五芳斋发展历程、股权结构及业绩分析

百年中华老字号，江南粽子之王。

1、深耕粽子百余年，持续焕发新活力

百年老字号五芳斋为国内粽子行业引领者。“五芳斋”始于 1921 年，是全国首批“中 华老字号”企业，1998 年在浙江嘉兴正式成立股份有限公司。五芳斋以“糯米食品为核心 的中华节令食品领导品牌”为战略目标，专注于以糯米食品为主导的食品研发、生产和销 售，是国内粽子行业龙头企业和行业标准制定者，其粽子制作方法源于百年传承的传统工 艺，制作技艺于 2011 年被文化部收录进第三批国家级非物质文化遗产名录。

回顾五芳斋发展史，公司发展可分为以下阶段： 第一阶段（1921-1984 年）：品牌初创立，开启百年老字号历史篇章。1921 年，浙江 兰溪商人张锦泉在嘉兴城内的张家弄叫卖粽子，取名为“五芳斋”，寓意“五谷芳馨”。 二十世纪四十年代初，五芳斋粽子以“糯而不糊，肥而不腻、香糯可口、咸甜适中”的特 色被誉为“粽子大王”。1956 年，“荣记”、“合记”、“庆记”三家“五芳斋”及“香 味斋”四家合为一家“嘉兴五芳斋粽子店”。

第二阶段（1985-1997 年）：首家工厂投产，实现粽子专业化生产。1985 年，嘉兴五 芳斋粽子店首次进行大规模翻新改造，并对制粽工艺进行梳理和规范，实现产能大幅提升。 1995 年，嘉兴五芳斋粽子厂投产，成为全国首家专业化粽子生产厂，实现了粽子的工业化、 标准化生产。 第三阶段（1998-2015 年）：开启全国化进程，成立上海营销总部。1998 年，浙江五 芳斋实业股份有限公司经改制后成立，建立起现代化企业制度，并开始进军全国销售市场。 2004 年，公司荣获“中国驰名商标”称号。

2005 年，五芳斋产业园在嘉兴秀洲区竣工投产， 成为全国生产规模最大、技术水平最高的粽子专业生产、配送基地。2008 年，公司在成都 设立生产基地，开启全国化扩张进程，同时向产业链上下游延伸，建立黑龙江优质水稻基 地及江西靖安野生箸叶基地，实现主原料的基地化生产。2010 年，公司在上海成立营销总 部，并成为上海世博会园区餐饮服务供应商之一。

第四阶段（2015 年至今）：成功于上交所上市，老字号焕发创新活力。在 2009 年组 建电子商务团队的基础上，2016 年公司启动品牌年轻化战略，进一步构建商贸、连锁、电 商全渠道新营销模式。2018 年，联手阿里口碑推出全国首家智慧餐厅，餐饮门店入驻上海 国际会展中心，并成为第五届世界互联网大会合作伙伴。2019 年，全面启动“糯+战略”， 与江南大学共同组建协同创新中心，并设立院士工作站。2021 年，公司在成立一百周年之 际成立新总部大楼。 2022 年，数字产业智慧园竣工投产，同年公司成功在 A 股主板上市。

2、股权结构集中，团队积极性充分

公司股权结构集中，厉建平、厉昊嘉为实际控制人。截止 2023Q1，五芳斋集团为公司 控股股东，直接持股 29.68%，通过远洋装饰间接持股 7.14%。厉建平和厉昊嘉父子二人合 计持有五芳斋集团 40%的股份，且持有五芳斋集团 29%股份的四名主要股东在股东大会表决 时与厉建平、厉昊嘉保持一致，因此二人实际能控制五芳斋集团 69%股份所对应的表决权， 并通过五芳斋集团及远洋装饰间接持有公司 36.82%的股份，为公司实际控制人。

