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金禾实业公司研究报告：甜味剂标杆稳中有进，多元化布局续写新章。二十年产业链夯基，多元化发展开启新阶段。公司以化肥生产为起点， 成功转型为全球甜味剂与麦芽酚行业细分冠军，现有安赛蜜产能 1.5 万吨/年、三氯蔗糖产能 1 万吨/年、甲基麦芽酚产能 0.2 万吨/年、乙 基麦芽酚产能 0.8 万吨/年。当前公司寻求多元化发展，向湿电子化学 品及新能源材料领域延伸，打造“第二增长曲线”，在传统业务修复与 新业务放量共振下，有望开启新一轮成长周期。

减糖趋势深化，供给优化下甜味剂头部企业优势显现。全球各国“无糖 化”需求逐步释放，甜味剂长期增长逻辑明确。人工甜味剂凭借高甜 度、低添加量及优异价甜比，在工业化应用中具备明显经济性。公司 核心产品安赛蜜与三氯蔗糖价格在历史低位时，仍具备较强成本竞争 力实现盈利。目前两大品种呈现底部复苏趋势：2026 年，安赛蜜价格 已从最低 3.2 万元/吨涨价至目前 5.0 万元/吨；三氯蔗糖自 22 年周期 回落，曾在 24 年三季度 10 万元/吨，上涨至 25 年三季度 25 万元/吨， 目前再度回落至 10.5 万元/吨，接近行业成本线，随着供需格局进一 步优化也有望重拾涨势。在合成生物领域，公司重点聚焦甜味剂、香 料等核心业务的工艺优化，25 年公司年产 1200 吨酶改制甜菊糖苷项 目落地，商业化能力正逐步验证。

传统业务夯实盈利基本盘，新材料业务寻求突围。公司 20 万吨合成 氨技改项目稳步推进，预计 26 年二季度投产。定远二期项目进一步 完善公司核心原料的配套能力。公司加速布局湿电子化学品与新能源 材料领域，公司以电子级双氧水为切入点，实现原因产品升级，形成 年产 4 万吨钠碱、0.5 万吨钾碱、0.2 万吨盐酸等电子级产品；公司围 绕 LiFSI 产业链布局 1 万吨双氯磺酰亚胺年产能，依托原料一体化优 势提升供给保障能力。在传统业务稳健支撑下，公司有望受益于锂电 电解液高景气，新能源材料业务逐步放量，打开长期成长空间。