银行二永债发行规模及利率情况如何？

供给边际收缩，适度下沉信用。

银行二永债2024年发行规模增长，但净融资环比回落，股份行、中小行占比提升。 2024年银行二永债发行达到历史新高，但随着首批发行银行永续债进入行权期，净融 资规模回落。从发行期限来看，10Y长端发行金额占比回落，5Y、3Y中期发行占比回 落。国有大行虽然发行规模较大，但净融资规模环比2023年显著回落，2024年10月以 来，大行融资刚性有所减弱，对融资成本的敏感度边际提升，二永债供给呈现出明显 的利率敏感性。股份行和中小行对净融资支撑力度加强。

金融机构风险化解持续推进，中小银行加速吸收合并。2024年以来，融资需求放缓， 2024年银行资产端同比中枢回落。政策利率、存款利率持续下调，商业银行净息差下 行的趋势持续。城农商行对村镇银行的吸收合并案例明显增加，符合金监局公布的 《统筹推进改革化险，推动农村中小银行高质量发展》文件要求，加快推动农村中小银行兼并重组，减少农村中小银行机构数量和层级。尾部小银行未来经营压力偏大， 资金对尾部弱资质二永债偏好也将下调。并且如果公募基金将纳入SPV考核，尾部小 银行二永债发行也将受限，不赎回风险或上行。

特别国债发行补充大行核心资本，银行二永债发行需求预期回落，呈现大行缩量，股 份行、城商行增加的格局。《商业银行资本管理办法》施行以来，银行整体资本充足 率明显提升，信用风险加权资产增速明显下行。特别国债发行支持大行补充核心资本， 预期2025年大行一级资本充足率水平有望进一步提升，其二永债补充需求将减弱。信 贷增速水平边际放缓，地方化债推进资本占用较低的债务置换后，也有望带动银行资 本充足率改善，银行二永债供给整体较2024年环比下降。2024年11月金监局发布《商 业银行实施资本计量高级办法申请及验收规定》，股份行和头部城商行有望受益于高 级法实施的扩大。但短期股份行和头部城商行资本充足率水平难以快速推升，预期仍 有一定发行需求，尤其是资本压力补充相对较大的股份行和城商行。

二永债“利率波动放大器”的特征持续，利率中枢震荡下移。2024年上半年债牛行情， 叠加资产荒逻辑推动，城投债利差快速压缩，市场对二永债关注度上市，二季度二永 债信用利差持续压缩，机构操作上进行信用下沉和拉久期操作。8-9月随利率债波动、 政策变动和理财产品赎回等因素影响而调整上行。10月中下旬以来，随着赎回压力缓 解，市场利率抢跑下行，银行二永债信用利差震荡回落。 资本新规落地对估值影响有限。资本新规自2024年年初开始执行，规定将银行二级资 本债的风险权重由100%上调至150%，引导银行投资的资管产品使用穿透法计量。2024 年作为过渡期对银行延期达标影响不大。资本新规整体对银行二级资本债估值影响 较小。 二永债成交预期保持旺盛，流动性仍处于较高水平。在信用债资产荒行情下，二永债 流动性较好，反应速度和调整幅度通常较大，走势具备一定的领先性，预期2025年交 易盘预期保持旺盛。在市场更加关注资本利得的背景下，二永债交易有望保持较高的 流动性水平，但品种溢价预期有所压缩，避险情绪下，预期低等级成交活跃度依然偏 差。

在低利率和资产荒行情延续的背景下，二永债利率中枢预期随利率债下移。货币政策 保持宽松，利率中枢仍有下行空间，可在年初配置阶段适当提升二永债仓位，并适度 拉长久期。大行二永债供给有限，资产荒延续可能推动大行二永债信用利差突破前期 低点。 市场震荡环境下，择机把握交易机会来增厚收益。在票息降低的进程中，流动性较好 的二永债将成为机构波动交易的重要品种。保险负债端成本下调，后续配置需求仍强， 可以关注二永债估值适度调整带来的投资机会。公募基金将是参与二永债交易的主 要机构。可以通过波段操作、逢高增配来调整策略，关注潜在的季节性因素、理财赎 回、股债跷跷板等影响。二永债涨跌幅度相对其他品种更大，交易控回撤难度也随之 增加。 可适度下沉优质区域的城农商行，仍需防范尾部小型银行不赎回风险，保持底线思 维。可以关注3年及以内的期限，化债资源倾斜较多的地区的城农商行二永债，如川 渝地区，对于经济发达地区如江浙、广东等城农商行可以关注其基本面进行配置。对 于中债隐含评级在AA-以下，资本充足率偏低、盈利能力偏弱的资质主体，仍需关注 其不赎回的风险。