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中国平安首次覆盖报告：改革红利兑现，增量价值开启新一轮资负共振。1）个险渠道：改革红利持续兑现，人均产能提升驱动价值回升。2025 年个险渠道 NBV 为 238.2 亿元，同比+10.4%；代理人规模保持在 35.1 万人左右，年化人均产 能为 37.7 万元，人均 NBV 同比+14.2%，NBVM 维持 30.8%的较高水平，个险渠道 改革成效初现；2）银保渠道：价值贡献加速释放，多元渠道格局进一步成型。 2025 年银保渠道 NBV 升至 94.1 亿元，同比+138.0%，贡献占比提升至 25.5%；规 模保费达 715.2 亿元，同比+50.3%，其中新单保费同比+92.2%。我们认为，个险渠 道的高质量稳增长与银保渠道的高景气扩张正共同推动寿险价值持续增长。

权益投资：配置结构前瞻，收益韧性与报表稳健兼具。公司在低利率环境下持续增 配低估值、高股息权益资产，并通过 FVOCI 等账户安排降低利润表波动，投资端收 益稳健的特征进一步强化。2025 年公司净投资收益率为 3.7%，同比下降 0.1 pct 但 优于同业；综合投资收益率升至 6.3%，同比提升 0.5 pct，高股息配置与资本市场回 暖共同带动投资表现改善。我们认为，公司当前权益配置已不再只是单纯增厚弹 性，而是在增强现金回报、平滑波动和改善利润质量之间取得了更优平衡。

不动产风险：拨备计提充分，风险敞口实质收敛。市场此前对公司地产风险的担忧 已在估值中得到反映，公司过去几年对相关资产进行了充分的减值计提。截至 2025 年末，公司保险资金投资组合中不动产相关投资在总投资资产中的占比仅为 3.1%。