正帆科技主营业务、股权结构及收入分析

公司以 Capex 业务为基石，向 Opex 业务快速 延伸。

1、Capex 和 Opex 业务并进，市占率提升并逐步实现国产 替代

Capex 和 Opex 业务并进，覆盖国内泛半导体和医药行业头部客户。正帆科技 成立于 2009 年，主营 Capex 和 Opex 两大业务，服务于国内 IC、光伏、平板 显示、半导体显示、光纤制造等泛半导体行业和生物医药等行业。公司 Capex 业务即制程关键系统与装备，包括电子工艺设备和生物制药设备，在电子工艺装 备中，高纯介质系统是公司体量最大的业务，泛半导体工艺设备模块与子系统的 Gas Box 快速放量；Opex 业务即关键材料业务，包括电子特气、电子大宗及工 业气体、先进材料等，通过公司数次募资逐步成长为核心业务。

Capex 业务—制程关键系统与装备：基于流体系统和面向泛半导体和生物 制药行业

1）电子工艺设备：包括高纯介质供应系统和泛半导体工艺设备模块与子系统业 务，服务泛半导体行业头部客户。 ①高纯介质供应系统：是公司传统主营业务也是目前体量最大的业务，面向泛半 导体行业 FAB 制造商。公司高纯介质供应系统主要产品包括特气柜、化学品中 央供应柜、分流箱、化学品稀释混配单元、液态源输送设备等，将客户生产过程中所需的高纯气体、湿化学品和先进材料供应至客户的工艺机台，实现“输送分 配、蒸发冷凝、混配稀释”等功能。公司产品在国内处于领先地位，已经完全具 备与国际供应商同台竞争的能力，长期服务国内包括中芯国际、海力士、长江存 储、长鑫存储、京东方、惠科、通威股份、隆基绿能、三安光电等在内的头部泛 半导体行业客户； ②泛半导体工艺设备模块与子系统：Gas BOX 单品向国内头部半导体设备和光 伏电池片工艺设备厂商批量供货，逐步打破海外垄断。泛半导体工艺设备的核心 模块由设备品牌商自己开发，通用模块/子系统一般由专业第三方制造。Gas Box 是半导体工艺设备侧的模组化气体供应系统，为设备制程精密供气并防止各种毒 性、可燃性气体的泄露，具备较高的行业壁垒和技术门槛。公司泛半导体工艺设 备模块与子系统于 2021 年新开发投入市场，Gas Box 产品包括 VCR 型及 Surface Mount 型，适用于 8-12 英寸集成电路、平板显示、光伏太阳能、光纤 及微电子等行业。公司占据国内供应商的首位，产品已向国内头部半导体设备头 部客户如北方华创、拓荆科技、中微公司、微导纳米、晶盛机电等和光伏电池片 龙头厂商迈为股份等批量供货，新签订单快速增长。

2）生物制药设备：经过 10 年发展历程，从公司流体系统和微污染控制技术外 溢到有类似应用要求的生物制药领域。公司生物制药设备为医药制造产业提供洁 净生产所需的制药用水、流体工艺等关键系统解决方案，主要产品和服务包括① 制药用水系统系列产品，如纯化水制备系统、注射用水制备系统、纯蒸汽发生器、 储存与分配模组设备等；②流体工艺系统系列产品，如生物发酵反应器、超滤纯 化设备、培养基与缓冲液、灭活设备、配剂制液系统等；③创新药孵化服务。公 司产品覆盖长春金赛、百奥泰、信念医药、科前生物、沃森生物等国内生物制药 领域多家头部客户，公司子公司百泰深耕 CAPEX 业务—生物制药设备同时，也 开始布局进入 OPEX 业务—原辅料耗材领域。

