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债券研究：信用是时候关注地产债了。5y 以内普信债和二永债收益率已经走到历史低位，长端利率债也开启一波超 预期行情，此时我们建议积极关注地产债。中航产融提前兑付为地产信仰充 值，开年以来一线城市二手房销售表现较好，债市资产荒愈演愈烈，都利好 地产债。而且地产债行情已经进入右侧，地产债的流动性明显提升，机构可 参与性也有提高，逻辑上地产债还将有进一步修复。我们重点推荐三个逻辑 链条——优质央国企、强地方国资背景、偿付能力和存货去化效率高的民企， 例如招保中华、建发房产、首创城发、大悦城等。最后，我们还附有历史地产 债利差变化复盘，以史为鉴，供各位投资者参考。

近期地产债表现如何？ 按照历史逻辑，地产债修复的三点前提是地产基本面修复、信仰回归和舆情 事件收敛、资产荒加剧与债市趋势性行情，3 月以来上述方面都有利好迹象。 因此近期地产债二级成交与一级发行同步回暖，市场情绪显著修复。地产债 已连续 7 周平均成交低于估值，空头情绪明显收敛；一级发行同比回升，二 级成交额放量回升至去年 11 月初水平，流动性持续改善。 当然，客观来看，虽然风险事件收敛，但地产的中期基本面与流动性矛盾未实 质化解，因此本轮利差修复遵循“资质优先”逻辑，背后还是以资金面与债市 行情推动的被动修复为主。

地产债，买什么？ 我们建议聚焦央国企与短端，中航产融事件进一步强化了央企信用背书，建 议对股东背景强、融资顺畅的超跌主体布局 1-2Y 品种，以票息为主，不博 弈尾部修复。 配置上建议按三类主体排序择优布局：一是优质央国企地产，如保利、华润、 招商蛇口、中海、保利置业、越秀等，依托强股东与融资优势，期限控制在 2 年以内；二是核心区域强地方国企，如北京城建、金融街、建发、首创城发、 首开、广州城建等，兼具区位韧性与政策支撑，优先 1-1.5 年期品种；三是 经营稳健的优质民企，如美的置业、滨江集团等，交易型机构可适度参与 1 年期左右短端品种博取票息。