核心管理层稳定，行业经验丰富。公司核心管理层大部分长期任职，担任过公司主要 的销售及管理职位，对公司的经营发展熟悉。此外，核心管理层在行业深耕多年，具备丰 富的行业实操经验及深入的行业见解，如总经理马建忠曾任公司市场部经理、全渠道营销 中心总经理等，副总经理马冬达曾任五芳斋分公司经理及大区经理等，通过多年实操培育 了较强的市场敏锐度，能帮助公司紧抓行业机遇实现快速发展。

股权激励深度绑定管理层，团队积极性充分。2023 年 2 月 6 日，公司发布《关于向公 司 2023 年限制性股票激励计划激励对象授予限制性股票的公告》，授予董事、中高级管理 人员以及核心技术（业务）骨干（不包括独立董事、监事）共计 80 名激励对象 200 万股限 制性股票，占公告日股本总额 1.99%，授予价格为每股 21.72 元。此次激励计划授予的限制 性股票分三期解除限售，考核期为 2023-2025 年，要求：1）第一个解除限售期：以 2022 年为基数，2023 年营收/扣非净利润不低于 29.79/1.35 亿元，增长率不低于 21%/18%。

2） 第二个解除限售期：以 2022 年为基数，2024 年营收/扣非净利润不低于 34.47/1.58 亿元， 增长率不低于 40%/39%，或 2023-2024 年两年累计营收/扣非净利润不低于 64.50/2.94 亿 元，较 2022 年增长率不低于 162%/158%。3）第三个解除限售期：以 2022 年为基数， 2025 年营收/扣非净利润不低于 39.64/1.86 亿元，增长率不低于 61%/63%；或 2023-2025 年三年累计营收/扣非净利润不低于 104.14/4.81 亿元，较 2022 年增长率不低于323%/322%。此次股权激励计划覆盖范围较广，有利于深度绑定管理层及公司利益，激发团 队积极性，推动公司长期稳健发展。

3、业绩短期承压，有望逐步修复

业绩短期承压，2023 年复苏可期。五芳斋营收从 2018 年 24.23 亿元增至 2022 年 24.62 亿元，4 年 CAGR 为 0.4%；归母净利润从 2018 年 0.97 亿元增至 2022 年 1.37 亿元，4 年 CAGR 为 9%。2022 年业绩承压主要系疫情影响导致门店闭店、物流受阻所致。2023Q1 营 收、归母净利润分别为 2.16、-0.64 亿元，分别同比-28.74%、-100.57%，主要系端午节周 期影响，经销商提货周期推迟致收入延迟确认所致。截至 2023Q1，合同负债为 4.13 亿元， 环比+443%，经销商备货积极性高，蓄水池明显。展望 2023 年，伴随下游消费场景复苏， 门店经营有望恢复，叠加端午节订单需求旺盛，全年业绩修复可期。

盈利能力短期承压，有望逐步修复。五芳斋毛利率由 2018 年 45.24%降至 2022 年 37.49%，基本保持稳定。2023Q1 毛利率为 34.67%，同减 5.7pct，主要系营收下滑所致。费 用 端 看 ， 2022 年 销 售 费 用 率 / 管 理 费 用 率 / 财 务 费 用 率 / 研 发 费 用 率 为 21.94%/6.87%/0.43%/0.61%，同比-5.2/+0.5/+0.3/+0.2pct，2023Q1 为 46.52%/19.89%/- 0.36%/2.26%，同比+10.0/+9.2/-2.4/+1.2pct。综合来看，净利率由 2018 年 3.94%增至 2022 年 5.58%，主要系销售费用率逐年下降所致。2023Q1 净利率为-30.00%，同减 19.5pct， 盈利能力短期承压。ROE 有所回落，主要系净利率下降所致。五芳斋 ROE 由 2018 年 14.88% 下降至 2022 年 8.19%，2022 年之前基本高于广州酒家，2022 年同减 14.6pct，主要系净利率下滑所致。 2023Q1 五芳斋 ROE 为-3.95%，主要系营收下滑致净利率短期承压所致。