徽商银行公司研究报告：徽商银行为什么行？.pdf

徽商银行公司研究报告：徽商银行为什么行？在《城商行的二十年：展望十五五，谁是未来大赢家》（发布于 20250902）和《徽商银行深度：竞争格局好，发展潜力大》（发布于 20250917）的基础上，本报告旨在强化徽商银行的长期配置价值，而非 着眼于入通之后的短期上涨。我们论证了以下要点。

困境反转逻辑扎实：截至 2025 年末，徽商银行逐步出清了历史不良 包袱，资产质量显著改善。同时，可以在营收低速增长时，通过拨备释 放净利润。一方面，留存收益增厚，资本内生性增强，核心一级资本充 足率提升；另一方面，分红率逐步回升至 22%，由此徽商银行进入“不良 出清——利润释放——分红提高”的良性循环。进一步地，我们以同业 不良资产转让市场定价为参照，测算发现历史包袱的风险暴露较为充分。 从资产预期减值损失三阶段的拨备情况来看，徽商银行信贷和金融投资 的第二、三阶段拨备厚度高于上市城商行均值。整体而言，历史包袱已 经不足以冲击资产质量，存量资产拨备也具有较厚的安全垫。

基本面支撑分红比例进一步提高：我们从零售和对公信贷利率出 发，通过把存量拨备按照不良余额调整估算出风险调整后的净收益率， 并进一步通过银行主要变量的钩稽关系，推导出了在保证拨备覆盖率不 变的情况下，分红率提高所需要的风险调整后的净收益率的理论边界。 在对贷款利率、存款重定价、核销规模分析之后，我们测算 2026 年徽商 银行的风险调整后的净收益率高于对应的理论边界数值。因而，从基本 面的角度支持进一步提高分红率。