兴蓉环境污水及环保业务进展如何？

2020 年以来污水处理收入毛利增长提速。

1.污水：本土+异地拓展成果颇丰，2024 年进入污水调价节点

占据成都优势区域，异地项目拓展颇丰

2023H1 公司已投运污水产能 400 吨/日，成都项目占七成，在建/投运比例为 15%。 2009 年排水公司与成都市人民政府签订了《关于成都市中心城区污水处理服务之特许 经营权协议》，获授成都市中心城区（不含成都高新西区污水处理厂的特许经营区域范 围）30 年污水处理特许经营权，特许经营权期限自 2009 年 1 月 1 日至 2038 年 12 月 31 日。2009 年排水公司在成都地区拥有 8 座污水处理厂，污水处理能力达 130 万 m³ /日。2010 年，完成重大资产重组，排水公司成为上市公司全资子公司，同时通过异地 拓展获得兰州市七里河安宁污水处理项目，公司污水处理能力增至 150 万立方米/日。随 着成都中心城区污水处置需求提升以及异地拓展，公司污水产能加速提升。截至 2023H1， 公司运营及在建的污水处理项目规模逾 460 万吨/日：

1）运营：已投运污水产能 400 万吨/日，2011-2022 年复合增速 8.97%。分区域来看， ①成都：成都市 277 万吨/日，占运营总产能的 69%，其中成都中心城区 230 万吨/日， 占运营总产能的 58%，公司掌握成都区域优质项目，项目单体规模大，财政支付能力 强，盈利和现金流水平优于异地；②成都之外异地项目：公司在兰州、西安、银川、深 圳、宁东、巴中、石家庄和阿坝藏族羌族自治州等成都以外区域污水处理厂污水处理能 力合计 123 万吨/日。 2）在建：在建产能约 60 万吨，在建/已投运比例为 15%，按平均 2 年左右的建造 期预估，有望于 2024-2025 年陆续释放。

2011-2022 年污水处理量复增 9%，成都中心城区产能负荷率高于总体水平。2011-2022 年公司污水处理量复合增速 9.04%，平均产能利用率介于 80%~91%。其中 2016- 2021 年成都中心城区污水处理量占比约 70%，产能利用率持续提升至 2021 年达 94%， 公司在建项目主要集中于成都区域，将匹配污水处理需求的提升。

成都中心城区污水调价在即，运营成本&新项目吨投提升有望带动上调

成都中心城区污水处理费 2024 年即将调价，核心在于使项目盈利回归初始约定水 平。2009 年，成都市人民政府授予公司成都市中心城区（不含成都市高新西区污水处理 厂的特许经营区域范围）污水处理服务的特许经营权。协议约定污水处理服务费原则上 应覆盖排水公司污水处理业务的合理成本+税金和（或）法定规费+合理利润。污水处理 服务费单价定价公式为：单价=[预期运营成本+（投资额×投资回报率）/（1-所得税税 率）] /（1-流转税率）/计划处理水量，其中投资回报率确定为 10%，且特许经营期限内 不变，运营期核价周期为 3 年，2024 年进入新的核价周期。 复盘兴蓉环境成都中心城区污水处理费调价历史，新增资本投入及运营成本提升带 来处理费调升。以保障项目维持稳定的投资收益率为基础，产能利用率提升带来单位成 本下降导致处理费调降；提标改造、运行成本增加等因素导致处理费调增。污水处理费 总体呈上行趋势。

2017 年以来公司污水处理均价呈上行趋势，毛利率稳定在 40%左右。2011-2016 年 公司污水处理均价持续下行，一方面是由于成都中心区域污水处理费第二期（2012/1/1- 2014/12/31）较首期调降 0.09 元/m³ ，另一方面异地项目拉低平均水平，公司在西安、 银川、深圳、巴中拓展的污水处理项目在 2012-2016 年陆续投运，污水处理价格均低于 成都中心城区的处置单价。2017 年后在成都中心城区污水处理项目提价的带动下，公司 污水处理单吨价格呈现稳步上行趋势，毛利率稳定在 40%左右，随着调价周期略有波动。 在核价原则不变的情形下，污水处理结算单价有望调增去弥补运营成本的上行及在 建项目吨投的提升。 从运营期项目单吨成本来看，随着处置标准提升及物价成本上涨，2020-2021 年单 吨成本加速上行，单吨药剂费复合增长 33%，单吨折旧、人工、能源动力成本复合增速 均超 20%，污水处理毛利率从 2020 年的 40.20%降至 2022 年的 38.47%，运营成本的上 行有望驱动污水处理结算价格的提升。

