垃圾焚烧专题研究：碳减排驱动增长，“焚烧+”模式加速推广

上传者：B*******
时间：2021/03/18
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碳减排时代，固废处置兼具碳减排+资源循环再生属性：（1）垃圾焚烧具备碳减排属性，类似光伏风电，运营期可获得减排指标；（2）固废企业为城市循环再生+固废分类处置的承载方。在碳减排方面：垃圾焚烧减排属性与光伏风电等运营企业相当，根据测算单吨垃圾焚烧减排CO2约0.5吨，或将增加8-15元单吨垃圾收入（20-40元/吨CO2减排价格），对应营业收入的3~6%；以垃圾焚烧行业2030年149万吨/日处置量测算，CO2减排量可达1.55亿吨/年。在资源循环再生方面：城市固废循环再生是废钢、废纸等废料资源的主要来源之一，且此前国务院发布的《加快建立健全绿色低碳循环发展经济体系的指导意见》等政策已指出再生资源网和垃圾分类网“两网融合”的发展导向。城市固废处置的内涵中垃圾焚烧处于建设高峰，而环卫、餐厨、工业固危废、等市场正高速启动，再生资源处于市场化整合初期，预计固废处置+再生资源产业链将拥有10年以上黄金发展期。碳减排时代：增长引擎升级，“焚烧+”大固废循环模式助力企业加速扩张。我们预期焚烧公司会逐步成为全产业链固废综合服务商，即以垃圾焚烧厂为据点，开拓相关环卫、餐厨、工业固废、危废、医废、再生资源等“焚烧+”业务，垃圾焚烧项目所在单一地区的成长空间有望显著提升，同时也具备了资产由重到轻的拓张可能性。此外垃圾焚烧特许经营权的期限大都在20-30年，项目公司与当地政府长期合作，并熟知当地固废处置+再生资源等产业情况，便于业务的开拓和协同。头部公司“焚烧+”模式亦展现出广泛的复制性，瀚蓝环境除在佛山南海外也在开平、顺德等地区实现了固废产业园的布局，旺能环境亦在浙江省多个项目属地实现了垃圾焚烧（发电及供热）、环卫服务（母公司控股）及湿垃圾处置的协同。头部公司自由现金流预期3年内转正，碳减排、处置费征收将带来商业模式优化。据测算焚烧头部公司已占据40%市场份额，特别是优势区域份额已较为固定，未来增长引擎将不再依赖焚烧项目异地扩张。伴随在建/筹建项目陆续投产，预期头部焚烧企业业绩+经营现金流持续增长，而资本开支将在2020-2021年达到最高点后逐年收缩，企业有望在3年内实现自由现金流转正。盈利模式上，碳减排收益+垃圾收费制度建立将优化商业模式。从国际来看，近期全球固废龙头WM市值达3261亿元人民币，公司依靠全产业链布局+优质报表质量（2020年经营现金流净额/净利润达1.66，ROE近五年保持20%+）获得市场估值认可，近期PE-TTM约34倍。碳减排时代、固废增长引擎升级为“焚烧+”模式扩张，建议重点关注旺能环境、瀚蓝环境等。我们认为整个固废产业链（固废处置+资源再生）有望迎来10年以上的高景气度，碳减排配额交易、垃圾收费制度建立、基建公募REITS等政策推进助力商业模式优化。头部焚烧公司的增长引擎升级——“焚烧+”模式扩张带来未来成长空间。重点推荐：旺能环境、瀚蓝环境、伟明环保、绿色动力等。