工业软件和智造解决方案提供商”。

公司工业软件及智能制造业务易受行业政策驱动以及客户资本开支意愿影响，2022- 2023 年增速有所放缓。2023 年该业务营收为 4.53 亿元，同比下滑 0.3%，毛利率为 37.45%，较为稳定。公司工业软件服务业务具备资质、渠道、客户粘性等优势，在航 空、航天、船舶、国防电子、兵器、核能、汽车、民用电子等行业 400 余家企业的多 个重点装备研制生产和服务保障中成功应用。且客户对工业软件的需求具有长期性 以及后期升级维保需求。

4. 短中长期需求较为确定，盈利能力抬升驱动非线性成长

处于整体行业的中游总体位置，对标可比公司优势在于盈利水平高。国睿防务的生 产环节采取自产和委托加工的方式，研发、部件装配、总装、总调及环试等环节由国 睿防务完成，部分零部件采取委托第三方加工形式完成，主要包括委托十四所进行 T/R 组件的生产等。我们选取同为总体单位的且主业为水声电子装备的中国海防以及 位于雷达行业上游的国博电子进行盈利能力的对比，对比毛利率情况发现三者的毛 利率基本为同一水平，但销售净利率情况国睿科技优于两者，展现了较强的盈利能力。

公司期末现金及等价物余额持续增加，经营活动现金流量净额存在波动。截至 2023 年公司期末现金及现金等价物余额为 15.55 亿元，同比增加 42.5%，达到近几年的新 高。经营活动现金流量净额基本稳定，少数年份如 2019 年为负，或与回款节奏有关。

公司或进入军贸整体订单收获期。2022 年 10 月 28 日，国睿科技公告子公司国睿防 务与电科国际签订某型雷达系统项目销售合同，合同总额 14186.02 万美元（若以 1:6.8 汇率折算，约合 10 亿元人民币），我们预计有望在 2025 年上半年交付。 合同资产及合同负债持续增加，关联交易及大额订单公告指引军贸旺盛需求。公司 近五年合同资产以及合同负债持续增加，2024 年三季报合同资产为 8.01 亿元，同比 增加 19.61%；合同负债 5.71 亿元，同比增加 6.26%；应收账款及票据 38.48 亿元， 同比增加 11.07%。公司 2025 年 1-4 月与电科下属其他企业预计关联交易显著增加， 指引外贸旺盛需求；从历史兑现度看，公司与电科集团下属其他企业间关联交易完成 度较高，指引业绩增长预期。