正帆科技发展历程、业务布局、客户结构及业绩分析

构建多宫格业务布局，现阶段半导体已是第一大下游。

上海正帆科技股份有限公司前身正帆有限成立于 2009 年，是一家致力于为泛半导体、医药制造等高科技产 业及先进制造业客户提供工艺介质和工艺环境综合解决方案的高新技术企业。根据业务发展进程划分，公司成 长历经四个阶段：1）业务整合期（2009-2011）：2010、2011 年收购正帆半导体、正帆超净，依托对于不同工 艺介质的控制要点和解决方案，对光伏、半导体照明、光纤通信等下游所需的高纯供应设备及系统进行逐一技 术突破；2）业务拓展期（2012-2014）：2012 年投资正帆华东，拓展医药下游；设立合肥正帆，进入高纯特气 领域；3）业务上升期（2015-2021）：公司工艺介质供应系统逐步向半导体、平板显示下游拓展；高纯特气方面 实现砷烷、磷烷的批量销售；4）OPEX 业务成长期（2022 至今）：在高纯特气业务保持稳定的背景下，公司通 过新建及收购等方式扩展大宗气产能，同时开启前驱体项目建设，打开后续 OPEX 业务成长空间，此外零部件 业务 GAS BOX 于 2022 年开始形成销售，并快速放量。

公司装备、材料、服务三位一体业务布局，多下游拓展，构建多宫格战略。公司成立之初聚焦高纯工 艺介质系统，陆续推进向关键零部件的横向扩张、以及向前端气体及先进材料、后端维修维保业务的纵向扩 张，无论横向还是纵向业务扩张，均是围绕同源客户展开。目前公司已形成制程关键系统与装备类、气体及 先进材料、专业服务维修维保业务的三位一体定位，其中系统装备类业务与客户 CAPEX 相关，气体材料和 服务类业务与客户 OPEX 相关。应用领域方面，公司主要需求来自泛半导体（半导体、光伏、面板等）、 生物医药等高端制造产业的固定资产投资支出和运营支出，经历了从平板显示到光伏，再到现在以半导体为 主的下游构成。

制程关键系统与装备业务：主要包括电子工艺装备和生物制药设备，分别应用在泛半导体和医药领 域。①电子工艺装备：工艺介质供应系统为主，是公司成立以来的核心业务，工艺介质供应系统主要用 于气体、化学品的输送分配、蒸发冷凝、混合稀释以及其他步骤；通用模块/子系统 GAS BOX 从 2023 年 开始放量，GAS BOX 是一种在半导体工艺设备侧的模组化气体供应系统，是半导体干法工艺设备中极为 重要的通用子系统；此外，2024 年 8 月 20 日公司发布公告，拟与国内专注于硅基与碳化硅良率控管的精 密光学检测量测设备供应商文德昌潍合作，共同投资开发半导体检测量测设备业务，至此，公司在电子工 艺装备布局再下一城。②生物制药设备：为医药制造产业提供洁净生产所需的制药用水、流体工艺等关 键系统解决方案。 核心材料：主要包括电子特气、电子大宗气与前驱体。公司早期已有电子特气自产能力，能够稳定 量产砷烷和磷烷，2022 年以来公司逐步提高电子大宗气产能，开启电子特气和大宗气“双轮驱动”布 局；此外，公司在铜陵电子材料生产基地投建的前驱体制造基地，将覆盖 20 余种前驱体产品，涉及硅 基、金属基、High-K 和 Low-K 四大品类，2023 年已开始小批量客户导入，预计 2024 年内逐步达到量 产。 专业服务：对客户已建成的电子工艺设备、生物制药设备提供后续配套服务，包括技改工程、设备 销售、配件综合采购、维修保养及运营等服务。

受益下游投资景气，公司营收保持较快增长。2017-2023 年，公司营业收入 7.07 亿元增长至 38.35 亿元，期 间复合增长率为 32.55%。公司近年来的发展主要得益于下游各行业固定资产投资的迅猛增长，2020 年以前光 伏、半导体照明、平板显示行业需求旺盛，带动公司规模快速增长；2020 年受疫情影响客户项目进展及公司确 收出现延后，营收出现下降；进入 2021 年后，随着下游半导体、光伏、生物医药等行业高景气度，公司营收重 回高增长态势。

成本控制得当以及总体产品结构优化，带动公司整体毛利率上行。2017-2023 年公司毛利率从 21.17%提升 至 27.11%，整体呈上升趋势，主要受益于公司主动采取各种措施提升内控管理水平，并且业务重心一定程度上 侧重于半导体等毛利率更高领域。分业务毛利率来看，MRO＞电子工艺设备＞生物制药设备＞气体及先进材料， 主业电子工艺设备毛利率近年来逐步提升，估计主要系毛利率相对较高的 GAS BOX 业务占比逐步提升。

