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环保行业深度报告：解决航天核心资源瓶颈的钥匙，“铼”自资源卡位与提取技术突破。需求：2030 年全球/中国铼年需求 191/56 吨，飞机、商业航天发动机催 化需求侧亟待爆发。1）中美铼资源竞争关系突出，美国通过长协战略 进口。2019 年世界铼消费量 75 吨，美国通过长协战略进口铼资源，2019 年对外依存度高达 82%。2）中国铼消费量有望随发动机技术突破实现 攀升。2020 年中国的铼消费量每年约 8 吨，其中高温合金消费约 1 吨， 占比仅 13%远低于全球高温合金铼消费占比，未来发动机技术突破带动 铼消费量攀升。3）测算：到 2030 年，全球铼需求量从 2019 年的 75 吨 /年提至 191 吨/年，中国铼需求量从 2020 年的 8 吨/年提至 56 吨/年。 中国：到 2030 年，①飞机发动机 26 吨/年，民航及军机发动机提供增 量：中国民用/军用飞机产量 145/380 架，对应铼需求量 7/19 吨/年。② 商业航天爆发贡献额外增量 25 吨/年：乐观估计 2030 年中国在轨卫星 20 万颗，每年维持性发射数量达 4 万颗/年。假定一箭 20 星、单箭 10 台发动机、20 次复用、单发动机铼需求 25kg，对应铼需求 25 吨/年。③ 燃气轮机&催化剂等需求相对平稳，仅考虑催化剂铼需求维持 5 吨/年。

供给：2024 年全球/中国铼年供给 62/5.3 吨，供给刚性弹性低。1）储量 稀缺低弹性，资源禀赋决定供给上限。全球已探明铼储量仅约 2600 吨， 智利储量占全球 50%。美国、中国铼储量占比仅 15%、1%，均依赖进 口。2）再生铼贡献重要补充，但规模和增长上限受制于客观条件。当 前全球再生铼年产量大致 20–30 吨。2024 年全球、中国铼年产量 62/5.3 吨。铜钼冶炼副产品属性叠加长期合约锁货，约束全球铼供给。

中国对外依存度高，技术突破与资源卡位保障铼供给。中国铼资源几乎 全部伴生于钼矿或者铜（钼）矿中 ，铼资源多来自于冶炼废渣及含铼 二次资源中。2024 年中国铼对外依存度高，国内自产率亟待提升。2024 年中国铜冶炼产能达全球 50%、钼产量达全球 42%，铼作为铜、钼冶炼 过程中的回收产物，中国产业基础优势突出，有望实现铼供应的快速提 升。我们测算，中国铜钼冶炼产能污酸可提出金属铼的潜在产量为 26 吨，潜在产量占 2024 年中国总产量的 4.9 倍。

供需与铼价复盘：若国内铼供应不突破，远期缺口中国铼供给缺口达 51 吨，当前铼正处于新一轮上涨周期，铼酸铵资源掌控者占据产业链利润。 1）国内供需平衡测算：若国内铼供应不突破，远期中国铼供给缺口达 51 吨。2）铼价复盘：①铼历史上涨周期中，铼酸铵涨幅曾倒挂：在 2000- 2008 年的铼价上涨周期中，作为原料的铼酸铵的价格涨幅一度高于铼 的价格涨幅（2000-2008 年铼价格上涨 846%，高铼酸铵涨幅 1208%）， ②2025 年初至 2026 年 2 月 6 日，高铼酸铵价格涨幅 181%，同期铼价 格涨幅 113%，高铼酸铵与铼价格比值从 0.45 增长至 0.59。目前高铼酸 铵与铼价差逐步缩小，反映终端用户对铼元素的迫切需求，铼价有望迎 来新一轮涨价周期，铼酸铵资源掌控者占据产业链利润。

提取单吨铼酸铵盈利测算：1）按当前价格（2026 年 2 月 6 日，下同）， 分成比例 70%，对应净利润 1376 万元/吨，进一步加工到铼净利润 1557 万元/吨；2）分成比例敏感性分析（当前价格）：假定分成比例为 50%- 100%时，①若仅生产至铼酸铵：对应净利润 0.10-0.20 亿元；②若进一 步提取至铼：对应净利润 0.12-0.21 亿元。分成比例每提升 10%，净利 润上涨 197 万元。3）铼涨价敏感性分析（假定分成比例维持 70%）：假 定铼价格从 4277 万元/吨涨至 1.2 亿元/吨时，①若仅生产至铼酸铵：对 应净利润为 0.14-0.45 亿元；②若进一步提取至铼：对应净利润 0.16-0.47 亿元。铼价每上涨 1000 万元/吨，净利润上涨 405 万元。