Opex 业务—关键材料：包括电子特气、电子大宗气和高纯工业气体和先进 材料，逐步成为公司核心业务

1）电子特气业务：自研砷烷、磷烷成功实现国产替代，持续拓品并自建产线。 公司具备合成、提纯、混配、充装、分析与检测等核心能力，砷烷、磷烷系公司 自研自产产品，已成功实现国产替代，公司是国内为数不多能稳定量产电子级砷 烷、磷烷的企业，主要客户包括京东方、惠科集团、三安光电等。同时，公司正 在开发更多电子特气品类并建设自产产线； 2）电子大宗气和高纯工业气体业务：开发了多种大宗气体，服务于泛半导体和 先进制造业。公司开发了包括高纯氮、氧、氩气、高纯氢气、高纯氦气等泛半导 体行业工艺中作为载气、环境气、清洁气使用的各种大宗气体，并不断投入产能 建设，服务于泛半导体行业和高端制造、精细化工、新材料等先进制造业； 3）电子先进材料业务：实现前驱体产品突破，铜陵前驱体制造基地预计于 2025 年逐步达产。电子先进材料包括半导体材料、各种薄膜、高纯度金属材料等，用 于光电子、化合物半导体、太阳能光伏电池、液晶显示器、光导前卫制造等多种 领域。公司目前实现半导体前驱体产品突破，在铜陵电子材料生产基地投建的前 驱体制造基地，将覆盖 20 余种前驱体产品，涉及硅基、金属基、High-K 和 Low-K 四大品类，适用于逻辑和存储芯片，预计 2025 年逐步达到量产。

专业服务：包括 MRO（维护、维修、运营）和 Recycle（循环再利用）

MRO 指维护（Maintenance）、维修（Repair）、运营（Operation）业务，主 要针对 Capex 业务客户提供后续配套服务，包括技改工程、设备销售、配件综 合采购、维修保养及运营等服务；Recycle 业务是为减少半导体制程的排放，为 客户开发出对部分气体和湿化学品提供工艺介质循环再利用服务，主要包括氦气 回收纯化及循环系统、VOC 回收纯化及循环系统等。

公司专业背景深厚，核心技术人员均曾在空气化工、液化空气等国际龙头公司重 要岗位任职。董事长及实际控制人 YU DONG LEI 曾任通用公司中国区经理，实 际控制人 CUI RONG 曾任西门子工程师，总经理史可成曾任液化空气（山东） 总经理及液化空气（中国）并购业务副总裁。核心技术人员中，技术总监李东升、 合肥分公司技术总监曾庆腾均曾任空气化工（上海）设计主管，监事会主席周明 峥曾任液化空气（上海）工程师，董事黄勇曾任美国空气化工产品公司高级项目 开发工程师，均有 20 余年专业背景及经验。

公司实际控制人为董事长及总经理俞东雷和崔荣夫妇，通过多家子公司开展各项 业务。公司控股股东为风帆控股，实际控制人为 YU DONG LEI（俞东雷）和 CUI RONG（崔荣）夫妇，通过风帆控股有限公司持有 17.98%的股份，公司技术副 总监及监事会主席周明峥、公司董事黄勇、公司技术总监李东升分别持股 4.82%、 4.47%、1.27%。公司共有 23 家控股子公司及 1 家参股子公司，江苏正帆、合 肥正帆、鸿舸半导体、铜陵正帆、正帆潍坊、正帆丽水、正帆百泰 7 家子公司为 重要子公司。①正帆半导体、江苏正帆等是公司高纯工艺介质供应系统制造设备 的主要生产基地；②2021 年 5 月成立的鸿舸半导体（持股 60%）是 Gas Box 主 要生产基地；③正帆百泰等主要从事生物医药核心装备及材料研发生产；④合肥 正帆、正帆潍坊、铜陵正帆、正帆丽水是公司气体及前驱体业务的主要生产基地。

2、收入利润快速增长，在手订单充沛

超高纯工艺介质供应系统收入持续稳健增长，Gas Box 和 Opex 业务构筑第二 增长曲线。公司营收在 2020-2023 年高速增长，收入 CAGR 达 51%；2023 年 公司实现收入 38.3 亿元，同比增长 41.8%，其中超高纯工艺介质供应系统等主 营业务继续稳步增长，气体业务和工艺设备模组业务增长高于平均增速。24Q1 公司实现营收 5.9 亿元，同比增长 43%。

1）Capex 业务：超高纯工艺介质供应系统市占率持续提升，Gas Box 快速放量。 国内企业高纯介质供应系统市占率从 5 年前不足 10%增长至近年来大约 30%， 伴随国内泛半导体客户需求增长和国产化份额提升，2023 公司 Capex 业务营收 31.9 亿元，同比增长 42.3%，收入占比达 83.2%。公司控股子公司鸿舸半导体 主营 Gas Box 业务，已经获得国内头部工艺设备厂商的广泛认证，2023 年 Gas Box 营收同比增长 104%，新签订单亦同比高增长；

