指数增强基金经理背景比较分析

从因子包括情况看：沪深 300 指增与中证 500 值增都暴露了分红因子，且量化 基金经理暴露更明显。

1.基金经理背景的比较：主动与量化的优劣势

主动背景的基金经理管理了哪些指数增强基金? 主动权益基金经理管理的指数增强基金：主动基金经理管理指增产品并非个别现 象，目前有 12 只指增产品由主动背景的基金经理所管理，在上证 50、沪深 300、中 证 500 甚至中证 1000 中都有覆盖，其中张胜记管理的易方达上证 50 增强正是规模 最大的指数增强产品。 主动权益基金经理管理的类指数增强基金：除了下表的产品以外，部分主动基金 经理管理的主动权益类基金在跟踪误差、行业偏离度、成分股占比等数据上与指数增 强基金很相似。（1）例如与沪深 300 指数增强走势较为接近的产品有：王君正管理 的华夏回报、劳杰男管理的汇添富价值精选、杨德龙管理的前海开源沪港深龙头精选 等；（2）与上证 50 指数增强走势较为接近的产品有刘铭管理的银河君荣；（3）与 中证 500 指增增强走势较为接近的产品有刘方正管理的鹏华睿投。但因为这些基金 经理大多还管理了其他产品，且在产品投资策略中未明确以超越某指数为投资目标， 因此本文不对这一类产品做具体分析。

两类基金经理管理的指增产品优劣势比较

主动基金经理的优势在于深度研究，而量化基金经理的优势在于宽度研究，两类 基金经理管理指数增强基金各自有什么优劣势，主要的差异点在哪里？我们通过对收 益风险类指标、风格暴露类指标等维度进行刻画。

单纯从两类基金经理在指标均值上的数据看，得到的信息有限，一方面是主动基 金经理管理的指数增强基金样本量较少，另一方面主动基金经理投资风格有差异，找 到的共性信息较少。从整体情况看：主动基金经理在行业偏离度上更大；对指数的跟 踪误差、相对指数的最大回撤也更大；收益率上主动基金经理管理上证 50 有一定优 势，量化基金经理管理中证 500 更有优势。

从因子包括情况看：沪深 300 指增与中证 500 值增都暴露了分红因子，且量化 基金经理暴露更明显；量化基金经理管理的上证 50 指增与沪深 300 指增对成长诉求 更强；量化基金经理所管产品的估值更低（下表的估值为 EP、SP、BP、CFP 等指标）、 特质波动率更低、市值下沉更多，主动基金经理对股票流动性要求更高、持仓股票短 期反转因子暴露更多。

2.主动基金经理的投资策略比较：风格标签明显

后续我们重点对三只产品的投资风格与策略做重点分析：易方达上证 50 增强（张 胜记）、兴全沪深 300 指数增强（申庆）、富荣沪深 300 增强（郎聘成）。

易方达张胜记：代表产品易方达上证 50 增强

张胜记于 2005 加入易方达基金，曾任职于指数与量化投资部，目前为基本面指 数增强部总经理、基金经理，从业以来管理的产品以被动指数基金、指数增强基金为 主，目前也管理了一只普通股票型基金易方达金融行业，代表产品为易方达上证 50 增强，同时还管理易方达上证 50 增强策略 ETF。 从指标的结果看：（1）行业偏离度明显，超额收益在 2015~2020 年突出，21 年的回撤较为明显，与基金经理长期超配食品饮料、低配非银金融相关；（2）对行 业的超低配观点很明显，食品饮料、家电以及纺织服装等大消费行业长期超配，银行 与非银金融主要长期低配，但 21~22 年对银行股有超配；16~22 年超配医药，但 23 年之后选择低配；与较多主动基金经理的投资动态相似，23 年开始加仓煤炭、石 油石化以及家电等行业，也解释了产品从去年下半年超额收益快速回升的原因；（3） 对股票的盈利和成长性要求更高，整体估值更高（下表的估值为 EP、SP、BP、CFP等指标），23 年之后股息率因子暴露更多，与加仓煤炭、石油石化、家电等行业有 关。

