不良资产行业周期特征、收购及处置模式分析

处置方式多元，把握跨周期平衡。

1.周期特征：收购端逆周期，处置端顺周期

不良资产行业同时具备顺周期和逆周期特征。大部分行业都呈现出顺周期特征，即在经济 环境好的时候生产量和销售量均增加，在经济下行时生产量和销售量均下滑。而不良资产 管理公司的特殊之处在于，其资产收购端呈现出逆周期特征，资产处置端则呈现出顺周期 特征，因此能够发挥金融稳定器作用，及时消化经济运行中产生的不良资产，降低风险项 目的传染性，缩小经济周期的波动程度。 不良资产收购端呈现出逆周期特征。在经济环境低迷时期，企业经营绩效较差，抗风险能 力弱的企业信用风险高企，容易出现资不抵债、资金链断裂等问题，从而导致不良资产供 给大幅增加，不良资产价格承压，所以该时期是持牌 AMC 重要的项目储备期。持牌 AMC 需要在详细尽调的基础上做好价值评估，充分发掘价值被低估或者具有升值潜力的不良资 产，根据自身资金实力收购适量不良资产，避免过度融资而扩大经营风险。除了资产获取 能力外，不良资产业务的盈利空间还取决于资产处置能力，AMC 应当综合运用多种处置手 段，通过降低回收成本和提升资产价值的方式，提高不良资产的资金回收率。

AMC 需要把握好跨周期平衡。收购端的逆周期特征叠加处置端的顺周期特征，使得经济周 期波动对 AMC 的影响相对于顺周期企业来说更加复杂。当经济下行时间较短时，不良资产 供给增加带来的正面效应大于处置难度上升带来的负面效应，经济周期对 AMC 的影响相对 正面；但是当经济增速持续下行超过预期时，AMC 不良资产的质量将会加速恶化，经营风 险也会迅速攀升，AMC 自身也可能成为不良的一员。因此，AMC 应当提升关于宏观经济 发展趋势的预期能力，考虑不良资产处置周期能否满足公司资金周转需求，密切关注不良 资产的减值程度和公司经营风险的积聚情况，积极探索可持续发展的业务模式和发展战略。

2.收购模式：自主/委托/合作，模式相对多元

自主收购，是指 AMC 主动参与收购不良资产的过程。收购方式包括竞拍、竞标、竞价、协 议收购等，金融不良资产的收购折扣率集中在 30-50%左右。全国性 AMC 可在全国范围内 收购金融机构和非金融机构的不良资产，而地方 AMC（包括外资 AMC）只能收购本省（区、 市）范围内的不良资产，唯一的例外是地方 AMC 在批量受让来自银行的个人不良贷款时， 可以不受区域限制，进行跨省收购，而且批量收购的个人贷款，只能采取自行清收、重组 等手段自行处置，不得再次对外转让。银行系 AIC 虽然没有受到区域的收购限制，但是其 收购对象则局限于银行对企业的债权，并且后续处置方式需要以债转股为主。

委托收购，是指其他缺乏收购资质或收购能力的投资者委托全国性 AMC 或地方 AMC 代其 收购标的资产，并向其支付相应费用的过程。银行、非银金融机构和非金融企业在一级市 场上出售不良资产包时，原则上应优先采取公开转让的方式，转让对象应当是持牌 AMC 或 AIC。持牌 AMC 在一级市场完成收购后，可选择自行经营，或是在二级市场转让。因此， 其他非持牌投资机构和个人投资者无法直接参与一级市场交易，只能通过委托收购的方式 间接参与或是在二级市场向持牌 AMC 购买。在委托收购的模式下，持牌 AMC 发挥通道作 用，几乎不承担经营风险，因此仅向委托方收取较低的手续费用。

3.处置模式：经营/重组主导，特征各有差异

收购经营模式

收购经营模式，是指 AMC 通过竞标、竞拍、摘牌、协议收购等方式从金融及非金融机构获 取不良资产后，采取常规催收、诉讼追偿、破产清算、租赁、委托处置、二次转让等方式 回收资金的处置手段。自行清收方式的收益最高，但对自身处置能力有较高要求，公司需 要将大量人力物力投入到清收工作中，通常会跟当地的律所开展合作，而且资金回收时间 较长，通常在 1-3 年左右；委托处置方式虽然减轻了公司的清收负担，但需要支付一定的 委托费用，并且容易存在代理风险，从而导致实际收益降低；二次转让方式的资金回收时 间最短，既可以公开转让，也可以采取协议转让，持牌 AMC 通常会在二级市场出售部分不 良资产包以迅速回笼资金，但是此类通道类业务的收益水平较低。

