流动性跟踪与地方债策略专题：再度出现30Y国债老券与地方债倒挂现象.pdf

流动性跟踪与地方债策略专题：再度出现30Y国债老券与地方债倒挂现象。货币政策与流动性观点：根据财联社报道，“高于 7 天逆回购 OMO 政策利率 （1.4%）的同业活期存款规模季度末占比不超过 10%-20%”，指向后续各银行将 陆续下调同业活期存款利率。自律管理升级可能与 3 月 6 日潘行长提到的“强化 利率政策执行和监督，对于一些不合理的、容易削减货币政策传导的市场行为加 强规范”有关，预计自律后利好短端利率债与同业存单，在该事件发酵下上周同 业存单在到期量明显加大的情况下 1Y 一级发行利率进一步向 1.55%靠拢，二级 1Y 来到 1.53%。本周资金面受税期扰动叠加 6M 买断式继续回笼，可能存在小 幅波动，但央行对流动性把控较为精准，可能不构成资金利率超季节性大幅上行。

地方债观点：预计截至 3 月 22 日，地方债累计发行 27718 亿元（1 月 8634 亿 元、2 月 11582 亿元、3 月 7502 亿元），其中超长地方债发行 14825 亿元，占 比为 53%；用于化债的地方债发行 10238 亿元，占比 37%，其中 2 万亿元置换 债累计发行 9015 亿元，目前仅贵州、云南、黑龙江、吉林、北京尚未启动。本周 上海公布 3 月发行计划，下旬新增专项债 369 亿元，目前累计 3 月发行计划规模 9067 亿元，考虑到期后预计 3 月净融资在 5000 亿元左右。

3 月上半月地方债活跃程度持续不错，机构行为上保险净买入超过 900 亿元（按 照 2025 年日度净买入规模来看小幅高于标配），基金净买入较多 5-7Y，中小型 银行除 20-30Y 外均净买入（集中在 7-10Y 和 15-20Y）。

从新老券来看，当前 30Y 地方债新券隐含税率来到接近 6%，7Y 为 3%左右、10Y 为 4%左右、15Y 为 4%-4.5%、20Y 为 5%左右。从期限利差来看，30Y-10Y 处 于 2022 年以来 99%分位点，但利差不如国债；10Y-7Y 处于 2022 年以来 94% 分位点；2Y-1Y 处于 2022 年以来 59%分位点，但利差明显高于国债。

短端方面，0.5Y-1Y 有所修复，好地区专项债 1Y 和 0.5Y 倒挂现象修复；2Y、3Y 品种利差再度从 15bp 附近压缩到 10bp 左右，分位点不高，在 30%左右，但考 虑到近期新上市短端地方债较少，成交主要可能还是高票息老券为主，对于银行 而言短端地方债依然具有性价比。

由于交易性机构在超长地方债中参与明显较 2025 年少，本周债市调整中超长地 方债表现出明显的估值稳定特征，伴随 30Y 国债大幅调整，2026 年 3 月 11 日 开始出现 30Y 国债不含税老券 YTM 高于 30Y 地方债不含税老券的倒挂现象。历 史上四次出现类似原因导致的该现象，从历史经验来看，该类型的倒挂均为短暂 现象，随后 30Y 国债利率均出现阶段性下行修复。