春节假期综述：海外波动难撼债市修复趋势.pdf

春节假期综述：海外波动难撼债市修复趋势。节前一周国内债市整体延续修复，信用和二永利差多数收敛。在央行 14 天逆回购操作与 6M 买断式逆回购的持续净投放下，跨春节资金价格在 近年同期的最低水平。节前 A 股一度有所修复，但债券市场仍然展现出较 强韧性，10 年期国债活跃券收益率在周一即突破了 1.8%的重要关口，此后 延续震荡回落，周五节前止盈情绪一度推动债市出现调整，但 10 年期国债 活跃券维持在 1.78%附近，长久期二永债下行幅度更大。

1 月中旬以来债券市场修复的重要因素在于大行对于长债的持续净买 入。从 1 月信贷收支表看，大行与中小行新增信贷均低于去年同期，但存 款增速均有所回升，且大行的升幅更大，在此背景下大行配置债券的规模 也明显上升，显示在央行流动性宽松、大行负债相对充裕、但信贷需求整 体偏弱的环境下，大行配置债券的意愿有所提升。但相较于往年银行一般 都在年初配置短债不同，今年大行在二级市场增持长债是非常罕见的现象，这一方面说明市场前期担忧的利率风险指标问题并未对大行的实际投资带 来显著影响，另一方面可能也部分反映了央行态度的变化。

Q4 货政报告对稳增长的诉求增强，由于信贷需求偏弱，货币政策对宽 松副作用的担忧也明显减弱。尽管降准降息可能需要根据整体政策部署综 合，但在稳增长的基调下预计央行在降息前仍将维持宽松的流动性环境， 同时也有望加大对国债的买入力度以配合财政。我们原本预计，在 10 年期 国债收益率突破 1.8%后，大行对 7-10 年国债的净买入力度可能下降，甚至 阶段性的转为净卖出，但现实中大行的净买入仍然维持，这仍然传递了市 场偏强的信号。如果 10 年国债能够稳定在 1.8%下方，30 年国债以及 10 年政金债的补涨行情仍然可期。

春节期间，美国援引 IEEPA 实施的对等关税、芬太尼关税被最高法院 判定违宪，市场风险偏好回升推动港股在 23 日也出现了显著上涨，但考虑 特朗普实际征税规模受其影响可能有限，这样的表现可能仍是短期反应， 以这一因素带来的全球风偏提升可能不会持续太久。美伊军事对峙升级在 春节假期推升油价，但这可能也是双方在下一轮谈判前的极限施压，最终 结果仍需观察。受春节假期延长影响，国内居民出行意愿上升，消费活动 有所改善，但居民的消费能力仍需观察。整体来看，尽管风险偏好的变化 可能对债券市场带来一定的扰动，但也不会改变市场的趋势。