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电子行业海外存储深度报告（一）：需求爆发+供给刚性，AI驱动存储新周期。在 AI 时代 HBM 或为需求弹性最大的存储器，从英伟达 Rubin 到 Rubin Ultra，HBM 容量提升了 4 倍。HBM 通过硅通孔技术将多个 DRAM 裸 片进行 3D 垂直堆叠，是当前解决 AI 训练和高端大模型推理解码阶段带 宽瓶颈的解决方案。从英伟达 H100 到 H200，从 B200 到 B300，HBM 显存容量提升了 50%；而从 Rubin 到 Rubin Ultra，容量更是提升了 4 倍。

HBM 涨价预计至少持续到 2027 年，三大巨头与客户签订长期协议以提 高需求可见性、降低资本支出风险，有利于提升存储厂的估值。（1）AI 时代存储厂客户从 PC 手机厂商变为了价格相较不敏感的大型云服务厂 商，使得 HBM 成为卖方主导的市场。（2）生产相同容量的 HBM，其消 耗的晶圆面积大约是标准 DDR5 内存的三倍，产能“挤占”效应严重。 （3）HBM 需要复杂的晶圆减薄、TSV 打孔与热压键合工艺，导致 HBM 产能的扩张严重滞后于需求的爆发。（4）由于 TSV 先进封装和无尘室的 建设周期长，物理产能的扩建在短期内依然无法追平算力基础设施的膨 胀速度，预计 HBM 涨价可能持续到 2027 年。在 2026 年第一季度，HBM 的综合平均合约价环比增长 50%~55%。三星电子、SK 海力士和美光科 技与主要客户签订长期协议（LTA），以获取预付款、提高需求可见性、 降低资本支出风险，我们认为，LTA 的达成有利于提升存储厂的估值。

在 AI 存储时代，封装良率与大客户验证速度是份额的核心决定因素。 （1）由于海力士率先量产 HBM2E、HBM3、HBM3E，深度绑定英伟达 的 A100/H100 周期，据 Counterpoint Research 的数据显示，截至 2025 年 第三季度，SK 海力士以 57%的营收份额保持领先地位。我们认为，海力 士在 HBM 领域份额第一的核心优势是其较早使用 MR-MUF 封装技术， 散热性能更佳、导热率更高，力度较小在堆叠过程中损坏芯片的可能性 较低，使得良率水平较高。（2）三星早期战略重心更多地放在 DRAM、 对 HBM“犹豫”，并一直坚持传统的 TC-NCF 技术，在层数增加时容易 出现芯片翘曲和散热不佳的问题，导致良率受限，使得其在英伟达客户 验证受阻。（3）美光采取了极其激进的战略，直接跳过 HBM3 世代，利 用其先进的 1-beta 制程节点全力押注 HBM3E。凭借优异的低功耗表现， 美光成功通过英伟达验证，并在 2025 年三季度迅速抢占全球 21%的市 场份额，这部分份额绝大多数是从三星手中夺走的。