河钢资源铜业务布局、蛭石资源及优势在哪？

铜二期 2024 年底完工，贡献业绩弹性。

1.铜二期工程建设有序推进，计划 24 年底完工

公司铜矿开采项目包括一期与二期项目，计划二者有序衔接。铜矿一期与二期项目位于同一 区域(采矿权证号为 LP116MRC、LP118MRC、LP121MRC),铜一期项目开采标深为地下 420m 到地 下 820m，铜二期开采标深为地下 820m 到地下 1300m。上世纪 50 年代开始开采铜矿，经历了 露天和井下一期开采，目前正在建设井下二期工程。一期项目生产规模为 1000 万吨原矿/年， 资源已经逐渐枯竭，原计划于 2017 年停产，后续由铜矿二期项目衔接，但受到南非疫情影 响，铜矿二期至今还未能完全投产，公司通过优化采矿点放料，力争在保证铜品位的前提下 使铜一期预期寿命延长至 2023 年下半年，以实现铜一期与铜二期有序衔接。

铜二期项目设计产能 7 万吨，生产和运营期限可持续 15 年。根据公司公告，截至 2016 年 4 月，铜一期保有资源储量为矿石量 1021.28 万吨，铜金属量 6.95 万吨，平均品位为 0.68%，全铁金属量 198.29 万吨，平均地质品位 19.42%，设计原矿产能 1000 万吨/年，原计划 2017 年底停产。铜二期评估利用资源储量为矿石量 12051.95 万吨，其中铜金属量 96.48 万吨、平 均地质品位 0.80%，全铁金属量 1633.23 万吨，平均地质品位 13.55%，设计原矿产能 1100 万 吨/年，对应铜金属量 7 万吨以上。铜二期生产和运营期限可以持续 15 年。

公司原铜板块毛利自 2021 年扭亏为盈，产能利用率较低仅维持盈亏平衡。按照公司原计划， 铜矿一期于 2017 年停产，铜矿二期则将于 2017 年底建成，2018 年投产，但受到南非疫情影 响，铜矿二期的前期工程进度缓慢，公司目前还处于铜一期与铜二期的过渡阶段，距离铜矿 二期项目达产仍有一定距离。据公司公告，铜产品的产销量方面，铜一期由于已步入开采后 期，其产量远低于设计产能，自 2021 年起，铜产品年产销量便稳定在 2 万吨左右，难以实现 较大突破，一定程度拖累营收表现；铜板块盈利能力方面，公司铜业务毛利在 2019-2020 年 处于亏损状态，2021 年后铜价大幅上涨，铜业务盈利好转，但毛利仅维持盈亏平衡。

铜二期项目带来量增，铜板块业绩预期迎来提升。据公司 2023 年 9 月公告，铜二期第一台 破碎机已完成对机器设备的安装调试，进入前期试生产阶段；随着破碎机投入使用，铜二期 原矿可开始逐步产出，提升公司铜产品产量。据铜二期采矿权评估报告，铜矿二期从建成到 实现 1100 万吨的原矿产能目标需三年，试产期生产负荷分别为 50%、70%、90%，达产后年产 量将达 1100 万吨。Cu 平均地质品位 0.80%、TFe 平均地质品位 13.55%、生产规模 1100 万吨 原矿/年；满负荷矿山服务年限 15 年 4 个月；采选固定资产总投资合计 85,081.99 万美元(人 民币 598,699.80 万元)；采选单位总成本费用 21.63 美元/吨原矿。产品方案为铜精矿(含 Cu 30%、含 Au2.1 克/吨、含 Ag37.6 克/吨，选矿回收率 88%)、铁精粉 (品位 64.5%，产 率 17.57%)。同时，在冶炼产能方面，据公司公告，公司对冶炼加工装置进行了改造升级， 铜冶炼设计产能为 8 万吨，产品附加值将得到进一步提升。

铜二期达产后单位成本有望下行。成本方面，据公司公告，铜一期项目在 2020-2022 年的铜 单位营业成本分别为 6.26/4.83/4.25 万元/吨；由于铜一期项目已进入开采后期，资源面临 枯竭，其开采量及品位大幅下降，同时，浮选及冶炼设备老化，故障频繁，停产检修维护时 间增长，以上诸多因素共振导致铜产品的销量偏低，成本处于高位。据公司 2023 年中报披 露，铜矿二期建设资金来源包括自有资金和募集资金，2023 年上半年铜二期在建工程账面余 额达 49.04 亿元，工程累计投入占预算比例 81.91%，工程进度 86.6%，在 2023 年上半年已 实现效益 7006 万元，预计未来随着铜二期项目稳步运行，公司铜板块产能提升的同时资源 品位也将得到有效拉动，有望助力单位成本下行。

