鲁泰A优势及成长驱动分析

规模优势显著，海外布局较早。

1.客户：中高端客户为主

鲁泰集团与全球多家高档服饰品牌建立了长期稳定的合作关系，是 Burberry、 Hugo boss、海澜之家、优衣库等国际知名品牌衬衫和服饰面料的主要供应商，中高 档色织面料出口市场份额占全球市场的 18%以上。国际知名品牌尤其是高端服饰品 牌对于供应商具备较长的考察周期、进入壁垒较高。在选择供应商时会经过 1 年左右 的验厂，考察工厂的社会责任与生产能力等方面。强调品牌供应商的开发设计能力、 产品质量能力、交付能力等。 鲁泰拥有款式设计、材料研发、生产制造、营销服务等一套完整流程，与很多客 户已建立长时间合作。由于公司高质量的产品，2012 年成功获得日本纺织品进口白 名单资质，2018 年鲁泰检测中心获得 Burberry 客户认证，成为亚洲第一家、全球第 三家通过 Burberry 认证的实验室。

2.工艺改进优势显著：注重研发，产品创新提升竞争力

公司历年研发费用在 2.3-3.2 亿元之间、研发费用率、研发人员数高于同业企业。 公司在新技术、新产品的研发能力、研发成果上处于国内领先地位。公司坚持自主创 新，依托国家级企业技术中心、国家级引智示范基地和国家色织面料研发基地、山东 省工程技术研究中心等技术平台，加强与科研院所、高校、战略客户和重要供应商的 技术合作。2023 年公司全年获得 69 项专利授权，其中有 53 项发明专利。公司近年 来成功开发 600 多项新技术、新产品，62 项产品通过省部级科技成果鉴定，其中 14 项达到国际领先水平，41 项达到国际先进水平；获得国家科技进步一等奖 1 项，二等奖 3 项；承担省级以上科技计划 18 项；获得授权专利 594 项；主持或参与制定国 家和行业标准 75 项，展现出公司雄厚的研发能力。 我们认为公司研发投入较高，使得在生产技术上拥有优势，在高档色织布行业中 拥有较强的定价话语权，有助于提高鲁泰面料产品的单价，并吸引如 Burberry、 Hugo boss 等注重服饰质量的国际高端服饰品牌。

3.海内外一体布局，形成规模优势

公司 2013 年开始布局海外市场，不断发展海外工厂的建设，目前海外越南、柬 埔寨、缅甸的工厂负责大部分衬衫的生产和小部分面料生产，中国为公司管理总部、 面料升级中心、产品研发中心和高档色织面料的生产。 从地区分布来看，2023 年公司有 80%的面料产能位于国内、40%的服装产能位 于国内，20%的面料产能位于越南西宁省，60%的服装产能位于越南安江省、柬埔 寨柴桢省、缅甸仰光迪拉瓦经济特区。从产能布局来看，公司现阶段主要面料生产工 厂仍在中国山东，只有少部分位于越南，我们分析主要由于公司生产的高端色织面料 制作工艺较为复杂，对工人的学习能力有一定要求。

东南亚海外产区的优势主要有：（1）人工和能耗成本低，越南、柬埔寨最低工 资约为国内的 40-65%；（2）税收优惠政策：根据国家税务总局，越南对于满足条 件的海外投资项目提供 10%的企业所得税率优惠及“四免九减半”的税收政策；柬 埔寨给予会批准的合格投资项目最高 6 年利得税免税等优惠政策；（3）关税优惠， 越南是亚洲签署自由贸易协定最多的国家之一。根据第一财经，2020 年越南与欧盟 签署的自由贸易协定（EVFTA）已生效，欧盟取消了越南 77%的纺织品关税，同时 双方货品 99%的关税将在 10 年内陆续取消、由低关税逐步演变为零关税；日本和欧 盟对柬埔寨的服装纺织品出口均免关税，柬埔寨作为欠发达国家享受美国的 GSP 计 划优惠。（4）受国际贸易摩擦影响，有海外工厂的纺织企业有望受益。 但还需考虑，根据越共电子报，越南国会 23 年 11 月批准越南拟从 2024 年 1 月 1 日起，对连续 4 年中 2 年综合收入达 7.5 亿欧（50-60 亿元）跨国企业征收 15%的 税率缴纳企业所得税。考虑到公司目前越南服装及面料产能占比较大，若提升至 15% 有一定负面影响。

4.成长驱动：产能利用率恢复+功能性面料扩产

4.1.下游需求恢复带来产能利用率修复

高质量客户自身销售业绩稳步修复。根据公司年报鲁泰集团主要客户 Burberry、 Hugo boss、海澜之家、优衣库等通过签订合作协议及销售订单的方式保持长期战略 合作关系，2018-2022 年 Burberry/Hugo boss 销售收入 CAGR 分别为 2.54%/5.43%， 2018—2023 年海澜之家/优衣库销售收入 CAGR 分别为 2.43%/-1.89%。疫后复苏来 看，2022年Burberry、Hugo boss营业收入同比增长率分别为9.52%/31.06%，2023 年海澜之家、优衣库营业收入增速分别为 15.98%/3.58%。

产能利用率具有提升空间。公司产能利用率受到扩产爬坡和下游景气度影响。 截至2023年，面料总产能达到29745万米，服装总产能达到2230万件。2019-2023 年间，2020—2021 年受疫情影响，面料/服装产能利用率由 2019年 94%/90%分别下 降到 2021 年 76%/70%；22 年有所好转分别升至 80%/88%；23 年受海外去库存影 响，面料/服装产能利用率再度降至 74%/84%。但随着 23 下半年海外市场库存持续 消化和需求有所恢复等积极因素影响，产能利用率有望逐步回升。

4.2.扩产+单价提升，功能性面料打造第二增长曲线

新项目预计带来 6500 万米面料产能释放。 1）万象高档面料产品线项目：根据公司公告，2022 年 3 月公司规划总投资 2.1 亿美 元，于越南西宁省建设年产 6000 万米的高档梭织面料生产线项目，其中项目一 期将预计形成年产高档印染及印花面料 3000 万米的生产能力，建设期 2.5 年，达产 后预计可实现年收入/净利 5.9/0.57 亿元，项目预计 24、25 年持续释放； 2）功能性面料智慧生态园区项目：项目计划投资 11.5 亿元，达产后可形成年产 3500 万米高档功能型面料的能力，其中色织功能性机织面料/色织功能性针织面料/匹 染功能性面料/功能性复合面料分别为 1100/1200/900/300 万米/年。项目建设期 3 年， 建设期各年产能利用率分别为 0%/30%/50%，投产后第一年产能利用率为 80%，其 余年份为 100%，预计可实现营业收入 8.89 亿元。

根据投资交流纪要，24 年公司研 发功能性面料主要聚焦裤装面料、外套、女装套装面料及休闲衬衫面料等产品，目前 裤装面料已实现规模生产，其他品类面料技术也有所突破，目前月产量 70 万米左右， 未来将着力进行技术完善和市场推广。 产品结构升级，有望带动产品单价提升。公司面料产品单价基本维持在 19-20元 左右，22—23 年分别提升至 22.77/23.35 元/米，主要受益于订单逐步好转，以及原 材料多轮涨价使公司对应提高产品售价，根据公司可转债募集说明书，公司 3500 万 米功能性面料项目达产后产品平均单价可达 25.4 元/米，新增产能打满后占比达 12%， 有望带动产品结构高端化升级，实现量价齐升，同时带动毛利率提升。