2）Opex 业务：2023 年收入增速明显高于 Capex 业务，电子气体和先进材料 持续构筑公司第二成长曲线。公司在原有 Capex 业务基础上持续拓展 Opex 品 类，2023 年气体及先进材料业务实现收入 4.2 亿元，同比增长 73%，收入增速 明显高于 Capex 业务。公司超高纯磷化氢扩产及办公楼（含研发实验室）建设 项目于 2023 年 12 月建设完毕并投入使用，公司自研自产电子特气产能得到提 升；同时公司加快推动大宗气产能建设，位于潍坊的高纯大宗气生产基地、合肥 高纯氢气及罐装特种气体项目，将于 2024 年内逐步落地；另外，公司启动发行 可转换债券，推动铜陵正帆新建二期电子先进材料（前驱体）及电子级混合气体 项目，以及正帆丽水大宗气、混合气、特种气体项目建设，并收购芜湖永泰特种 气体公司70%股份以拓展气体品类。2023年公司Opex业务收入占比为16.8%， 预计 2024 年收入继续高增长，占比仍有较大幅度提升。

公司在手订单充沛，未来几年收入有望延续快速增长态势。公司 2023 年度新签 合同 66 亿元，同比增长 60%，其中来自 IC/光伏/半导体显示灯其他泛半导体/ 生物医药领域的新签订单分别为 32.4/23.85/1.36/3.64 亿元，分别同比增长 84%/58%/37%/5%；截至 2023 年底在手合同 61 亿元，同比增长 76%，其中来 自半导体行业订单占比近 60%，半导体行业在手订单同比增长超 100%。公司电 子工艺装备较早进入国产替代行列，快速被北方华创、拓荆、中微、晶盛等采用，订单明显放量；子公司鸿舸半导体的 Gas Box 存在较大国产替代空间，同时也 在考虑建设海外生产基地以拓展海外市场，并将陆续推出其他通用模组、零组件 业务，2024 年及未来几年收入预计保持高速增长；电子气体及先进材料等产能 逐步释放，公司 Opex 业务收入将持续快速放量。

公司前五大客户占比相对稳定，通过第一大客户参与国内多家头部晶圆厂项目建 设。正帆科技的工艺介质供应系统与厂务动力系统、尾气废液处理系统等共同构 成下游客户厂务系统。根据下游终端客户（即主业单位）的需求，公司主要以承 接气体、化学品供应系统业务包的方式，直接与终端客户签署合同开展业务；同 时，公司也存在因终端客户将整体厂务系统对外分包，而向其他总承包商承接气 体、化学品供应系统业务包的方式开展业务的情况。公司与中国电子系统工程第 二建设公司、世源科技工程公司、信息产业电子第十一设计研究院科技工程公司 等总承包商合作，从而间接参与终端客户的项目建设。正帆科技前五大客户收入 占比相对稳定，保持 25-30%左右的比例，2023 年前三季度第一大客户为信息产 业电子第十一设计研究院科技工程股份有限公司（简称“十一科技”），十一科 技所覆盖的国内 Fab 及 IDM 客户主要包括中芯国际、华虹集团、海力士、合肥 长鑫、上海华力、华润微、上海积塔等；公司 2023 年客户还包括钧达股份、爱 旭股份等，主要面向新能源等领域。

2020 年至今公司毛利率相对稳定，规模效应提升叠加产能释放有望带来长期毛 利率改善。公司近年来整体毛利率较为稳定，2021 年毛利率略有下降主要系供 应链紧张导致原材料价格上涨所致；2023 年公司毛利率为 27.1%，同比略有下 降，主要系光伏行业市场竞争导致毛利率下滑；24Q1 公司实现毛利率 27.4%， 同比-3.9pcts/环比+2.3pcts。公司 Capex 业务毛利率相对稳定，电子工艺设备毛 利率高于生物医药设备；Opex 业务毛利率较低，主要系①部分产品非自产，受 到市场价格波动的影响；②新建产能逐步放量和投产，爬坡进度和转固折旧会对 毛利率产生一定冲击。考虑到公司新建产能逐步达产，Opex 业务毛利率未来有 望得到改善；MRO 业务毛利率最高，系该业务主要针对客户已建成介质输配送 系统提供后续配套服务，原有供应商对项目的专业度和胜任能力更强。

公司期间费用率较为稳定，利润持续增长。公司 2019 年至今期间费用率相对稳 定，研发费用率有所上升；公司利润持续增长，2023 年归母净利润和扣非净利 润分别为 4.0 和 3.4 亿，分别同比增长 55%和 58%，2023 年扣非净利率达 8.9%； 24Q1 归母净利润和扣非净利润分别实现 2490 万和 1634 万元，分别同比增长 123%和 122%，扣非净利率同比+1pct。