2.蛭石资源禀赋优越，产销平稳

蛭石应用领域有待进一步拓展。据公司公告，蛭石是一种天然、无机、无毒的矿物质，在高 温作用下会膨胀的矿物，广泛应用于农林渔业、建筑、冶金等行业以及做为吸附剂、助滤剂、 化学制品和化肥的活性载体、污水处理、海水油污吸附、香烟过滤嘴，炸药密度调节剂被使 用。同时，公司积极与科研院校合作，进一步拓展蛭石应用领域。 公司蛭石资源禀赋优异。据公司公告，公司蛭石业务主体资产为 PC 蛭石矿，是南非主要出产 蛭石的矿区、世界前三大蛭石矿之一；蛭石矿经露天开采、筛选、破碎、干燥后得到蛭石精 矿，再通过空气分级机便能将蛭石按照颗粒粗细分成 7 个商业等级；PC 蛭石矿区资源禀赋优 异，年产量约为 16 万吨，占全球份额的 1/3 左右。

蛭石供应链关系牢固，业绩保持平稳运行。据公司公告，凭借 PC 蛭石矿优质的品位和质量， PC 公司和下游蛭石客户建立了牢固的供应关系，长期向东南亚，欧洲及北美地区出口供应蛭 石。据公司年报披露，2022 年公司蛭石产量为 17.19 万吨，同比增长 14.53%；2022 年蛭石 销量实现 15.25 万吨，同比微幅下降 3.32%；2019-2022 年蛭石产品分别实现营收 3.31/3.91/3.56/3.96 亿元，蛭石业务整体运行平稳，且稳中有升。

蛭石行业供给平稳，短期难实现较大增量。从全球蛭石储量来看，据 USGS，2023 年全球蛭石 储备量约为 6110 万吨左右，其中，美国、南非、土耳其、巴西的蛭石储量位居全球前四，分 别为 2500 万吨、1400 万吨、1100 万吨、660 万吨。在全球蛭石产量方面，据 USGS，2018-2 023 年全球蛭石总产量为 43/39/38/46.4/47/50 万吨，始终保持平稳运行，在蛭石作为罕见 矿物等众多因素共振下，预计其产能在短期内难以出现较大增量，高品质蛭石尤甚。在产量 国家分布方面，据 USGS，2023 年，南非、美国、巴西仍为全球前三大蛭石主要产出国，产量 分别为 16 万吨、10 万吨、7 万吨，分别占 2023 年全球蛭石总产量（50 万吨）的 32%、20%、 14%。

3.低成本高品位铁矿供应商，现金流稳健业绩基本盘扎实

3.1.公司优势之一：矿区交通便利，成熟的铁矿加工工艺

PC 公司在南非当地经营着和谐的社区关系。PC 公司成立于 2007 年，PMC 矿业为其唯一股东， 随后于 2010 年，为符合南非《黑人振兴经济法案》及相关法律法规的要求，PMC 矿业将其持 有的 PC 公司 6%的股份转让给帕拉博拉 BEE 投资公司，10%的股份转让给帕拉博拉社区信托， 10%的股份转让给帕拉博拉雇员信托。为解决当地就业、促进经济发展做出了积极贡献，为铁 矿生产提供了稳定的政治社会背景。 矿产所处地理位置交通便利，铁矿出口通畅。帕拉博拉矿区位于南非东北部林波波省帕拉博 鲁瓦镇，矿区距离帕拉博鲁瓦镇约 3.5km，有柏油公路与之相通。Nelspruit 和 Tzaneen 之间 的 R40 国道从帕拉博鲁瓦镇通过，矿区向东南 400km 有马普托港，铁矿石及冶炼所需煤炭均 通过马普托港运输。

