长研霍尔木兹系列报告（二）：中东乱局下，油价节奏和大类资产配置展望.pdf

长研霍尔木兹系列报告（二）：中东乱局下，油价节奏和大类资产配置展望。年内油价中枢和节奏怎么看？ 总体而言，本轮油价走势完全由地缘事件的烈度预期和消息面的反转主导，呈现出高位宽幅震 荡的节奏。在美伊冲突彻底平息前，即便有释放抛储等平抑手段，油价中枢仍将较战前发生显 著的系统性上移。 展望年内，油价运行将主要由地缘冲突主导。在霍尔木兹海峡受阻的极端情景下，全球原油供 给缺口可达 1400 万桶/日以上，对应供给收缩约 13.6%，理论油价或升至 138 美元/桶；若考 虑战略储备释放及 OPEC+剩余产能补充，缺口收敛至约 1050 万桶/日，油价中枢约在 121 美 元/桶附近。整体来看，供给冲击将推动油价中枢较战前上移。 节奏上，年内油价或呈“前高后低”走势。近期油价受断供冲击最为直接，中枢迅速抬升。在 具体情景中，若仅依靠沙特和阿联酋部分备用管道增量弥补缺口，且 IEA 战略储备未充分释 放，悲观假设下的近期油价预计将大幅上探至 130 美元/桶；在中性情形下，若 IEA 充分释放 战略储备，叠加非海湾 OPEC+动用剩余产能且伊朗恢复运油，缺口得到部分对冲，油价预计 为 115 美元/桶；即使在备用运力与储备全开，且伊拉克航运部分恢复的乐观预期下，油价仍将 达到 101 美元/桶的高位。随着时间推移，停火概率逐季度提升，市场的供给缺口预期收窄，地 缘风险溢价在二至四季度逐季衰减。整体而言，短期的脉冲式冲击将在年内逐步平抑，定价逻 辑最终让位于中长期的供需再平衡。

对海外经济和大类资产配置有何影响？ 从宏观经济来看，滞胀压力凸显。油价飙升将通过推高输入型通胀、抬升企业生产运输成本等 渠道，压制居民购买力与企业盈利，导致全球增长放缓、通胀与市场波动显著上升。10%的油 价上涨，或导致美国和全球通胀分别上行约 0.2 和 0.4 个百分点。与此同时，油价飙升对全球 及主要经济体 GDP 增长也形成明显压制。 随着未来通胀预期上行，货币政策或被迫转向收紧。能源价格上涨抬升通胀预期，并推迟市场 对美联储降息路径的定价，美联储维持高利率的时间可能延长。 如果滞胀来临，大类资产如何配置？持有现金和黄金，择机布局股债。由于股债商等大类资产 在经历通胀和衰退交易后，行情都会经历大幅回落，于是持有现金（美元短债或存款）保有流 动性是首要选择，在此过程中，黄金也可适时加仓。 股债或仍面临重定价带来的回调，国内市场受影响更小。从历史经验来看，一旦滞胀初步形成， 加息或也在路上，物价上涨叠加紧缩货币政策，将推动股债出现大幅回调。考虑到美联储仍于 降息周期，利率绝对值水平并不低，且通胀处在目标区间，本轮回调幅度或低于以往。此外， 由于我国能源进口多元化战略以及较为充足的原油储备，预计国内影响幅度较海外更低一些。