各风格因子表现如何？

你好，在《量化投资-因子表现与模型解释力度分析：CNE7经典版多因子模型》中，详细介绍了风格因子表现，如果想要查看更多内容，请下载原报告。

1.波动率因子：Beta 与残余波动率

2016 年以前，CNE7 与 CNE5 模型的 Beta 因子表现较为一致，均从接近 0%收益率逐渐攀升至 90%左右。 2016 年熊市环境下，Beta 因子表现经历短期上下震荡后。自 2017 年起，Beta 因子历史累计收益率始终为正且 持续上升，但 CNE7 与 CNE5 模型在该因子表现上出现分化，相同 Beta 因子暴露度下 CNE7 模型获得的因子收 益更高。截至最新，CNE7 Beta 因子累计收益率高达 211%，而 CNE5 Beta 因子累计收益率仅为 170%。两个模型 在 Beta 因子构建上相同，均基于半衰期，采用加权 OLS 法回归得出。

残余波动率因子表现方面，2007 年以来，高波动率股票整体跑输低波动股票，累计收益率为负，2017 年以 后，高波动股票与低波动股票分化加剧。截至最新，CNE7 与 CNE5 的残余波动率因子累计收益率分别约-15%和 -49%。风格因子相对收益为负，可以通过负的暴露度来获取正的收益贡献。CNE7 与 CNE5 均基于半衰期计算股 票历史波动率及残差波动率，在波动范围计算上有所区别，CNE7 根据过去 52 周最高价和最低价的波动来计算, 而 CNE5 则是根据过去 12 个月相应数据来计算。

2.市值因子：规模与中盘股

规模因子，即大小盘因子，衡量大市值股票相对小市值股票的表现。大盘股在 2007 年短暂跑赢小盘股后 至今，整体跑输小盘股，虽然在 2014 年末以及 2021 年初有所回升，规模因子累计收益仍持续为负。整个历史 区间内 CNE7 的规模因子收益始终低于 CNE5, 控制相同的规模因子负暴露度,CNE7 获得的正向收益更大。截 至最新，CNE7 与 CNE5 的规模因子累计收益分别约-55%和-46%。

中盘股因子衡量中盘股相对于市值分布两端小盘股和大盘股的表现，该因子表现与规模因子相近，整体呈 下滑态势且累计收益率始终为负。相比 CNE5 模型，CNE7 模型的中盘股因子同样更为显著，整个历史区间内 相同因子暴露度下获取的正向收益始终更高。截至最新，CNE7 与 CNE5 的规模因子累计收益分别约-69%和63%。

3.价值因子：Earnings Yield 与 Book to Price

自 2007 年以来，价值因子 Earnings Yield 累计收益率持续为正，2016 年后因子收益率大幅攀升，CNE7 与 CNE5 模型分别达到历史峰值约 52%及 18%。2018 年至 2021 年 Earnings Yield 因子收益虽有所回落，2022 年初 至今又出现反弹回升。与 Earnings Yield 因子表现相近，Book to Price 的历史累计收益率均为正，2019 年至 2021年收益率持续回落后于 2021 年起快速反弹，整体呈上升态势。

相比 CNE5 模型，CNE7 模型的价值因子均更显著，整个历史区间内相同因子暴露度下获取的正向收益始 终更高。截至最新，CNE7 与 CNE5 的 Earnings Yield 因子累计收益分别约 44%和 14%，Book to Price 因子累计收 益分别约 52%和 21%。我们认为最主要的区别在于，构建 Earnings Yield 因子时除了分析师预测 E/P 与滚动 P/E 之外，CNE7 用到了销售额与市值比，而 CNE5 则采用现金收益与市值比。

4.动量因子

动量衡量股票过去一年的强势程度。高动量股票在 2008 年至 2020 年，以及 2015 年至 2017 年两段历史区间内，收益下跌后又大幅拉升，尤其是 2017 年至 2021 年反弹效应显著，整体跑赢低动量 股票。2021 年高动量股票相对表现回落后于 2022 年初再次反弹。CNE7 和 CNE5 模型在动量因子表现上相 近，截至最新，CNE7 和 CNE5 的动量因子累计收益分别约 39%和 59%。两个因子均是基于半衰期对样本内股 票超额堆书收益率进行加权计算。

5.流动性因子

流动性即换手率因子，衡量交易的活动程度。2007 年至今，流动性因子累计收益为负且持续走低，高换 手率股票始终跑输低换手率股票。控制相同负暴露度条件下，CNE7 模型在流动性因子上获得的正向收益始终 高于 CNE5，体现较强的因子显著性。截至最新，CNE7 与 CNE5 的累计收益率分别约-90%和-74%。我们认为 主要区别在于，CNE7 在计算季换手率和年换手率时直接采用滚动 3 个月和 12 个月的日换手率和，而 CNE5 则是将日换手率取自然对数求平均，分别滚动 3 个月和 12 个月。