轻工制造各板块经营情况如何？

地产环境依旧疲弱，销售及竣工面积双位数下滑。

一、家居板块：景气度磨底，Q2 多数企业毛利率同 比上行，龙头积极变革

2024 年 1-6 月，我国商品房 住宅销售面积累计值 4.01 亿平方米/同比-21.90%，房屋住宅竣工面积累计值 1.93 亿平方米/同比-21.70%。30 大中城市商品房成交套数当月同比均下滑，1-6 月当月同比分别为-1.4/-63.2/-46.1/-38.6/-38.0/-17.3%，Q2 下滑幅度较 Q1 有所 收窄，从各线城市看，3 线城市 6 月成交套数当月同比回正，1 线城市及 2 线城 市 1-6 月商品房成交套数当月同比均下滑。

1、定制家居：景气度磨底，业绩暂时承压，龙头积极变革

定制家具板块上半年收入业绩承压，Q2 环比 Q1 走弱。24H1 定制家居板块营业 收入同比-5.52%，其中 Q2 同比-10.04%，归母净利润同比-15.47%，其中 Q2 同比-23.52%。受到地产销售下滑、进店客流减少、终端消费力下降、消费决策 周期变长等地产及宏观经济环境影响，定制家居企业经营承压，Q2 外部消极影 响延续叠加同期基数偏高，同比降幅较 Q1 走阔。

从产品结构看，第一品类地位稳定，新拓品类占比略有提升。从产品结构看，各 品牌拓展第二品类的步伐较 23、22 年有所放缓，新品类如木门、卫浴等占比较 小，但增速较快，多数企业木门品类实现仍维持正增长。

从渠道结构看，经销承压，大宗分化，整装延续增长。在客流承压大背景下，经 销渠道还受到电商、整装快速发展带来的渠道结构上的冲击，收入多有下滑。大 宗渠道方面，各公司积极调整项目开拓方向，针对非房地产优质项目加强拓展。 整装渠道依旧凝聚各公司重点发力的共识，定制公司顺应消费者一站式装修需求， 定制与家装+整装公司的合作进一步深化，欧派家居 24H1 整装渠道收入增长 8.7%，索菲亚整装渠道收入同比增长 43.63%，金牌家居家装渠道收入同比增长 45%。

盈利能力上，聚焦降本增效，定制龙头盈利能力更优。龙头定制公司报告期内注 重多维降本，24Q2 欧派家居、索菲亚毛利率同比提升 0.19/2.37pct。索菲亚新 品类规模效应释放与板材利用率提升，毛利率提升更为明显。销售费用率上，激 烈市场竞争下维持市场推广与品牌宣传费用投放，以及24Q2收入规模同比下滑， 多数定制公司 24Q2 销售费用率同比提升。净利润率方面，龙头通过降本增效、 运营效率提升，实现更好净利率表现，欧派家居/索菲亚 24Q2 归母净利率同比 +0.03/0.97 pct。

2、软体家居：Q2 软体优于定制，多数企业毛利率改善

（1）家居 Q2 利润端显著走弱，软体优于定制

受竣工压力传导+消费不振影响， 24Q2 家居收入端普遍下滑。1）地产疲软影 响进店客流；2）消费力不足，家居企业产品价格带下探；3）大宗渠道需求谨慎。 渠道表现有所分化，其中整装和海外业务延续成长，零售渠道开店节奏放缓、聚 焦优化现有门店。据公司公告，24H1 欧派家居、索菲亚和喜临门分别减少门店 387 家、175 家和 64 家。 24Q2 家居利润端显著走弱，费用率是主要影响因素。内销家居企业在需求承压 的情况下，多数企业加大促销力度&生产端规模效应同比走弱，费用率有所提升， 24Q2 利润端显著走弱。 两大因素驱动，软体收入优于定制家居。1）23Q2 由于定制企业推行大家居套 餐影响软体收入，24Q2 基数较小；2）软体具备标品属性，集中度提升速度快 于定制。

（2）原材料价格下降推动多数企业毛利率改善

毛利率方面，原材料价格下降推动多数家居企业毛利率改善。2024Q2顾家家居、 慕思股份、喜临门、梦百合毛利率分别同比+2.0、+0.0、-1.2、+1.7pct 至 33.0%、 52.2%、35.8%、37.8%。 净利率方面，因为各企业打法策略差异，费用投放有所分化叠加汇兑收益波动， 净利率表现有所分化，2024Q2 顾家家居、慕思股份、喜临门、梦百合净利率分 别+0.2、-1.4、+0.3、-2.8pct 至 10.8%、16.2%、7.3%、1.6%。 投资建议：建议关注以旧换新、渗透率上行的好太太、家具龙头顾家家居。