PMC 磁铁矿属于加工铜矿石过程中分离出的伴生矿，采用浮选+磁选工艺流程。铁矿石主要用 于钢铁工业，冶炼含碳量不同的生铁和钢。回收矿石中多种有用矿物时，不同矿物先后浮选 的流程称优先浮选;先将有用矿物全部浮出后再行分离的流程，称混合-分离浮选。一般含铁 量在 35%的矿石，在经过磁选后的铁精矿含铁量可达 68-70%。PMC 在粗选之前，会进行磨矿， 细筛再磨技术是提高精矿铁品位的有效途径之一。 截止至 2022 年底，公司尚有约 1.4 亿吨磁铁矿地面堆存，加之每年从井下原矿石中新开采 的磁铁矿产品，2022 年产能约 800 万吨。中国铁矿石资源稀缺，每年大量进口铁矿石。公司 通过海运销售给中国钢厂，少部分磁铁矿作为洗煤介质销售给当地洗煤厂。

3.2.公司优势之二：生产高品位铁矿，铜二期释放新堆存

公司高品位的铁矿石，降低了后续选矿成本。2016 年公司委托上海立信资产评估有限公司根 据先期勘探数据，评估南非波波省帕拉波矿区铜二期矿石品位：铁精粉品位 64.5%，产率 17.57%。根据 USGS 2021 统计报告，南非印度的铁矿石平均在 60%以上，俄罗斯、伊朗的铁 矿石品位平均在 50%-60%之间，而中国的铁矿石品位在 34%左右，低于世界平均水平 46%，且与 PC 公司的 62%有显著差异。PC 公司在经过初步浮选+磁选后，以低成本将公司的堆存铁矿 石，从 58%提升到 62%的品位。

铁矿石产销稳定，储量充足。作为公司的主营业务磁铁矿 2022 年的产量 859.73 万吨，同比 下降 9.4%；销量为 762.49 万吨，同比下降 11.14%。公司近几年的产销稳定，约在 700-1000 万吨区间。根据公司 2017 年委托立信进行的采矿权评估报告，随着铜二期的投产，每年可新 增地面堆存 189.92 万吨= (入选矿石量－铜精矿产量)×产率＝(1100.00－19.04)×17.57%。 公司磁铁矿储量来源分为两部分：一部分为加工铜矿石过程中分离出的伴生产品，为堆存状 态。截止至 2022 年地面堆存约 1.4 亿吨，含铁量约 56%，在销售前经预处理加工，含铁量可 以进一步提升至 64.5%；另一部分为铜二期未开采部分，保有资源储量约 1.2 亿吨，含铁量 约为 13.55%，铁金属量为 1633.23 万吨。公司通过磁选处理可提升磁铁矿的含铁量，分为高 品位矿和低品位矿两种销售方式。高品位矿的售价可能相对较高，而低品位矿则以普氏 58% 品位价格出售，相对便宜。在这两者之间的灵活切换，将根据市场需求和价格波动来进行权 衡。

3.3.公司优势之三：拓宽运输途径，海运成本稳定

铁矿石单位营业成本保持较低水平。2022 年，铁矿石总营业成本为 48,632.01 万元，销量为 7,624.90 千吨，其单位成本为 63.78 元/吨，较 2021 年同比上升 11.91%。近五年平均单位 营业成本为 60.48 元/吨，波动水平较小。2022 年，公司总体运输费为 156,489 万元，较 2021 年小幅下降。 拓宽路面运输途径，保证稳定运力水平。从帕拉博拉矿区到港口有约 400 公里的路程，公司 的运输方式分为两种：汽运以及铁路。汽运方面，公司将结合市场情况持续推动 PMC 公路运 输恢复，在市场情况较好时，加大公路运输力度。铁路方面，拟延长厂区磁铁矿装载铁路沿 线，减少火车解列时间，加快火车在厂区的运转周期。同时，加强与南非铁道部沟通力度， 通过向南非铁道部 TFR 提供支持等方式，增加火车车皮数量，进而提高公司火车运力。 铁矿石海运成本呈逐渐下降趋势。公司采用 CFR 定价到岸价=离岸价+运费，运费直接影响着 到岸成本，绝大部分磁铁矿通过四联香港公司统一销售，通过海运采取 M+2 等结算方式主要 销售给中国钢铁生产企业。因此，公司运费成本中海运费占比较大，其主要受波罗的海指数 影响。2023 年上半年波罗的海含航运费指数（BDI）延续 2022 年的下跌态势，下半年进入矿 上出货旺季，需求上升 BDI 指数攀升，达到全年最高值 3346 点，2023 年全年 BDI 均值为 1378，较 2022 年同比下降 556 点。