新东方在线研究报告：大班快速扩张，小班望迎增速拐点.pdf

上传者：潘*
时间：2021/06/09
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脱胎新东方，国内综合在线教育平台领先者。新东方在线成立于2005年，剥离自控股股东新东方集团的远程教育及相关业务。公司旗下业务涵盖 K-12 教育、大学教育、学前教育及其他业务，其中 2017 年公司在线大学备考培训业务市场份额排名全国第一;K-12 教育方面，公司大班、小班双轮驱动，2020 年疫情期间春季免费班驱动大班课快速发展，小班课方面，截止 2020 年 11 月 30 日，DFUB 已覆盖全国 26 个省的 271 个城市，扩张速度较快。  K-12 教育业务增长逻辑有二:1)行业层面，生产率提升趋缓，高校扩张下就业压力扩大，学历信号作用增强，学生和家长对头部高校的追求更甚从前;2)具体来看，DFUB 当前已覆盖 271 个城市，较总体 333 个地级行政单位仍有一定提升空间，我们预计 DFUB 在未来 1-2 个财年完成校区扩张。此外，随着校区扩张进程接近尾声，单校扩张将主导增速，单校扩张下收入利润预计将快速增长，规模效应将逐步显现;针对在线大班业务，我们主要关注获客成本，公司凭借品牌优势，免费课的差异化市场策略快速拉近与竞争对手的差距，从微信公众号、抖音号等的粉丝数量、活跃度来看，新东方在线与主要竞争的差距是可以赶上的。  大学业务确定性高，预计贡献稳定利润。大学考试备考方面，1)就业压力下考研报名人数预计将稳定提升;2)参培率方面，2019 年考研参培率约为 31%，参考高考参培率，预计考研业务仍有较大提升空间;3)ASP 方面，人均付费提升主要来自产品结构的优化，尤其是直播类课程占比的提升。此外，大学业务产品线的调整对整体营收也有一定的负面影响。综合来看，我们预计 2020~23 年大学备考业务营收 CAGR 达 3%~7%。海外备考方面，1)留学需求的提升主要来自人均收入提升，我们注意到留学需求的收入弹性>1，而以教育经费衡量的公共教育收入弹性<1，因此预计未来留学需求增速将高于人均收入增速;2)参培率和 ASP，我们认为海外留学参培率的远期提升空间较为有限，人均付费预计维持中低个位数增长。综合来看，我们预计 2020~25 年海外备考业务营收 CAGR 达 6%以上。