从在建项目吨投水平来看，截至 2023H1 公司在建污水项目中有 3 个项目属于成都 市中心城区污水处理特许经营权范围，待投运后污水处理费将执行成都中心城区统一的 污水处理结算价格。凤凰河二沟再生水厂、第七再生水厂二期、洗瓦堰再生水厂将于第 五个价格结算周期（2024-2026 年）内投入运营，预计将纳入此次调价考核因素内。由 于 3 个污水处理厂均为地埋式，单吨投资超 1.5 万元/（吨/日），约为 2021 年 8 月投运 的成都市第十净水厂（二期）单吨投资的 3 倍。地埋式污水处理厂通过生态的、人性化 的景观设计，将污水处理设施与景观休闲合为一体，具有土地集约、环境友好、邻避效 应低、社会效益显著等特点，是未来城市污水处理厂建设的新风向之一。地埋式污水处 理厂建设标准和单位投资更高，项目投运在望，预计将带动污水处理结算价格上调以保 障新项目合理盈利水平。

成都中心城区污水处理调价弹性测算：成都中心城区污水处理量参照 2020-2022 年 均值，假设为 7.49 亿吨，当成都中心城区污水处理服务价格调整幅度介于 5%~30%时， 暂不考虑成本端的变化，带来的利润增量为 0.68~4.11 亿元，相较于 2023 年归母净利润 的增幅介于 4%~22%。

2.环保：万兴三期建设稳步推进，环保业务全面开花

万兴垃圾焚烧三期 5100 吨/日预计 2025 年底投产，届时投运规模将提升 74%。公 司垃圾焚烧发电业务主要由子公司再生能源公司负责。2012 年再生能源公司与成都市 城市管理局签订《成都市万兴环保发电厂项目特许经营权协议》，开始涉足垃圾焚烧发电领域，截至 2023H1，公司垃圾焚烧发电已投运产能合计 6900 吨/日，在建万兴三期项 目规划生活垃圾焚烧规模 5,100 吨/日，污泥协同处理规模 800 吨/日（含水 80%），厨余 垃圾处理规模 800 吨/日，项目总投资估算为 57.62 亿元，建设期为 3 年，预计 2025 年 底投产。

2023 年成都垃圾焚烧量占无害化处置 90%，万兴三期投运助力零填埋目标。2023 年成都市垃圾无害化处置量为 711.61 万吨，其中焚烧量 640.49 万吨，占比 90%。2023 年成都市垃圾日处置量为 1.95 万吨/日，成都已有的 9 座垃圾焚烧环保发电厂处理规模 合计 1.56 万吨/日，兴蓉环境份额为 44%。待 2025 年万兴三期建成投产后，届时成都 10 座环保发电厂处理规模合计将达到 2.07 万吨/日，兴蓉环境份额提至 58%，成都市生活 垃圾焚烧率将达 100%，生活垃圾零填埋的目标可完全实现。

垃圾渗滤液、污泥及餐厨处置业务实现全面开花，环保业务布局逐步完善。根据2023 年中报披露，1）垃圾渗滤液处置：运营及在建的垃圾渗滤液处理项目规模为 8430 吨/ 日，其中已投运 5630 吨/日。2）污泥处置：运营及在建的污泥处置项目规模为 2316 吨 /日，其中已投运 1516 吨/日。3）餐厨垃圾处置：公司 2022 年以来取得餐厨（含厨余） 垃圾处置项目设计规模合计 1550 吨/日，均尚未投运。