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正道沧桑：2026年中国经济的十大问题暨年度展望。2026 年两会作为“十五五”开局的政策锚，核心取向是夯实基础，提质增效，努力实现十五五良好开 局。我们的基准判断是：政策力度相对温和，但会预留足够的空间和灵活性，着重提升政策协同性及治理 效能。

过去十年，“三驾马车”框架没变，但逻辑从顺风的自然增长叙事转向重塑。地产链条退潮后，投资不再 是简单规模扩张，而更取决于回报率与风险偏好：从“高乘数扩表”切换为“低乘数托底与换挡”，由制 造业升级、能源转型与公共投资承接增长，但对资源配置效率与确定性回报要求更高。消费从“收入预期 改善带来的升级”转向“风险偏好下降下的分化”，出现更典型的 K 型修复：高端服务与低价折扣两端更 强，中端改善型承压；总量温和但结构频繁重构。出口从“全球化红利的外生加速器”变成“外部约束下 的韧性支撑项”，能托底但难提供十年级别确定性——宏观因此呈现“有韧性但缺弹性、有结构亮点但总 量不易抬升”的特点。

出口与外需：仍有亮点，但更像“稳速的帆”而非“加速的发动机”。基准情形下，2026 年出口增速大概 率略微回落，呈现“量稳价弱、结构分化”，更多靠份额与产品升级、产业链完整度与市场多元化支撑， 而非外需全面改善。IEEPA 被最高法判决越权并被“122”取代，客观上中美关税边际降低，但中美摩擦 的边际更可能体现在执法与非关税工具强化抬升合规成本与不确定性；因此净出口对增长的贡献“看起来 不差”，但核心往往是进口端更弱的镜像。节奏上，前期可能偏稳，“后续发力”更多取决于外需脉冲与供 应链再分配能否对冲摩擦。

周期位置上，2026 年更像“趋势下方修复”：制造业仍在回升区间但基础不稳，库存周期显示中国总量经 济仍处于主动去库存后段，价格端呈现部分修复行情，但需求端尚未形成持续回升，更接近筑底而非复苏 确认；行业层面新旧动能分化明显，传统链条仍受地产拖累筑底，高端装备与高技术制造保持高景气。 “十五五”开局会带来上行催化，但更可能表现为结构性、阶段性补库，而不是总量全面再通胀；外部关 税工具切换与执法/非关税摩擦强化，也意味着补库更短、更依赖脉冲订单。