收购重组模式

收购重组模式，是指 AMC 充分协调债权人、原股东等各方利益，通过一揽子重组方案提升 企业资产价值，解决困境企业的破产危机，帮助企业恢复正常经营活动的过程。收购重组 类的处置手段主要应用于陷入暂时性经营危机或具有再生价值的非金融企业，盈利空间较 大，可持续性强，但是处置难度大且复杂，需要 AMC 调动大量资源，包括资金、牌照、社 会关系、政策支持等，寻求各方利益平衡点，辅之以金融、法律、产业等跨领域专业人才 的协作，而且处置周期往往比较长，少则 2 年，多则数年，结果也具有很大的不确定性。 重组的手段包括以企业资产清偿部分债务、以股抵债和实施债务重组。根据困境企业所处 的法律阶段，可以分为破产程序前后两种情况。

从项目层面介入房企纾困工作可行性较高。收购重组模式是 AMC 介入房企纾困工作的主要 手段，按照救助对象划分，AMC 可以从项目层面和企业层面介入纾困工作。在项目层面， AMC 仅需筛选出具有升值潜力的地产项目，通过收购涉及项目的不良债权、股权或实物资 产以取得项目的控制权，继而引入第三方公司或由地产子公司实施代建，负责项目的开发、 建设、销售、物业服务等全过程管理，最后利用销售收入支付承建费用和配资费用后获得 回报。2022 年以来，信达通过协同子公司信达地产，引入第三方房企代建的方式盘活了佳 兆业烂尾地王、武汉“新外滩”等多个地产项目。

债转股

债转股，是指 AMC 将债权转换为股权的过程，包括发股还债、以股抵债、股债结合等方案。 债转股适用于受行业周期波动影响，虽然短期流动性紧张、增长疲软，但长期业绩弹性充 足、发展前景良好的优质企业。在阶段性持股的基础上，AMC 充分发挥综合金融服务优势， 帮助受困企业化解流动性危机，待股权价值成功修复后，通过企业回购或二级市场转让的 方式退出，获取股权超额收益而非债权固定利息收益。在具体操作模式上，AMC 可以用收 购的债权认购债务人定增的新股，或者资本公积转增股本后由原股东让渡给 AMC；AMC 也可以在收购债权的同时与原股东签订股权质押协议，当债务人无法偿还债务时，AMC 有 权对质押股权进行处置；此外，AMC 还可以将债权置换为债务人所持有的第三方企业的股 权，或者由债务人的母公司发股的方式置换为其母公司的股权。

资产证券化

资产证券化，是指将不良债权作为基础资产，以不良债权未来处置回收的现金流为偿付支 持，通过结构化设计进行信用增级，在此基础上发行资产支持证券的过程。具体的操作流 程是，AMC 作为发起人负责挑选符合发行条件的不良资产组建基础资产池，并将不良资产 池委托给信托公司。信托公司负责设立资产证券化信托，并向投资者发行资产支持证券。 同时，AMC 作为资产服务机构对信托财产的日常回收进行管理和服务，回收的资金需要划 入信托公司指定的资金保管机构，然后由信托公司向投资者偿付不良贷款的本息。资产支 持证券分为优先档、中间档和次级档，AMC 持有由其发起资产证券化产品的比例不得低于 该单证券化产品全部发行规模的 5%，而且持有最低档次资产支持证券的比例不得低于该档 次资产支持证券发行规模的 5%。

不良资产证券化产品发行规模较小。目前实施资产证券化的不良资产都是债权类资产，以 银行的不良信贷资产为主，涵盖不良类公司贷款、信用卡贷款、个人经营性贷款、个人消 费贷款及个人抵押贷款等多个领域，发起机构包括银行和全国性 AMC。由于资产证券化需 要有较强的背书和不良资产处置能力，较为优质的不良资产，以及成熟的证券化操作经验， 所以目前不良贷款 ABS 的发行主力军为全国性 AMC，地方 AMC 几乎没有发行不良贷款 ABS 的经验。由于不良贷款 ABS 属于创新型产品，而且处置回收不良资产获得的现金流呈 现出更大的不确定性，很大程度上取决于 AMC 对不良资产的处置能力，因此自 2016 年不 良贷款 ABS 重启试点以来，投资者缺乏足够了解，投资意愿不强，市场上不良贷款 ABS 产品发行规模较小。2022 年上半年，不良贷款 ABS 发行 106.29 亿元，同比增长 19%，占 信贷 ABS 产品发行规模的 6%。