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安琪酵母公司研究报告：全球化破局，周期性降本。海外市场结构分化，渐进渗透兑现业绩。（1）现状：全球酵母市场存在 区域性的供需错配、发展不均、消费分化，新兴市场企业难以进入，而 龙头有较强出海动机。（2）市场：中东、中亚、非洲扩容明显，近 5 年 酵母市场 CAGR 达 6.6%；而欧美等地市场成熟，竞争焦点已转向高 附加值的 YE，增量切口在于价值链的攀升。（3）竞争：对标乐斯福， 安琪产品质量相当、覆盖场景更广，近年来安琪依托本土化运营、一体 化服务渐进渗透、比学赶超，在埃及、俄罗斯、印尼扩产，与乐斯福形 成错位竞争，主攻非洲、中东、亚太等较为空白的新兴市场，重点输出 干活性酵母，近 5 年海外收入 CAGR 达 21%。其中埃及工厂凭借低人 工费用、稳定的糖蜜价格与运费税费，主要承接欧美的高端 YE 需求， 近五年营收规模翻番。

糖蜜供给进入宽松周期，需求端多举并行平抑价格上行风险。供给侧 看，政策托底，国内糖蜜 23/24 年起步入三年增产周期，2026 年 1 月 糖蜜底价跌破 700 元/吨，拉动 25/26 榨季价格中枢收敛至 750-1000 元/吨。需求侧看，公司目前水解糖产能 75 万吨，可替代 50 万吨糖蜜， 叠加 37.8+万吨储罐储能和 6+万吨自产产量，可短时覆盖 50%-70%的 原材料需求。加之酒精厂和饲料厂的糖蜜需求缩减，预计糖蜜价格将维 持低位。假设糖蜜成本摊薄 13%，则酵母主业毛利率可增厚约 4pct 至 30%以上、对应公司整体毛利率提振约 3pct。