玻纤板块盈利、供需及资本开支分析

24Q2 景气阶段性见底回升，下半年供需有 望边际改善，优势企业持续领先。

24Q1阶段性底部确立，3月底复价Q2板块盈利边际改善。据卓创资讯、玻纤工业协 会，2024年上半年2400tex缠绕直接纱均价3183元/吨，同比-25.5%，单Q1均价3060 元/吨，同比-25.5%，Q2均价3306元/吨，同比-18.7%；上半年玻纤累计产量增速回 落，Q1末为4.8%，到Q2末降至2.3%，其中自5月起单月产量同比增速由正转负，6 月单月产量同比-0.7%。24H1 6家上市公司营收同比-7.9%，扣非净利润同比-75.2%， 扣非净利率3.0%（同比-8.0pct）；Q1 6家上市公司营收同比-3.5%，扣非净利润同 比-86.3%，扣非净利率1.3%（同比-7.9pct），Q2 营收同比-11.0%，扣非净利润同 比-69.1%，扣非净利率4.2%（同比-8.0pct）。从上市公司财报看，上半年玻纤板块 整体业绩承压，Q2复价效果显现，业绩同比降幅有所收窄，盈利能力亦有改善。

需求边际复苏、行业竞合改善，3月底以来价格走势阶段性见底回升。2023年以来行 业供给高企、需求略显疲软，景气单边下行，外加龙头更具侵略性的定价策略，粗纱 走量型号出厂价自23Q3起迅速回落。从上市企业业绩看，23Q3包括山玻在内的二线 企业已亏损运营；24Q1行业亏损面持续扩大，山东玻纤、国际复材等企业均已深度 亏损，判断低端走量粗纱产品价格贴近二三线企业现金成本线；电子布行业内仅巨 石一家保持盈利。跌穿现金成本线后，价格再向下的空间也几乎没有。到3月底在出 口等领域需求显出复苏迹象背景下，龙头价格策略适时调整，据中国玻璃纤维公众 号，巨石四次率先发布调价函，分别为3月25日粗纱、4月13日细纱薄布、5月17日短 切毡以及6月2日风电用玻纤纱及短切原丝复价，众企业纷纷跟随，到3月底粗纱细纱 通用品普涨，4月各品类新价落实，5月原丝到制品涨价传导打通，6月高端细分品类 调涨，景气度阶段性见底回升。据卓创资讯，截至6月底2400tex缠绕直接纱均价较 24Q1末提升23%，2400texSMC合股纱均价提升26%，G75电子纱提升26%，电子 布提价18%。 4-5月复价去库效果显著，6月淡季稍有累库。据卓创资讯，4月末样本厂库60万吨， 拟合库存天数31.7天，环比-8.5天；5月末样本厂库59万吨，拟合29.9天，环比-1.8 天；6月末厂库62万吨，拟合32.4天，环比+2.5天。上市企业存货周转天数Q2末自高 位去化，以中国巨石为例，24Q2末库存天数122天，环比-26天。

头部企业α属性持续凸显，复价分品类、分批次推进，Q2小厂盈利改善幅度更大。 头部中国巨石、长海股份两家企业盈利持续领先，24Q2单季度扣非净利润率分别为 10.6%/ 11.1%，与其余企业拉开较大差距，中材科技、国际复材、山东玻纤、宏和 科技同期扣非净利润率分别为2.1%/ -3.4%/ -3.3%/ 2.6%；从环比趋势看，6家企业 扣非净利率环比变化分别为+5.6/ +3.3/ -0.4/ +2.1/ +13.7/ +8.2pct，由于复价是分品 类、分批次推进的，低端品占比更高的小厂盈利改善更为显著。头部企业产品结构 好（高端化+差异化）、全球化布局、上下游产业链一体化等优势带来抗周期的强α 属性，规模优势、技术领先、优秀运营管理能力、逆周期扩张的资金优势等带来综合 竞争力强，其盈利领先具备可持续性。

24H1玻纤板块资本开支同比收敛，项目投建速度放缓，在建工程项目仍较多。24H1 玻纤板块资本开支同比-10.3%，在建工程同比+83.8%，较2023年分别-5.4pct、 +54.7pct，反映景气低谷企业资本投入更为谨慎，供给投放速度减缓，但目前在建项 目仍较多，主要系头部企业保持扩张强度。

下半年行业价格料以稳为主，等待淡季过后供需边际改善下的再提价契机。供给侧， 近期几条产线点火时间继续顺延，据卓创资讯公布的各产线建设进度，我们最新测 算24年行业新增有效产能约30万吨，同比约+4%（名义产能约72万吨，同比+11%）。 底部复价以来供给端逐渐形成呵护行情的默契，新增产能投放更理性有序。需求方 面近期风电开工旺季在即，风电纱近期有起量迹象，玻纤及制品净出口仍维持高增 （卓创资讯数据，1-7月同比+17%，单7月+23%），价格料以稳为主，等待淡季过 后供需边际改善下的再提价契机。

电子纱前期亏损更久、面积更广，今年以来供给净缩减，涨价节奏、幅度预计更好。 电子布自2021年下半年起就进入下行周期，据宏和科技经营数据公告，23Q1宏和科 技电子布单平净利-0.13元，全年单平净利-0.37元，24Q1、Q2单平净利-0.17元/ 0.09 元，我们预计复价之前除龙头巨石外行业全线亏损。长期亏损导致企业自主减产或 者转产，据卓创资讯，2024年以来产线变化仅有泰山玻纤5万吨冷修、四川玻纤3万 吨放水冷修+复产、昆山必成3.8万吨复产，电子纱在产产能较年初净减少1%。行业 参与者少、亏损周期更久，库存不多，供给侧提涨条件较粗纱更好。