美国经济衰退会有多深？

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1、 僵尸企业推动失业率上行，程度可控

当前美国就业市场已经出现了比较明显的放缓迹象：就业市场开始疲软，而大公司 开始放缓招人，就业市场开始疲软。虽然6月份的劳动数据出现了超预期的增长，但是 从薪资增长来看，连续多月的下滑证明企业招工热度正在逐渐衰退。具体表现可以通过 大企业的招工和解雇数据来看，Layoff是一个专门记录美国科技公司辞退情况的网站， 可以看到自2020年的辞退潮之后，近期大的科技公司辞退人数明显增加，显示出就业市 场的承压。

从僵尸公司的角度来说，未来美国就业市场也承受了相当大的压力。僵尸公司指的 是盈利水平较低，依靠廉价借贷生存的企业。美联储对于僵尸公司的定义主要有三个： 一是杠杆率高于市场中位数，另一方面的利息覆盖率小于1，最后就是前三年的实际收 益为负。美国市场长期以来的低利率催生了僵尸企业的崛起，但是在当前美联储强硬加 息的进程下，僵尸企业将会逐渐被高借贷成本所压垮，进一步带动失业率的提升。

根据美联储的统计，2015年-2019年期间大概有10%的美国上市公司是僵尸公司，而 从僵尸公司的生存周期来看，大部分的僵尸公司的生存周期都不超过三年，经济的下行 和借贷成本的上升将加速僵尸公司的破产，从而对就业市场产生冲击。到2022年一季 度，利息覆盖率小于1的美国上市企业数量开始剧增到1100多家，共涉及了720多万的劳 动岗位，而伴随着美国加息进程的推进，这些公司可能如同科技公司一样开始进行20%- 30%比例的裁员，将给美国劳动市场带来145-217万的潜在失业人口，推动失业率上行至 4.5%到5%左右的范围，但即使按照5%的失业率来计算，仍显著低于2008年时期的10%的 失业率峰值。

2、 房地产市场开始降温，但房价下行空间有限

综合来看，虽然房地产市场当前出现了一定的过热现象，但并不会导致经济衰退到 2008年时期的程度。单纯从房价来看，美国当前的房价已经超过了2008年时期的最高 点，个别地区甚至出现了价格翻倍的情况。而房价工资比也已经超过了2008年金融危机 前的高点，同样显示出美国房地产市场已经处在了一个比较危险的高位。但从房地产市 场的供需关系来看，当前房价下跌的空间相对有限。从供给的角度来说，美国新开工房 屋数量在2008年金融危机后就不断恢复，并在2022年4月份达到了180万套每月的历史高 位，但是综合成屋库存以及新开工房屋来看，当前美国房地产市场的房屋供给依然处在 比较低的位置，并没有达到2008年前夕时期的高位。从销售端来说，美国成屋销售在 2022年1月达到了历史的峰值以来便开始了快速的收缩，6月份的成屋销售已经较1月份 减少了137万套，连续5个月环比负增长。根据美国房产网站RedFin的统计，6月份的成 屋销售毁约率达到了14.9%，是2020年4月份以来的新高，同样能看出来美国居民对于住 房需求的下降。

法拍房则是另一个后续的供给因素，伴随着美联储加息进程的推进，高企的30年抵 押贷款利率让美国居民承受了更大的还款压力，2022年美国30年抵押贷款利率从年初的 3.22%突破到了如今的5.5%之上，上涨超过70%，而居民的时薪仅仅较2021年底上涨了 2.23%，可支配收入在2022年上涨了2.1%，远不及房贷的上涨速度。越来越多的房子开 始流入到了法拍房市场，2022年上半年，美国法拍房市场扭转了2008年金融危机之后的 连续11年的下降趋势，首次出现了上行。

根据ATTOM的数据，2022年上半年美国共有 117,383 处美国房产开始了止赎程序，比去年上半年增长 219%，比 2020 年上半年增 长 19%，显示出美国购房消费者的处境已经比2020年疫情时期更差。6月份共有2.22万 处美国房产开始进入到了法拍程序之中，同比增加153%。但同时，法拍房受限与程序时 间，从止赎到法拍需要经历总共950天左右，约合两年半的时间，因此法拍房的增长更 具有一定的粘性，可以看到2008年次贷危机之后法拍房数量居高不下，一直持续到2010 年三季度才开始下行。当前来说法拍房的增加更多的是验证了居民购房条件的恶化，以 及在后续给房地产市场增加了库存压力。虽然法拍房数量出现了抬头，但是由于程序耗 时的限制，并不会过快助推房地产市场的供需恶化。

从房地产市场来看，这次衰退比拟2008年的可能性并不大。首先是当前的供需更加 平衡，2008年之后房屋供给一直处在相对的低位，低库存将对房价有一定的支撑，其次 银行抗冲击能力增强。2008年次贷危机产生的根源是房地产市场的崩溃直接通过次级房 贷传导到美国的银行体系，从而传导到整个金融系统。但当前，一方面美国的房地产市 场不管是次贷的份额还是次贷所占的比例均远不及2008年时期的高位。另一方面，美国 的银行系统也比2008年时期的抗冲击能力能强。2008年的次贷危机后，新巴塞尔协议再 次对银行的资本充足率要求提高，使得银行系统的抗冲击力较2008年有明显的不同。近 期美联储的银行压力测试显示，34家美国的主要银行在面对失业率上升到10%、房地产 价格下跌40%和股票价值下跌55%的极端衰退情况下，仍能将平均资本比率保持在9.7%左 右较为充裕的范围，远高于4.5%的法定上限。

因此从失业率上升空间、房价下跌空间以及金融系统的稳定来说，比拟2008年时期 的衰退重演的可能性并不大。但同时也要注意，美国衰退也可能存在我们观测不到的风 险。在疫情期间MMT理论的支持下，美联储的资产负债表已经达到了历史的新高，国家 负债和GDP比也来到了创纪录的新高。创纪录的债务是否会引发美元的信用危机？目前 来看，虽然美元信用泡沫存在，离破碎依然比较远。但大多数泡沫中的一个共同因素是 参与者愿意忽略越来越多的警示信号，从最初的郁金香泡沫到日本房地产市场泡沫，再 到2008年美国次贷危机，都是在市场确信的情况下出现了泡沫的破碎，当前美元在信用 本位机制下，作为国际货币中“矮子里面挑高个”依然具有相对的信用优势。但MMT理 论下美元的开始出现“美国的货币，世界的债务”问题，即美元的发行服务于美联储的 货币政策，而作为世界货币超发的副作用由世界承担。这样的不平衡是否会在这次衰退 中得到凸显，仍是未知数。虽然当前我们通过房地产市场、就业以及金融条件的估算来 看，美国接下来的衰退幅度可能并不会像是2008年一样的惨烈，极有可能是一次轻微的 衰退，但仍需警惕潜在的泡沫风险。