二、造纸：Q2 造纸盈利能力同比改善，Q4 为盈利拐 点

1、Q2 造纸盈利能力同比改善,受浆价影响环比承压,特种纸 量增驱动

24Q2 纸企细分纸种景气度有所分化。1）特种纸：特种纸同比增速高于大宗纸， 但 24Q2 特种纸同比增速相较 24Q1 有所收敛，24Q2 仙鹤股份、五洲特纸、华 旺科技收入分别同比+24.1%、+7.7%、+5.0%，特种纸收入增长主要量增驱动， 量价拆分看，24Q2 仙鹤股份、五洲特纸、华旺科技销量分别同比+29.1%、+12.4%、 +21.4%，24Q2 吨均价同比有所下滑，主要因为浆价回落及产品结构影响；分纸 种来看，消费类薄纸、装饰原纸盈利韧性更好，食品卡受供需格局影响承压；2） 大宗纸：大宗纸 Q2 收入同比增速与 Q1 较为一致。 24Q2 造纸企业盈利能力同比改善，受用浆成本影响、利润环比下降。24Q2 纸 企利润环比下降，主要因为二季度吨售价持平或微降（特种纸涨跌互现、白卡纸 价下跌、装饰原纸产品结构调整均价中枢下移），而原材料木浆价格上涨，成本 逐步爬升，吨净利收窄。

2、下半年展望：纸企盈利基本先下降后回升趋势，Q4 为盈 利拐点

24H2 特种纸新产能量增驱动业绩增长。仙鹤股份广西、湖北基地、五洲特纸湖 北基地新产能部分投产，预计 24H2 贡献销量，华旺科技马鞍山装饰原纸新产能 预计 24H2 投产、24Q4 起量。价格层面，受消费及竣工低迷、浆价处于下滑通 道、以及行业竞争加剧影响，预计 Q3 纸价整体承压；成本层面，预计 24Q3 企 业用浆成本仍在高位，24Q4 进入下行通道，另外仙鹤股份、五洲特纸自供浆有 望降本。

3、成本：Q2 纸企用浆成本环比提升，浆价成本 24Q4 缓解

浆价 7-8 月浆价快速下行，24Q3 有望触底，24Q4 浆纸或共振反弹。7 月份， Arauco 银星报价下降 55 美金到 765 美金；产能方面， Cerrado 项目 7 月底投产，预计需要 9 个月爬产完毕，预计 24 年发运量 70 万吨、产量 90 万吨；国外 方面，6 月份欧洲木浆消费量 86 万吨，同比+15%，木浆库存 64 万吨，同比+6%。 浆纸系：文化纸价格韧性更强，白卡纸盈利弹性修复偏弱：价格方面，3 月份文 化纸提价顺利（提价驱动主要来自浆价超预期上涨）、文化纸 5-6 月份提价主要 为了挺价，8 月底文化用纸发布涨价函积极稳价，实际落地效果需观察浆价波动 情况和秋季招标需求，9-10 月需求支撑下纸价有望回暖；Q2 来看，成本上行， 价盘平稳，盈利环比承压。24H1 白卡纸价格较弱、7-8 月份白卡纸订单回暖纸 价涨幅 200-300 元。 废纸系：5-6 月份价格企稳、6 月下旬纸价有上涨趋势。资本开支放缓但存量供 给影响显著，进口纸边际影响趋缓兑现，盈利底部徘徊。

三、包装：金属包装看好竞争格局改善，3C 包装景 气度持续修复

金属包装：24Q2 啤酒等下游需求承压，其中三片罐受益于马口铁价格下跌、盈 利能力表现较好；展望 Q3 需求端表现仍有压力，但考虑两片罐行业有所提价， 叠加铝价回落，Q3 板块盈利能力值得期待，此外看好行业整合带来的盈利能力 优化。 纸包装：3C 消费景气持续修复：1）据 IDC 数据，23Q4-24Q2 全球智能手机出 货量连续 3 个季度同比增长 8-9%；2）国内智能手机出货量 6 月同比+14.3%， 连续 3 个月同比正增长。3）展望后续，受益于 AI 手机概念，预计 24H2 手机订 单或超预期。