卤制品行业发展状况如何？

卤制品：营收环比改善，盈利依旧承压

1 疫情反复门店经营，单季营收恢复增长

2022 年前三季度，卤制品板块（不含港股周黑鸭）实现营收 94.80 亿元，同比增长 3.56%；归母净利润 5.32 亿元，同比下降 63.11%。单三季度，板块实现营收 33.25 亿元，同比增长 3.96%；归母净利润 2.37 亿元，同比 下降 62.31%。以门店销售为主的卤制品行业今年疫情反复的背景下，单店营收出现下降。而龙头企业在疫情期 间仍在逆势扩张，加大促销推广，提升市占率，使得板块营收端增速环比出现改善。而利润端，扩店带来的费 用投放增加，叠加原料成本上行，使得板块业绩下滑幅度相对较大。公司层面，绝味食品前三季度实现收入 51.20 亿元，同比增长 5.64%，归母净利润 2.19 亿元，同比下降 77.24%；煌上煌前三季度实现收入 16.18 亿元，同比 下降 16.33%，归母净利润 0.84 亿元，同比下降 53.97%；。紫燕食品前三季度实现收入 27.42 亿元，同比增长 15.51%， 归母净利润 2.28 亿元，同比下降 22.47%。

2 毛利率仍受成本影响，费用投放力度同比提升

2022 年前三季度板块整体毛利率为 23.77%，同比下降 6.62pcts；净利率为 5.65%，同比下降 10.22pcts。单 三季度，板块毛利率为 22.26%，同比下降 7.41%；净利率为 6.39%，同比下降 13.01%。毛利率的下降主要仍受 鸭副等原料价格上涨的影响。费用方面，即便处于疫情反复的经营环境下，以绝味食品为代表的行业龙头依旧 加大拓店力度，对加盟店补贴增加，导致费用率同比上行，进一步影响盈利能力。

3 机构持仓情况：22Q3 环比上半年末进一步回落

2018 年至 2020 年，卤制品板块机构持仓比例整体持续上升，但自 2021 年以来有所回落。2021 机构持仓比 例为 70.26%，至 22Q3 末机构持仓比例下降至 59.92%，较 22H1 末下降 9.34pcts，除个股机构持仓占比下降外， 新股紫燕食品的上市拉低了板块机构持仓水平。

分个股来看，截至 2022Q3 末，卤制品板块中，绝味食品机构持仓占流通股比例较高，占比达到 63.36%， 较 Q2 末下降 10.35pcts。煌上煌的机构持仓占流通股比例为 60.64%，较 Q2 末下降 2.76pcts。此外，紫燕食品为 Q3 上市的新股，机构持仓占流通股比例为 2.00%。

4.绝味食品：业绩符合预期，疫情下扎实拓店

前三季度公司实现营业收入 51.20 亿元，同比+5.64%；归母净利润 2.19 亿元，同比-77.24%；扣非后归母净 利润 2.67 亿元，同比-71.20%。单 Q3 公司实现营收 17.84 亿元，同比+4.77%；归母净利润 1.21 亿元，同比-73.85%； 扣非后归母净利润 1.16 亿元，同比-74.02%。因去年 Q3 确认了约 2.1 亿元的投资收益，故去年净利润基数较高。 疫情下公司扎实拓店，同店环比逐步恢复。 疫情下公司加盟体系保持稳定，继续扎实拓店，6 月星火燎原首批门店百店同开，持续扩张抢占市占率， 全年预计可开店 1500 家。分区域来看，2022Q1-Q3 公司西南/西北/华中/华南/华东/华北/新加坡、港澳地区分 别 实 现 收 入 -4.2%/+59.5%/+21.5%/+5.5%/-9.0%/+2.9%/+32.3% ， 其 中 Q3 同 比 -9.1%/+115.3%/+17.0% /+13.7%/-10.6%/-5.8%/+35.4%/+5.0%。单店同比去年 Q3 仍有缺口，但环比今年 Q2 已有改善，预计未来若无大 规模疫情爆发，单店会持续恢复。

原材料鸭副价格高位松动，费用投入缩减。 2022Q1-Q3/Q3 公司毛利率为 26.47%/23.58%，同比-7.1/-8.0PCTs，主要因去下半年开启上涨行情后，鸭副价 格持续上涨，目前原材料价格已经高位松动，部分原材料价格从 10 月开始下降，考虑到采购和库存周期，我们 预计 Q4 毛利率会有部分改善。2022Q1-Q3/Q3 公司销售费用率同比+3.1/-0.5PCTs，Q3 相比上半年给加盟商的补 贴减少，费用投放力度减弱。管理费用率同比+1.6/+0.8PCTs，研发费用率同比+0.3/+0.4PCT，投资净损失 5815/966 万元，去年 Q3 因存在约 2.1 亿元的投资收益，导致基数较高，综合因素下归母净利率同比-15.6/-20.4PCTs 至 4.3%/6.8%，扣非净利率同比-13.9/-19.8PCTs 至 5.2%/6.5%。

股权激励锚定 2023-2025 年营收目标，管理层积极性增强。 公司近期发布限制性股票激励计划，以 2021 年收入为基数，2023-2025 年收入增长不低于 19%/39%/67%， 对应 2024-2025 年同比增速分别为 17%/20%。激励目标较为合理，惠及核心人员数量达 176，增强管理者和核 心员工积极性，保障公司长远发展。

5.紫燕食品：拓店积极，营收稳健增长

2022Q1-3 实现营业收入 27.4 亿元，同比+15.5%，归母净利润 2.3 亿元，同比-22.5%，实现扣非归母净利润 2.0 亿元，同比-21.4%。单 Q3 实现营收 11.1 亿元，同比+14.1%，实现归母净利润 1.1 亿元，同比-16.4%，扣非 归母净利润 1.1 亿元，同比-15.2%。 积极拓店，收入稳健增长。受益于积极拓店政策，公司门店增加；且公司门店多为社区门店，受到疫情冲 击较小。公司前三季度实现营业收入 27.4 亿元，分品类看，鲜货/预包装/包材/加盟费营业收入分别为 23.8/2.3/0.7/0.4 亿元，分别占比 88%/8%/2%/2%，其中鲜货产品中夫妻肺片/整禽类/香辣休闲/其他收入分别为 8.5/7.5/3.3/4.5 亿元，占主营收入比例为 32%/28%/12%/17%。分渠道看，经销/直营/其他营业收入为 24.3/0.3/2.5 亿元，占比 90%/1%/9%。分地区看，前三季度华东/华中/西南/华北/华南/元，占比 73%/11%/8%/4%/2%/1%/0.4%。

原材料上涨影响毛利率，费用率稳定。 公司单 3 季度毛利率 18.1%，同比下滑 6.12pcts，主要因疫情影响养殖信心、上游养殖减少导致原材料成本 上升。销售费用率 2.85%，同比增加 0.52pcts，管理费用率 4.4%，同比增加 0.15pcts，归母净利率 10.12%，同比 下滑 3.68%。展望 Q4 和明年，原材料上涨导致的成本压力有望逐步缓解，以及考虑到费用率的规模效应，净利 率有望逐步抬升。

公司区域扩张稳步进行，经销商信心和干劲十足。 公司目前积极开拓华东区域以外的城市，每年 1000 家新店目标，对经销商、加盟商给予补贴，尤其对新进 入的城市扶持力度较大，配备进货折扣和外卖扶持。