公司期间费用率相对稳定，结构持续优化。公司期间费用率从 2017 年的 14.82%提升至 2024H1 的 18. 21%， 提升了 3.39pct，整体呈现波动上升趋势，其中销售、管理、财务费用率则保持相对稳定，主要是因为研发费用 率同期从 4.53%提升至 8.43%，提升了 3.90pct，主要系公司在技术拓展更新、产业升级方面研发投入的物料消 耗增加及研发人员增加所致。 公司净利润相比收入保持更快增长。2017-2023 年，归母净利润从 0.31 亿元增长至 4.01 亿元，期间复合增 长率为 53.64%，主要受益于整体毛利率上行，2017-2023 年公司净利率从 4.05%提升至 11.04%，整体呈上升趋 势。

2024H1 权益性投资公允价值变动，扰动公司利润口径相关增幅。2024H1 公司实现营业收入 18.52 亿元， 同比增长 37.78%；归母净利润 1.05 亿元，同比下降 29.94%；净利率 6.72%，较 2023H1 同比下降 5.70pct，降幅 较大。总体来说，公司收入端继续保持较快增长，而归母净利润和净利率同比降幅较大，主要是受二级市场价 格波动影响，截至 2024H1 末公司对青岛聚源银芯股权投资合伙企业（有限合伙）的权益性投资公允价值同比下 降导致非经常性损益下降所致，但扣非净利润仍实现了同比 53.05%的稳步增长。

公司新签合同增长强劲，后续业绩增长有支撑。新签合同方面，2022 年公司新签合同 41 亿元，同比增长 53%；2023 年新签合同 66 亿元，同比增长 60%；2024H1 新签合同 39 亿元，同比增长 10%，新签合同保持高 增，业绩支撑强劲。

1.3 客户结构多元化，平抑下游波动能力强

公司在泛半导体、光纤通信、医药制造等领域均积累了强大的客户资源，客户包括中芯国际、京东方、三 安光电、亨通光电、恒瑞医药等国内知名客户以及 SK 海力士、德州仪器等国际品牌客户。不同客户对于工艺 介质供应系统和气体的要求不同，以设备要求较高的半导体、平板显示领域为例，目前公司已经能够与国外同 行业知名品牌同台竞争，并为客户提供核心解决方案。其中，公司已成功打入大陆领先的中芯国际 14n m 制程 Fab 厂的供应链体系，并为其提供特气、大宗气体相关设备及系统服务。

公司收入集中度较低，前五大客户合计收入占比约 30%。2017-2024H1 期间，公司前五大客户合计收入占 比均在 30%上下波动，2024H1 前五大客户收入占比为 29.86%，整体集中度较低。一方面，公司设备涵盖多个 领域，不同行业对于工艺介质供应系统有不同的需求，同时同一时间的景气度所处位置差异较大，导致公司前 五大客户相对不固定，这也使得公司可以平抑单一下游景气度波动带来的不利影响；另一方面，公司业务大部 分为介质供应系统的项目建设，不同客户的资本开支计划存在差异。

目前泛半导体领域收入占比接近八成，其中半导体占比持续提升。公司多年来受益于核心技术的泛用性带 来的同源技术跨行业外溢效应，业务横跨泛半导体、生物医药等高科技制造业到先进制造业、新能源、碳减排、 精细化工和电化学储能等新兴市场。2017-2023年公司半导体领域营收从 1.11亿元增长至 14.75 亿元，营收 CA GR 达 53.96%，营收占比从 15.75%提升至 38.46%，为公司营收最快增长极；光伏领域营收从 2.15 亿元增长至 14.42 亿元，营收 CAGR 达 37.33%，营收占比从 30.56%提升至 37.60%，为公司的第二大增长下游；近年来医药制造 领域收入占比保持第三，2017-2023 年该领域收入从 0.72 亿元增长至 3.02 亿元，营收 CAGR 达 27.10%，对应收 入占比从 10.15%下降至 7.89%，收入占比下降主要系半导体等行业景气度高，工艺介质供应系统等业务增速更 高所致。2024H1 公司半导体新签合同约 19.7 亿元，同比增长 11.4%，占新签合同比重达 50%；2024H1 末半导 体在手合同约 42.6 亿元，同比增长 45.6%，占在手合同比重达 52%，从新签及在手合同来看，预计未来半导体 下游营收占比将进一步提升。