易方达上证 50 增强的换手率很低，年度单边换手率均值为 30.95%，因此我们 可以基于静态持仓去计算产品在板块行业中的收益贡献：（1）组合的主要收益来自 于消费板块，23 年以来周期板块的收益贡献开始上行；（3）从行业的超额收益情况 看，超额收益较高的行业主要是：银行、食品饮料、商贸零售、石油石化、有色金属 以及煤炭等，不过周期板块中的超额收益主要是 23 年之后的贡献。

兴全基金申庆：代表产品兴全沪深 300 指数增强

申庆目前管理了两只公募产品：兴全沪深 300 指数增强、兴全中证 800 六个月 持有指数增强。产品投资策略是在总体行业均衡的前提下，控制下行风险，能在市场 下跌时比指数跌的少，而市场好的时候，也能通过多样化的收益来源跟上上涨节奏。 相较指数而言，申庆会适度偏向相对低估值、高股息、稳定成长、高质量的价值性行 业和个股，这一点在下表的归因分析中可以验证，组合持仓的股息率更高、估值更低， 组合更偏质量价值风格。除此之外，相对其他指数增强基金经理不一样的是，申庆在 组合中会出现转债、大宗交易、定增等持仓，收益增厚策略更为多元化。 兴全沪深 300 指数增强除 21 年二季度有明显超额收益回撤之外，其他时间相对 沪深 300 全收益的超额收益较为稳健，21Q2 造成超额回撤的主要原因也是产品低配 电力设备行业；基金经理在煤炭、商贸零售、银行、汽车等行业长期超配，对有色、 石油石化、电力设备、电子等行业长期低配，因此在风格上也归结为超配质量价值风 格，低配周期成长风格。

除医药板块以外，其他板块长期看都为组合贡献超额收益，而医药也正是基金经 理选择低配的行业；虽然基金经理在大的周期风格中选择低配，但对煤炭行业长期超 配，从超额收益的贡献看，基金经理选择超额的行业最终超额收益也更为突出，对自 身能力圈的认知清晰。

富荣基金郎聘成：代表产品富荣沪深 300 增强

与上面两位基金经理不一样的是，郎聘成最早管理的产品是主动权益基金，20 年 7 月才接收管理指数增强基金，曾任锦泰期货宏观和化工研究员、金东矿业主持上 市办公室工作、弘业期货投资咨询负责人及研究所所长、摩根士丹利华鑫基金另类投 资小组副组长/专户投资经理/专户理财部副总监。2020 年 6 月加入富荣基金，从背 景看基金经理的主动投研属性更明显。 对于基金经理的投资方法，我们大致归纳如下：（1）采用动态均衡配置的策略。 首先是大类的均衡配置，把市场分成了消费、制造、科技和周期 4 个板块，希望在这 4 个板块里做到偏均衡的配置，不会在这 4 个大方向上做过度的暴露。（2）除了行 业层面，个股选择要符合三方面的原则，第一个是符合产业的结构趋势，第二是估值 水平相对合理，第三是具备核心竞争优势。（3）第一个符合产业结构趋势和第三个 具备核心竞争优势，反映的是个股在经营层面的价值，而第二个估值水平相对合理， 体现的是公司股票的价值，偏好持有具有竞争力，估值便宜，2～3 年维度基于某一 些原因有望带来业绩增长的股票。

富荣沪深 300 增强在 20~21 年的超额收益非常突出，一方面是当时产品规模并 不大，有一定打新收益；更重要的方面是产品超配食品饮料、电力设备等行业明显， 在行业配置上获得超额；23 年下半年之后超额收益有所回落，这也与超配医药、电 力设备，低配 TMT、银行、煤炭、公用事业等行业有关。具体在因子的暴露上，也 主要是与行业调整有关，例如 20~21 年更偏高质量成长风格，22 年之后长期动量因 子负向暴露（与医药、电力设备的超配有一定关系）。

从收益拆分结果看，基金经理任职以来绝对收益贡献较高的板块为消费以及先进 制造，其中基金经理更擅长在食品饮料、非银金融行业中选取具备超额收益的股票。