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策略深度研究：A股情绪温度计，定量刻画与实战策略。2025 年 9 月 7 日，华泰海外及港股策略构建了华泰策略-港股情绪指 数（《“恐惧与贪婪”：我们如何量化港股市场情绪》），但复盘来 看，由于定价权归属和资金偏好的不同，类似港股的情绪指标往往不 能直接作为 A 股的情绪指标，因此基于两地市场结构差异，我们构建 A 股市场情绪用于定量刻画 A 股交易者情绪。

如何定量刻画 A 股交易者情绪？ A 股和港股的第一个核心差异在于资金的权重分布与定价逻辑的不同。A 股 个人投资者占比偏高，受离岸流动性影响相对较低，因此，我们对 A 股赋 予交易型内资更高的权重。结合考虑数据高频可得性、存量持仓占 A 股自 由流通市值比重，我们选取融资资金（融资净买入）、散户（行业 ETF 净 申购）、外资（中国 5 年 CDS 利差）作为观测的三类主要资金。 另一方面，A 股和港股在衍生品市场的成熟度上存在差异。港股投资者可以 通过丰富的工具顺畅地表达看空观点，而 A 股本质上仍是一个偏向做多的 单边市场。多空生态的差异，造就了 A 股极易演变成陡峭的单边牛市。因 此落实到 A 股情绪指数的构建上，较多的将衍生品指标纳入情绪指数反而 容易引入噪音。因此，我们在情绪及投资者预期维度，仅选取沪深 300 持 仓 PCR、沪深 300ETF 隐含波动率两个指标作为主要指标。 此外，从市场动能视角，A 股和港股相对较为一致。我们选取 MACD、乖离 率作为主要指标作为 A 股交易者情绪刻画。

情绪指标的投资有效性怎么样？ 依据该指数进行简易的“恐慌区间（≤10%）买入，贪婪区间（≥90%）空 仓，其余时间维持 50%仓位”操作，反转策略 2020 年以来回测绝对收益为 97%，策略超额收益超 40%。此外，多空策略整体收益率达到 153%，其在 2025 年后半年鱼尾行情的捕捉能力相对较弱。 前述策略实际回测虽收益效果较好，但考虑到持股体验，我们发现该策略实 施存在以下痛点——“10%的情绪“底”或并未阶段性底，90%的情绪“顶” 距阶段性顶仍有距离”，因此在以上策略的基础上，我们修改 A 股策略为 非对称买入-卖出策略，（即情绪指标初次降低到 10%时候不会买入，而在 其再次回到 10%之上时候再买入，情绪指标回到 90%以上时，分批卖出）， 相比前述策略，保持区间收益的基础上，最大回撤及波动率有了较好的控制， 夏普比率提升至 1.07。