国企内部战略重组与专业化整合意义及路径分析

自注册制改革以来，上市公司重组逻辑逐渐呈现出从“市场套利”向“产业调 整”的过渡，其中国有上市公司重组为国企改革提供了重要的战略选择，成为 集团产业调整和经济结构调整不可或缺的重要措施。

1.内部战略重组与专业化整合的意义

非上市业务证券化，盘活资产，提高国有资本整体资产证券化率 对于目前经营状况较好的上市公司，已有上市公司平台不仅是国有企业对接市 场的重要触角，更是国有企业实现从“管资产”到“管资本”的重要途经。国 有企业可通过将优质资产注入上市公司平台，实现非上市业务证券化，一方面， 集团可以盘活相关资产，提高资产证券化率，有利于拓宽上市公司融资渠道， 提高资本运作效率；另一方面，集团可以通过资本市场、监管机构、社会资本 等机构进一步规范相关业务，有利于聚集相关业务资源、塑造相关业务社会价 值，提高业务经营效率。

已有上市平台业务重组，激发潜能，助力上市公司提质增效 对于目前经营状况较差的上市公司，或因主营业务较为传统，导致市场估值较 低的上市公司，国有企业可考虑利用国资的资源优势与上市公司进行资产置换。 一方面，国资向上市公司注入优质资产后，可增厚上市公司业绩、提振上市公 司市值，从而恢复上市公司在国有企业集团中的证券化平台功能；另一方面， 国有企业可以考虑利用政策优势和资源配置优势，在集团层面重新规划上市公 司原有业务，以时间换空间，待原有业务经营状况好转后，利用多元的资本市 场工具（不限于IPO），重新对原有业务进行证券化安排。

实现集团产业重构，大力推进产业链价值向中高端与科技创新聚集 在未来的全球产业分工合作中，各国都需要寻找自己的相对优势和独特定位， 以促进全球产业链、价值链更加稳定和高效。国家在二十大报告中也对相关工 作进行了明确指示，要着力提升产业链供应链韧性和安全水平，这是国资国企 加快布局优化和结构调整、做强做优做大、提升核心竞争力、加快建设世界一 流企业等各项工作的重要抓手和支撑。国企集团可以通盘考虑现有资产板块， 以集团整体业务布局为核心，通过业务的重新分类形成产业集群，打造高附加 值的产业链，并将其注入上市公司平台。

实现集团整体上市，深化国资国企综合改革的战略目标 国务院印发的《关于深化国有企业改革的指导意见》中明确指出，“加大集团 层面公司制改革力度，大力推进国有企业改制上市，创造条件实现集团公司整 体上市”。国企集团可通过“两步走”实现整体上市，前期将优质资产单独剥 离，实现上市，后期将其他资产陆续注入上市公司体内，最终实现集团的整体 上市。通过前述方式，在规则层面，前期可利用核心资产的优质属性占领行业 先机，后期可通过整体上市实现合规成本的降低（整体上市可有效的降低关联 交易、往来或同业竞争的披露和相关的舆情管理成本）；在业务层面，后期的 整体上市可以整合自有资金，补充和调整资产，提高内部生产管理效率，降低 边际成本；在改革层面，国有企业最终的整体上市，有利于实现深化国资国企 综合改革的战略目标。

2.内部战略重组与专业化整合的路径

国有上市公司与其集团之间的资产重组可通过多种方式实现，其中“发行股份 购买资产”“资产置换”和“吸收合并”为较为常见的重组方式。毕马威就具 体解决方案做如下分析。

国有上市公司向集团购买相关资产 该模式中，国有上市公司经营状况尚可，由国有上市公司向集团购买其相关资 产，以实现盘活国企资产、提高证券化率的目标。国有上市公司可根据目前国 资持有上市公司股份比例高低，灵活调整股份支付和现金支付比例，同时，注 意拟购买资产与上市公司目前主营业务的战略协同性以及新业务的商业逻辑。

国有上市公司与集团进行资产置换 该模式中国有上市公司经营状况亟待改善，通过资产置换，实现国有上市公司 底层资产与估值逻辑的重塑，助力上市公司经营业绩回暖。在资产置换过程中， 如果拟置出资产估值（偏传统的重资产行业）高于拟置入资产（偏新兴的轻资 产行业），需要统筹考虑上市公司市值波动与中小股东权益保护，同时也应兼 顾控股股东现金流、信用评级、国有资产保值增值及国资监管机构后续对控股 股东整体考核等事项。

国有上市公司与集团进行吸收合并 该模式中，国有上市公司经营状况尚可，通过正向吸收合并或反向吸收合并， 实现国有集团整体上市。就相关利益群体而言，在吸收合并过程中，需要注意 职工代表大会和被合并方债权人的相关建议；就方案设计而言，在吸收合并过 程中，需要综合考虑集团的历史沿革、特殊资质和商誉等因素，决定采取正向 合并还是反向合并；在操作层面，需要注意被合并方资产权属转移等相关事项。